贸易战没有赢家，这一点大约有异议的不多。因为一直打下去，中国的企业自然是受损了，但美国的企业和消费者也好不到哪里去。譬如最近的新闻，美国制裁中国的高科技企业华为等，限制美国企业和华为等做生意，中国的华为产业链相关公司的股票大跌，但卖半导体给华为的美国半导体企业同样股票大跌，也受害不浅；另外特朗普总统说要给剩下的3000亿美元中国商品加25%的关税，税还没加已经在美国超市引起中国商品的抢购潮，老百姓纷纷趁尚未加价囤积中国商品，金钱和精力都受损。

贸易战中美国占有一定优势，是主动发起进攻的一方，中国是被动防守的一方，而且贸易战中中国经济受到的冲击可能较美国更大。这一点一般人也都同意，譬如去年贸易冲突加剧时，中国经济承受了非常巨大的压力，股市大幅下跌，而同期的美股表现就要好很多，美国经济资料也保持得不错。而今年以来，贸易战已经有升级为科技战的模样，美国动用国家之力封杀以华为为代表的中国高科技企业，能想到的、能使上劲的地方都在动手，给中国不少高科技企业的发展制造了巨大困难甚至生存压力。

所以，事实很清楚，短期而言，贸易战'打'，对中国是不利的，当然对美国也是不利的，不过由于美国自认为（事实上也是）在贸易战中相对占有一定优势，设定的目标超越了中国的底线，令中国不得不打；而达成贸易协定，停止贸易战，则对双方则都是有利的。但是，对中国来讲，如何才能达成协议，取得对中国最有利的结果，却不是一个那么容易看清的问题。

现在摆在中国面前的有两个选择，虽然最终目的都是通向停止贸易战，达成贸易协定，但手段却很不同，一个选择是以战止战，用坚持打贸易战、给美国经济造成实质伤害的办法，逼迫美国放弃那些超越中国底线的想法，在相对公平的基础上，达成贸易协定；另一个选择是以'和'止战，暂时妥协退让，接受美国的过分要求，按美国能接受的条件与美国达成贸易协定，先过眼前这一关，再徐图后计。

表面看起来，两个选择都有一定道理，以战止战虽然有可能达成更公平合理的协定，但是经济的短期受损明显会更大，而且打下去，也不十分肯定就一定能够达成一个更公平合理的协议，也有可能拖很久，也未必能有理想结果；而以'和'止战，虽然接受了一些美国的无理要求，却可以尽快终止贸易战，令经济回复正常状态，然后可以继续埋头发展（理想状况下），等经济更强大时，再谋求更公平的条件。

听起来，以‘和’止战在短期对经济有十分明显的好处，虽然不肯定以后会如何变，但起码眼前一关算是过去了，不过这个办法真的长远对中国有利吗？单凭主观想像，确实很难回答。

和其他国家相比，中国有一个独特的优势，就是拥有两千多年有文字记载的历史，我们很多现在遇到的问题，其实在历史上都有过类似的情形发生，所以，在看不清前景的时候，回顾一下历史，不失为一个好办法。

历史实例一：秦灭六国

历史上有类似情况的，远的有战国时期，秦国以优势逐步蚕食吞并六国。当时秦国对六国的主要手段是先蚕食后吞并，先兵临对方城下，然后要求对方割地赔款，对方割地赔款后退兵；过一段时间，再次制造兵临城下的状况，然后再次要求对方割地赔款。一来二去，六国就变得越来越弱，为秦国最后的吞并奠定了基础。

宋朝的大文豪苏洵（苏轼之父）写过一篇名传千古的名篇«六国论»议论过其中的得失，现简述如下。苏洵在开篇就直指六国失败的核心：

“六国破灭，非兵不利，战不善，弊在赂秦。赂秦而力亏，破灭之道也。或曰：「六国互丧，率赂秦耶？」曰：「不赂者以赂者丧，盖失强援，不能独完，故曰弊在赂秦也。」”

翻译过来就是：六国破灭失败，不是兵甲不利，不善战斗，缺点在贿赂秦国上，贿赂了秦国，自己力量就小了，这是取败之道。有人说，六国全部失败了，都是因为贿赂秦国吗？答案是，不贿赂的被贿赂的拖累而失败，因为失去了强援，没办法独对秦国，所以问题还是出在贿赂秦国上。

“秦以攻取之外，小则获邑，大则得城，较秦之所得，与战胜而得者，其实百倍；诸侯之所亡，与战败而亡者，其实亦百倍。则秦之所大欲，诸侯之所大患，固不在战矣。”

这段的意思是：秦国在战争之外凭借威吓所得，小的得到城镇，大的得到城市，比较与通过战争手段得到的，通过威吓手段得到的是通过战争手段得到的百倍以上，其他国家因害怕而割让的土地也是战败失去的百倍以上。所以秦国所欲求的，六国所害怕的，其实不在战争。

“今日割五城，明日割十城，然后得一夕安寝。起视四境，而秦兵又至矣。然则诸侯之地有限，暴秦之欲无厌，奉之弥繁，侵之愈急，故不战而强弱胜负已判矣。至于颠覆，理固宜然。古人云：「以地事秦，犹抱薪救火，薪不尽，火不灭。」此言得之。 ”

这段的意思是：今天割让五座城池，明天割让十座，然后得到一夜安稳。结果早晨起来一看边境，秦兵又来了。然而六国的土地有限，秦国的贪欲无限，给的越多，来得越急，所以不需要经过战斗胜负其实已经定了。至于后来被吞并，理该如此。古人说：以割地顺从秦国，犹如抱着柴去救火，柴不尽，火就不灭。这话有理啊。

所以苏洵的意见很明确：反对以妥协顺从的态度对待秦国，原因是有一就有二、有二就有三，妥协开了头就停不住，直到把一切输光，因此妥协顺从是自取灭亡之道。

历史实例一：慈禧国策

近的可以看清末民初，自1840年鸦片战争列强用坚船利炮打开中国的大门之后，从1842年的«中英南京条约»开始，中国的割地赔款、出让利益就没停过，大约每10年总要签几个不平等条约，截至1918年，中国总共和列强签了22个不平等条约，平均三年半签一个，确实有些像苏洵老先生所说“薪不尽，火不灭”，开了头就停不住，只能一路妥协退让下去。

慈禧太后当时奉行的国策是：量中华之物力，结与国之欢心。毫无疑问是一个以妥协求全为最高诉求的策略，简单来说就是只要别打我，一切好商量，我有的可以尽量给你。只是妥协虽然妥协了，求全却不是想求就能求到的。到清朝末年，中国土地上，租界林立，外国士兵纵横，中国的海关完全掌握在外国人手中，经济凋敝、农民小手工业者大量破产，国家已经到了亡国灭种的边缘，哪里还有一点'全'的样子。

所以，从远近两个历史实例中我们可以看到，妥协退让最大的问题就是：妥协开始了就可能停不住，优势一方会不断地重复威胁手段，逼迫弱势一方不断地牺牲利益，直至弱势方的彻底失败。

历史实例三：卧薪尝胆

也许会有人说，历史上的越王勾践不是韬光养晦成功，最后覆灭了吴国吗？确实如此。在吴国和越国战争中失败，被看押在吴国做奴隶的越王勾践，靠着顺从、小心伺候吴王夫差而获取了吴王信任，三年后被放回越国，他卧薪尝胆、艰苦奋斗、暗练精兵，最后成功灭亡了吴国。可见，韬光养晦，暗自发展也并非就是行不通的。

不过，越王能够成功欺骗并最终覆灭吴国的关键或者说前提条件，其实是靠吴王的信任和不防备，现在美国主流精英的共识是美国过去被中国骗了，所以现在要加紧抑制中国，或者如前美国总统顾问班农那一派的想法，趁着美国对中国还有优势，赶紧彻底打垮中国，否则以后就没机会了。试想，在这样警惕的氛围之下，中国继续韬光养晦的前提条件还是否存在呢。

所以，从历史的经验看，中国采取以'和'止战策略的长远的效果恐怕不易太好，可能会更接近六国或者清朝，而不是越王勾践，中国利益有更大的可能被美国逐步蚕食。

历史实例四：抗美授朝

而以战止战，最鲜活的例子就是新中国刚成立不久后的抗美援朝之战。 1950年，朝鲜战争爆发，战争初期南韩节节败退，美国为了抑制亲共产党势力在半岛的扩张，纠集了16个国家组成联合国军进入朝鲜半岛，协助南韩打击北朝鲜。为了避免被敌对力量直接压到中国边境，中国多次要求联合国军不得越过北纬38度线，但以当时中国在国际上的地位，新中国的话美国是不放在心上的，于是联合国军照样越过38线进入北朝鲜，前锋直逼中朝边境的鸭绿江，中国人民志愿军就是在这个背景下进入朝鲜的。

1950年新中国刚成立一年，饱经战火的中国亟需休养生息，缺乏最起码的工业能力，但是为了保卫国家有一个安宁的环境，拿着万国造武器（因为中国没有工业能力，无法大规模制造武器，志愿军初期的武器都是国内战争和抗日战争时是从日本军队、国民党和地方军阀手里缴获而来，品类复杂）的志愿军义无反顾地在朝鲜直面美军的现代化武器，在付出了巨大的牺牲后，中美双方终于在38线附近稳定了战线，经过两年的时打时谈，美国终于认识到无法用武力夺取更多的利益，只能放弃了谈判开始时的一些过分的要求，与中朝达成了相对公平的停战协定。

新中国成立以前，列强的军队常年在中国土地上自由穿行，而中国也常年处在战争状态之中。抗美援朝战争之后，中国的土地上基本没有了战争，中国说的话也有了信誉（越南战争中，中国说美国不得越过北纬17度线，美国就记得很牢，飞机接近17度线时就会发出警报），这是抗美援朝一战给新中国的最大贡献。

抗美援朝的经验告诉我们，如果美国自我感觉还能拿到更大好处的时候，和平是无法达成的，只有当美国用尽全力却发现再也无法得到更多时，和平的时机才能成熟。另一条经验就是，如果美国付出了很大代价却没有取得预想效果，下一次他们就会谨慎很多。

所以，拿这个经验看现在的中美贸易战，可以得到这样的结论：贸易协定最终是会达成的，但达成前需要让美国把手里的牌全打出来，当打出王牌也无法得到更多的东西时，美国人心里才会舒服，才愿意公平地达成协议；另一点就是，当美国用尽全力之后还是无法突破中国的底线后，中美关系的长期平稳发展才较为可能。

有一部分中国人担心美国的制裁压力，希望中国尽快妥协与美国达成协议，这种想法不用说在策略上存在很大漏洞，在政治上其实也是完全不可行。因为新中国成立的第一件事就是基本废除了与列强的不平等条约（除个别特殊情况外），现在如果按美国开出的条件：“停止《中国制造2025》中对先进制造业的补贴；接受美国对《中国制造2025》产业的潜在进口限制；实施“直接的、可验证的措施”，阻止网路间谍入侵美国商业网络；加强智慧财产权保护；接受美国对中国的敏感技术投资的限制，并不进行报复；”，达成一个不平等条约，中国人民能答应吗？

虽然中美贸易谈判的风云突变出乎了绝大多数投资者的预料，却大致在我们的预判之内。我们在4月初的博文«港股4月变数多市场前景不明朗»里曾经提到：“由于目前谈判已进行到最后阶段，尚未形成共识的部分估计都是不易形成共识的难点，如果确实出现无法克服的难点，谈判有可能暂停或者再度僵持，对股市不利。”

最近一两个星期，中美贸易谈判的形势可以说是波诡云谲、变幻不定。以善变著称的特朗普总统于5月5日再次发挥其善变特点，突然宣布对2000亿美元的中国商品关税从10%提高到25％，他还进一步威胁将对另外的3250亿美元中国商品课税。原因据说是因为不满意谈判进展太慢，及中国收回了一些之前的承诺。不过中国商务部澄清说，那些所谓的承诺其实不过是美国自己认为的‘被承诺’而已，属于美国方面自己理解或者判断有误。

加税消息一出，市场主流倾向认为谈判将会破裂，谁知中国方面宣布仍将派出以刘鹤副总理领衔的代表团赴美谈判，特朗普总统也发布了一些对谈判达成协议仍然乐观的言论，令投资者对谈判达成协议仍然抱有希望，不过两天的谈判结束后，双方的分歧没有收窄的迹象，虽然同意了下一轮将到北京继续谈判，但并没有定下谈判的具体日期。从美国最近加大对华为的打击力度来看，中美贸易短期能有突破性进展的机会不大，贸易战进一步升级已难以避免，特朗普的口风已从之前的对协议展望乐观变为：中国在近期谈判中遭到重创，又提到北京方面可能想等待明年美国总统大选，民主党重新上台后，可以继续每年在美国身上榨取5000亿美元。不过，特朗普有信心自己会胜出大选，更表示如果在下个任期再谈判，协议对中方只会更苛刻，呼吁中方要明智一点。

贸易战：暂时难达协议

应该说，贸易谈判从展望乐观变成现在这个贸易战越打越大的样子，确实大出市场主流预计。不过，这个出乎大多数人预期的结果其实可以说大致在我们的预期之内。我们从年初一直认为二季度是今年市场的主要风险期，其中一个主要理由就是中美贸易谈判可能再生变数。

我们在4月初的博文«港股4月变数多市场前景不明朗»里曾经提到：“由于目前谈判已进行到最后阶段，尚未形成共识的部分估计都是不易形成共识的难点，如果确实出现无法克服的难点，谈判有可能暂停或者再度僵持，对股市不利。”虽然实际问题发生的时间从我们担心的4月拖到5月才发生，不过大的方向基本符合我们的预期。

贸易谈判暂时难以达成协议了，贸易战大概率将继续并扩大，对股市而言既是坏事也是好事，坏的方面是：贸易战的持续和扩大，必将冲击中美两国经济并波及世界经济，令本已趋向放缓的世界经济承受更大的压力，股市也同样将受到牵连；好处是：预期中的坏消息发生了，今年股市的一个最重大风险已经爆发，靴子已经落地，市场的不明朗情况反而下降，股市的前景反而有望开始改善。

我们在5月初的博文«港股调整市的几种演变可能»里，曾经预判港股调整市的走法较大可能是横向震荡或大幅下跌两种形式。当时预判港股可能出现大幅调整的主要原因就是可能有突发性坏消息的冲击，除了中美贸易战升级外，其他一些负面冲击因素包括：

美股：高位会否大调整

“首先是如果美国经济未来明显放缓，会否触发处于高位的美股发生大调整，一旦美股出现较大调整，以美国股市对港股的牵引作用，港股出现较大调整的机会就大增；其次是世界其他地区例如中东，会否因美国目前比较极端的中东政策，如最近美国宣布要对所有进口伊朗石油的国家予以制裁等，而产生一些大的冲突，影响全球金融稳定。”

现在虽然中美无法达成协议的坏消息已经出现，今年最重大风险已被触发，股市也已大幅下跌，但是，美股会否出现大幅调整和中东会否出现较为严重情况，这两个负面因素尚未明朗。

在我们看来，虽然特朗普非常希望推动股市上升，但美股本身面临一定的不利条件，例如今年美国经济预计将会放缓，美股估值处于历史较高水准等，都对美股造成潜在压力。美联储虽然态度已经由‘鹰’转‘鸽’，但暂时也仅是不再加息而已，对股市的支持力度并不足够。如果贸易战升级明显冲击美国经济或者投资者预期的话，美股的较大调整很难避免。也就是说，最近的两三个月是美股的高风险期；

中东形势：目前难判断

至于中东会否出现较严重情况，目前则不易判断，需要密切关注美国和伊朗的互动。但不管怎么说，相信经过一两个月或者两三个月的时间，中东的形势也会大致明朗。

所以，大致而言，我们认为二季度仍将是今年的主要风险发生和明朗期，随着上述几个风险因素逐渐明朗，港股的前景也将随之好转。

相对于贸易战刚发生时中国经济和股市承受的压力而言，目前贸易战升级引发的压力已没有去年那么大。这种压力的相对下降来自于：

首先中国经济已经因应贸易战做出了一些调整，中国政府支持经济发展的措施例如大规模减税等也正在逐步落实，增强了中国经济抵御风险的能力；

其次投资者经过了贸易战初发阶段的过度恐慌后，已经对贸易战带来的心理冲击有所适应；

第三是中国政府也通过一年多的贸易战积累了一定经验，在维护经济、股市和金融稳定方面反应相对更快、针对性更强，因而抑制了风险的扩大和扩散。

暂时来看，考虑到港股已经出现了较大调整，以及政府对经济和股市等的支持，港股继续大幅调整的可能性相对下降，但各种风险因素尚未完全明朗又限制了港股的升幅，因此港股短期以低位横向震荡的机会较高，当然，如果周边风险进一步爆发，不排除港股有继续下探的可能。

另外，为应对冲贸易战升级对中国经济带来的压力增加，中国政府有可能进一步出台措施刺激经济增长和内需，并有可能把刺激经济增长和发展科技创新、力促经济转型升级结合起来，一些相关产业例如5G、晶片等科技产业和电器消费类公司都可能受益。

随着特朗普的再次变脸、突然宣布加税，中美贸易冲突升级已经难以避免，更多的产品被征更高的税率，自然会对经济造成一定的冲击，中国可以采取哪些措施来尽量争取对自己有利的地位呢，我们下面简单进行讨论：

面对美国的主动加税进攻，中方可以采取的无非两招：一是对等反制，增加美国加税的成本；二是稳定中国的经济、股市金融等领域。

首先谈对等反制。

对等反制的原则不是要主动升级矛盾，而是随对方的升级而被动升级，目的是表面两点：一是我们并不想扩大矛盾，我们之所以升级反制措施，是对美方主动加税的被动反应，贸易冲突升级的责任不在中方；二是必须要让美方的无理加税付出对应的代价，冲突升级得越高，付出的代价就越大，用增加实质伤害的办法逼使美方尽早认清加税对自己造成的不利后果，从而促使贸易冲突尽早结束。

方法上可以考虑两个方向：一是在大致接近的税率下，由于中国进口的美国商品较少，征税金额上比较吃亏，可以考虑扩大范围，将美国出口中国比较多的服务贸易纳入征税领域，或者限制美国在中国的合资企业的内销比例等；二是考虑到中国进口的美国商品货值较低，可以在某些产品上大幅度提高税率，精准打击特定产品。

除了以上的常规手段外，还可以考虑用美国国债给美国施加压力，作为美国国债的最大买家，中国即使仅仅宣布或者放风说有意向停止买入美国国债，也将对美国​​金融市场造成巨大的冲击；中国的另一个独特优势是全球占统治地位的稀土供应，如果中国限制向美国的稀土出口，同样会对美国的经济有相当负面影响。

其次是稳定中国经济、股市等

稳定经济，这方面中国有相当多的经验，无非是增加财政和货币刺激，增加国内需求缓解经济下行压力。除了政府大力投资基建、民生工程，补贴汽车、电器产品消费等常规手段，还可以考虑把稳定经济增速和经济转型结合起来，用加大在高科技领域和中国短板领域的投资来拉动经济，协助经济升级；

稳定股市主要有三方面，一是必须有长线资金作为市场的核心稳定力量，在市场出现较大风险时入市，协助稳定市场、防止恐慌。这里要注意的是不能单纯依赖投资者的资金，因为投资者都是随波逐流的，通常上升时一哄而入，下跌时一哄而散，很难起到维护股市稳定的作用；二是要稳定投资者的预期，投资者的预期形成主要来自于两方面，首先是宏观经济的表现，其次是市场的走势本身，这两方面稳住了，投资者预期就能稳定；三是维持一个相对宽松的金融环境，要避免发生大规模投资者被迫斩仓还债的情况出现，造成自我踩踏的恶性循环；

稳定汇率主要是要防止因为汇率的持续贬值诱发大量的资金外流，造成金融动荡。这方面要注意两点，一是央行必要时必须出手干预，打断单向贬值走势，避免市场形成广泛的持续贬值预期；二是强化外汇管制，让外汇流动处于国家宏观监管控制之下；

除此之外楼市也很重要，目前中国楼市是承载中国人民主要财富的工具，且产业链很长与金融关联极高，楼市的大幅波动必将引起经济和金融领域的巨大波动，影响经济稳定甚至社会稳定，不能掉以轻心。所以，楼市稳定也是保持经济和金融稳定的重要一环。

以上几个稳定做好，则中国整体形势就会基本稳定，贸易冲突升级带来的冲击也就可以从容克服了。

要说「五四」和香港的关系，表面看来似乎有些远。 1919年5月4日，北京爆发的以反对巴黎和会出卖中国利益为诉求的大规模学生运动，在香港的直接影响，大约是有些学生联名向当时的北洋政府发出通电，声援北京的学生运动，之后有部分学生、市民和商家发起抵制日货的行动而已，其他的直接影响似乎就不多见。延宕至今，对于「五四」在香港，大多数普通人的感受可能属于一种名字听起来也算熟悉，但了解不多，似乎于自己关系也不大的那么一种似近实远的关系。

说到「五四」，就必须要谈当时的历史背景，抛开历史背景，就无法真正理解「五四」，不明白向来以温良恭俭让为行为准则的中国人，为什么会突然一下子暴力起来，会干出殴打当时的驻日公使章宗祥、火烧当时的交通财政总长曹汝霖住宅的「火烧赵家楼」事件。

虽然「五四」的直接起因是因为明明身为'一战'胜利国之一的中国，却在战后瓜分胜利果实的巴黎和会上丧权辱国，战败国德国在山东的权益被转让给了日本。但「五四」的远因，其实可以追溯到1840年的鸦片战争，正是以鸦片战争的中国失败为开始，旧中国才在列强和腐败无能的清政府的双重压迫和剥削下，一步步从破败走向灭亡的。

回顾历史：鸦片战争是个转捩点

在鸦片战争前，中国作为一个成熟的封建社会，虽然也有很多问题，但其落后的社会结构、生产方式和思想，与落后的生产能力之间还是大致可以相适应的，那时候的中国，最大的问题是当社会发展到一定的阶段，土地被高度集中、兼并到大地主的手中时，一遇大规模灾荒，大批生活无着的失地农民为了求生，制造大规模的社会动荡甚至爆发农民起义，直接导致王朝的更替。这样的中国，对老百姓来说，张皇帝换了李皇帝是有的，但亡国灭种是没有的，无非是纳粮的物件换了一个而已；

但在鸦片战争后，中国的问题就不再是一个落后的农业文明的内部矛盾冲突了，而主要变成了一个落后的农业文明如何在与先进的工业文明的正面竞争中生存下去的问题，旧的矛盾一样都没少，新的更严峻的问题又产生了，而且完全没有解决的办法。在可以闭关锁国的时候，清王朝还可以关起门来，不理会外边的世界，自己过自己的小日子，小日子虽然也艰难，但毕竟面对的都是老问题，也有一些头痛医头的缓解手段，还可以苟延残喘一下。但在列强的船坚炮利之下，门又关不起来，你非要关门的话，列强就要用武力打你、强迫你把门打开。有人说这么大个国家怕什么，打仗就打仗呗，但是清王朝的落后军队又打不过列强的现代军队，打一仗输一仗，打败了就要割地赔款、开放通商，于是地越割越广、外国租界越来越大、通商口岸越来越多，中国国势也日渐沉沦。

落后的农业小生产在效率、成本和销售上，都是无法与工业大生产相比的。在外国低价质优商品的直接冲击下，中国大量的小生产个体出现倒闭、破产，经济越发凋敝，政府的税收也越来越困难，但战争赔款和维持政府运行又需要更多的钱，于是就乱收更多的税，于是更多的小生产个体倒闭，于是还在勉强求生的小经济体的税负就变得更重，经营更加困难，经济陷入恶性循环之中，大多数人的日子也越过越差，完全看不到好转的希望。个人没有出路，国家也看不到前途，旧中国的末日、亡国灭种的危机就是在这样的背景下产生的。

「五四」运动的主题大致而言有两个：启蒙与救亡。为什么要启蒙和救亡？因为如果不能动员全国大多数人的力量，仅靠一小部分的精英，是无法完成救亡重任的。而要动员大多数人的力量，首先就要对他们启蒙，要让大多数老百姓明白，这个国家不只是皇帝的国家，而是我们老百姓的国家，不能漠不关心。如果这个国家在列强的压迫下亡了，不是像过去一样换个皇帝，而是会变成列强的殖民地，直接影响到中国文化的传承和民族的繁衍生存。所以，为了个人和民族的生存和发展，为了大家的共同利益，必须团结起来共救国家于危亡之中。

文化启蒙：播种新思想的种子

启蒙和救亡是很难的，也是很大的题目，这里仅简单讨论一下启蒙。

在汉武帝罢黜百家独尊儒术后的两千多年里，中国王朝的统治文化主流一直是外儒内法，封建王朝在社会上推行儒家文化，通过确定君君臣臣、父父子子的秩序和规矩来管制社会。儒家的文化强调复古，要求遵循古代贤王的做法，要求老百姓各安其位、不得随意逾越自己的本分，因而可以保持社会的安定；而法家文化虽然有强调法律面前一律平等的一面，也有愚民、弱民，让老百姓处于愚昧无知和分散的状态以便统治的另一面。在这种外儒内法的旧文化统治下，老百姓普遍被训练出胆小、守旧、麻木、愚昧无知和一盘散沙的特点，具有这样文化特点的人民，自然无法承担起救亡的重任。

所以，启蒙的第一步实际上就是打破旧思想的桎梏，要去掉旧思想的框框，清扫旧思想的垃圾，让团结、勇于担当、努力学习、不怕牺牲的精神，与民主与科学的新思想代替普通人的旧思想。只有新思想慢慢为大众接受了，信服的人越来越多了，影响越来越大了，具有新思想的新人逐渐成为社会的主流了，救亡才有成功的可能。因为历史的事实已经证明，旧思想旧文化训练出来的精英和大众，统统都不是列强的对手，已经在与列强的正面竞争中败下阵来，从经济、军事、文化、管理、艺术等各方面全面失败，靠旧文化是没有可能重新令中国复兴的。

从1919年的「五四」运动到1949年新中国成立，三十年的时间，中国人民的救亡图存运动终于初步有了一个结果，新中国的成立，意味着中国终于摆脱了近代挨打、被欺侮的命运，中国历史上最危险的一段时期过去了。

「五四」对于当时的中国来说，其最大的意义是在爱国主义的旗帜下，对中国人民的思想进行了一次广泛的动员，对旧思想、旧文化的基础进行了一次勇猛地冲击，把新思想的种子撒在了中国大地上，并为后来改变中国命运的“中国共产党的成立做了思想上和干部上的准备”。

到今天，共产党领导建立的新中国给「五四」提出的救亡图存问题交出了一份初步令人满意的答卷。从某种意义上说，新中国救亡图存的胜利其实可以简化为思想解放的胜利，正是从旧思想旧文化的桎梏中解放了出来，勇于学习和尝试新思想，才奠定了新中国胜利的思想基础。

但是，任何一种旧思想都不是无缘无故产生的，都有其历史缘由。譬如旧中国占统治地位的主流文化'外儒内法'，在历史上曾经成功地统治了中国两千多年；信奉弱民愚民的法家之策的秦朝，成功地扫平了六国、一统天下。所以，旧思想并不是错误思想，很多的旧思想其实在过去都曾经成功过，甚至曾经取得过辉煌的成功，也正因为此，后人才会形成路径依赖，依赖这个过去曾经很成功的经验。只是很多人忘记了，时移世易，情势变了还按老方子抓药、照老经验办事已经不行了，强求按照过去先辈的具体做法来处理现在的问题，譬如按照守旧派的办法，老祖宗定的就不能改，就一定要照着办，先进的科技都是奇技淫巧，必须全部反对，听也不能听，看也不能看，这样的做法自然对付不了新问题，只能是一步落后，步步落后，只能是不断地失败，不断的悲叹。

香港启发：检讨积极不干预政策

那么，对于今天的香港，「五四」运动又有什么借鉴意义？

在过去的几十年，作为亚洲四小龙之一的香港，经济发展取得了举世瞩目的成就。香港从一个落后的港口渔村发展成为了世界知名的大都市，成为了全球有重要影响的国际金融中心，香港社会也一举进入了富裕社会。在支撑香港快速发展的多种因素中，有两个政府和社会人士广泛推崇的原则，一是自由市场；二是小政府。前香港财政司夏鼎基将之总结为：积极不干预政策。

应该说，港府的积极不干预政策在过去相当长一段时间对香港的经济发展起到了重大推动作用，协助香港顺利地进行了产业升级。但是，就像中国过去农业时代的旧思想无法适应工业时代一样，香港的积极不干预政策在当今这个以科技创新为竞争焦点的新时代，同样面临了不适应的问题。

众所周知，与香港毗邻的深圳，在政府的引领下，广聚人才、科技产业取得了飞速发展，当今在全球具备重大影响力的高科技企业如华为、中兴、腾讯、大疆等，都在深圳。反观香港，不仅在高科技产业无法与深圳相比，就连过去发展略逊香港的新加坡，近年来也在政府的大力投入下，高科技产业的规模远超香港。到今天为止，可以说香港的支柱产业，仍然是原来的金融、地产和进出口服务业等，产业结构已经老化，经济增长动力不足，经济增速也逐步下降，如果固守旧路，未来香港的经济增长只会越来越差。

看起来，香港过去的成功经验'积极不干预'政策，近年来似乎开始无助于甚至阻碍香港的发展，政府和社会人士对'积极不干预'政策的盲目信服，实际上很大程度是自设牢笼，将自己的思想框死在了一个没有出路的困局中，如果不能打破框框、走出困境，学习新的经验和思想，香港很可能会重蹈大清在与列强的竞争中失败的覆辙，在旧思想和旧经验的引领下走向无所作为。

所以，「五四」于今天香港的意义，就是要学习五四青年那种敢于打破旧思想的框框，勇于接受新思想和勇于尝试的精神，对于香港过去的成功经验'积极不干预'政策，同样要敢于对它进行修正、改造甚至扬弃，一个社会或者组织或者个人只有不断地与时俱进，随时让自己的思想追上时代，才可能有光明的未来；而固步自封、一切按老经验办事、不思进取者，必定会遭到失败。

进入第二季度，港股开始有了些调整的味道，近期公布的经济资料虽然好于预期，但市场的亢奋情绪却明显开始有所冷却，港股到目前为止的走势节奏，与我们在一月的博文«2019年影响港股的三层逻辑及走势推演»和3月的博文«利好因素逐渐消耗中期调整风险增加»所分析的接近，在经过一季度的矫枉过正式报复性上涨之后，二季度港股涨势开始露出疲态。

回顾一季度港股和A股的急涨，其根本原因还是因为之前市场主流对于贸易战阴影下的中国经济看得太悲观了，很多受欧美思想或舆论影响较大的研究者和投资者，倾向认为过去中国几十年快速发展的根本就在于与美国的友好合作，一旦美国决心与中国打贸易战，这个中国发展的根本动摇，中国的经济发展自然也就会发生彻底的动摇。所以，市场情绪的悲观失望叠加政府推动的金融去杠杆和经济上的供给侧改革，令投资气氛大受影响，股市的估值也随之十分低迷。

但在去年第四季度中美贸易战出现了转机迹象，中国经济也没有像悲观预期那样一落千丈，在政府不断推出的支持经济措施和放宽偏紧的金融环境后，中国经济在压力下仍然保持了大致稳定。在这个背景下，过于悲观的情绪开始逐步改善，一些资金投入股市推动股市上涨，开始上涨的股市又吸引更多的资金入市，最后就连部分之前看空大市的投资者也被迫入市追货，造就了一季度的港股和内地A股急升。

所以，如果从经济角度看，其实中国经济平稳下行的态势直到今年3月份资料上才有明显改观。也就是说，经济资料改善的时间与股市上涨的时间并不配合，不是一季度反弹的关键因素，而投资情绪从极度悲观转向较为乐观，可能才是支持大市上涨的最重要因素。

一季度股市上涨时面临的环境是：投资情绪升温；股市估值偏低；经济仍处于平稳下行阶段；现在股市面临的环境是：投资情绪开始降温；股市估值有一定修复，估值偏低状况不明显；经济开始有见底回升迹象。看上去，现在的环境与一季度的情况刚好反了一下，当时好的现在不大好，当时不好的现在开始好起来了。

那么，在现在的新情况下，港股后市将如何发展呢？

第一种可能，继续上行。

支援这种可能的主要依据是中国经济资料在3月有明显好转，中国政府在最近（4月19日）召开的政治局会议中，对经济的看法倾向乐观。不过中国经济是否已经完成探底，目前尚有不确定性，4月份的的高频资料如乘用车销售、工业生产、发电耗煤等的增速普遍下滑，地产销售增速回升，从工业生产的角度看，4月份明显面对一定的下行压力，所以，断言中国经济已经度过拐点开始回升，似有些言之尚早。

美国经济虽然首季公布的GDP资料达3.2%，好得出乎市场预料，但其上升主要因为存货的增加和贸易的改善，对美国经济有举足轻重作用的消费贡献率则大幅下滑，显示美国经济向好的持续能力大有疑问。

所以，经济好转这个依据至少在目前而言，还不够坚实；而市场情绪却又开始冷却，股市的估值也已经有所修复，因此，股市继续上行的可能性不大；

第二种可能，横向震荡。

支持这种可能的依据主要是投资者情绪逐渐冷却和股市已经累积了一定升幅，令投资者追高意愿不足且大市在高位有相当回吐压力，故此港股继续上行的可能性不大。在港股进一步向上突破之前，港股首先需要一段时间进行调整、整固。

然而中国经济虽然尚难断言已经度过拐点见底回升了，但情况好于预期却也是客观现实。在投资者对未来经济好转的憧憬下，港股又未必有很大的下行空间。

综上所述，港股在二季度很可能处于一种上有压力、下有支援的夹板状态，上下都难有大的突破，大市以横向震荡机会较高；

第三种可能，大幅向下调整。

虽然于中国经济好于预期，因此限制了股市向下大幅调整的空间。但这种看法忽略了周边可能出现预料不到的负面冲击，如果较大的负面冲击出现，港股仍然存在大幅向下调整的可能。

周边的负面冲击可能来自几个方面：

首先是如果美国经济未来明显放缓，会否触发处于高位的美股发生大调整，一旦美股出现较大调整，以美国股市对港股的牵引作用，港股出现较大调整的机会就大增；

其次是世界其他地区例如中东，会否因美国目前比较极端的中东政策，如最近美国宣布要对所有进口伊朗石油的国家予以制裁等，而产生一些大的冲突，影响全球金融稳定。

就目前情况看，我们倾向于港股未来的发展以第二或第三种可能机会较大，暂时而言，由于未见有较大的即时负面冲击，又以第二种可能发生的机会最大，不过投资者对于第三种可能的前景，也应有所准备。

美国前总统卡特4月14日透露，美国现任总统特朗普在前一天傍晚打电话给他，表示对中国赶超美国感到忧虑，并请对方提出建议，这个电话已获美国白宫的证实。

对于特朗普的问题：「中国是如何赶超美国的？」卡特的回答是：「我在1979年实现了与中国建交，自那年之后，你可曾听说过中国与其他国家爆发战争？没有。反观我们，却不停开战。」美国把大量资源投入军事，与此同时，中国正在致力发展高速铁路等基建。

卡特又说：「我们（在军费开支上）浪费了3万亿美元，而中国却不曾把1分钱浪费在战争上，这就是他们几乎所有方面都超越我们的原因。」他还认为，「如果把浪费掉的3万亿美元用来发展美国的基建，说不定还能剩下2万亿美元，而我们可得到高铁、稳固的大桥和保养良好的道路，教育系统还能像韩国或香港一样好。」

卡特的回答简单来说就是认为，美中之间此消彼长的原因只有一个，就是中国忙于建设而美国忙于打仗。不过我们认为这个回答却可能并不十分准确，因为二战以来，全球打仗最多的国家就是美国，美国可以说一直都在打仗，但在上个世纪，战争似乎并没有影响美国称霸全球。美国地位明显遇到挑战，恐怕主要是在新世纪的十来年。

在继续讨论特朗普之问之前，我们想先说一下我们对特朗普提出这个问题的解读或者感受。在我们看来，特朗普提出这个问题，很可能意味着中美贸易战就要落幕了。

为什么我们把这两个风马牛不相及的事情连在一起，并得出中美贸易战就要落幕的推论？是因为我们认为，根据一般的人性，人只有在遇到挫折或者遭到失败的时候才会反思、才会怀疑；如果一切顺利、策略很成功，人一般是不会反思和怀疑的，只会洋洋得意、到处吹嘘或者高明一些的人会总结经验、以备将来。

去年以来，中美之间最大的事无过于中美贸易战，特朗普从最初简单认为美国很容易赢而采取高举高打极限施压策略，到现在陷入漫长的持久战和消耗战中；美国经济从一派欣欣向荣拖到现在的经济放缓。世易时移，特朗普试图用极限施压的办法取得贸易战胜利的策略看来很可能要失败了。

其实我们一直以来就预判美国的策略不可能成功，也料定美国最后会妥协与中国达成贸易协定，这方面有我们去年以来的多篇博文为证。我们之所以这么判断，逻辑很简单，因为美国要求的结构改变或者削减国企补贴、减低政府对经济发展的引领作用等，实际上要的是中国经济发展的主导权，这是中国不可能答应的，答应了中国就差不多变成美国的附庸了。

如果美国坚持要求这种影响经济主权的结构性改变，不管美国施加多大的压力，中美之间都是不可能有贸易协定的，贸易战只能长期打下去。贸易协定有且只有一种达成的可能，就是美国放弃对中国经济的结构性改变要求，把焦点放在贸易平衡上，这种可能美国的贸易鹰派是不愿意选的，他们最在意的其实就是改变中国发展经济的结构。

不过，我们一直认为，美国鹰派与特朗普的利益很多时候是不一致的，因为鹰派不需要选举，而特朗普需要选举、需要给他的支持者们以即时可见的利益。贸易战打下去，一点利益也拿不到，怎么向支持者交代？美国经济受到拖累，影响特朗普的下届总统选举，谁来付这个代价？所以，从选举角度，只有见好就收，拿下能够拿到的利益，才是目前对特朗普最有利的策略。

但是，放弃要求中国经济结构改变的核心诉求，仅仅追求贸易平衡，这个结果其实与2018年中美初次谈判达成的协议原则上差不多，换句话说，对美国来讲，这差不多一年的贸易战基本是白打了，特朗普的极限施压策略可以说基本失败。正是在看到其策略的失败无法避免，内心也打算接受这个不如意的结果了，特朗普才会产生迷茫的心情。于是自信下降了，怀疑滋长了，疑问发生了。

我们认为，特朗普之问的背景，很可能是特朗普打算放弃全要策略，转而只追求贸易平衡，这也与最近媒体的报导方向一致。如果事实与我们的推断接近，那就说明达成中美贸易协定最大的障碍已经消除，协议近在眼前了。

回到特朗普之问，卡特的回答是中国不打仗、专心搞建设，所以赶超得快。但是不打仗、专心搞建设的国家同样很多，就以亚洲国家为例，没有哪个国家不在专心搞建设，经济长期停滞的日本，同样长期没有打仗，同样在长期努力求发展。

所以，不打仗、专心搞建设这个回答，既解释不了为什么上个世纪美国一边打仗、一边照样称霸；也解释不了同样不打仗、专心搞建设的世界众多其他国家，为什么就普遍没有取得接近中国的成绩。

在谈我们的回答之前，可以先看一个例子，过去传统电脑在与人类围棋高手的对赛中一直表现不佳，因为围棋的下棋点极多，影响因素非常多元和复杂，传统电脑的学习和思考能力与人类棋手相比还有较大的差距，故此常常战绩不佳。但是在使用了类似人类的神经元深度学习等现代人工智慧技术后，电脑围棋的水准突飞猛进，其中的佼佼者电脑棋手AlphaGo，从2014年开始研制，经过深度学习和数以万计的自我对弈学习，于2016年3月战胜了全球顶尖棋手韩国的李世石，又在2017年5月战胜了世界第一的中国棋手柯洁，至此，电脑棋手用两年多的时间横扫了人类，再也没有人类对手。输棋的柯洁事后坦承，在败局难以挽回时浑身颤抖冲出棋室放声大哭，因为完全看不到赢棋的希望。

两年多的时间，电脑棋手就登顶世界棋坛，要说胜利的直接原因，只能归功于电脑棋手强大的学习能力。所以，从电脑和人类顶尖棋手的博弈过程中，我们可以得出一个具有普遍意义的总结：一切的胜利，归根结底都是学习能力的胜利。一个有着更强学习能力的人或者机器或者组织或者国家，最后必定会超越拥有较弱学习能力的对手。

所以，在我们看来，特朗普之问更准确的答案，恐怕是中国拥有较之世界其他国家更强的学习能力。

谈到中国的学习能力，有一个众所周知的例子也很能说明问题，就是电子支付在中国的广泛应用。有一个不是笑话的笑话，在中国，连乞丐和街头卖菜的农村大妈也广泛使用二维码支付，给乞丐现金零钱很多时候是不受欢迎的。

乞丐和街头卖菜大妈，一般来说，在中国都属于文化水准比较低、对科技不敏感的阶层，但是就连这个阶层，也在广泛地使用最新的电子科技。反观世界上其他国家，即使发展水准比中国高的发达国家，也很难见到电子科技如此普及的应用。当然，中国电子科技的广泛使用，原因可能有很多；发达国家电子科技的普及程度不及中国，也可能有一些自身具体原因。但是有一点无可否认的是：在中国，即使是没有什么文化的本应最保守的最基层群众，对最新的电子科技，也是热情拥抱，毫无抗拒的。

学习能力包含很多方面，其中一个方面就是资讯传播的成本和阻碍，如果科技或者相关资讯可以毫无阻碍的顺畅流动，社会整体学习的速度自然可以大大提高。

从这个方面看，中国比世界上其他国家确实是具有一定的优势。我们知道有一个广为人知的词叫「中国速度」，形容中国建设的速度日新月异，远超世界上其他国家，比如著名的中国高铁，从2004年开始建设，至2018年用14年的时间建设了2.9万公里，占世界2/3以上；而大约同期（2005年通过计画）拟建设长度约1300公里的美国加州高铁，首阶段拖延至2015年才动工，预计2029年才能完成第一阶段工程，2033年才能全线开通，即使能够完全按预计时间顺利完成，这个项目也总共耗时约28年，如果再有延宕，随时可能超过30年。

科技或者类似高铁等现代技术的普及，其遇到的阻碍或者成本可以有很多种，可以是观念上的，例如觉得自己现在的技术已经够好，不需要研究或者使用新技术，电子支付在一些发达地区遇到的普及速度不快，有一部分就来自于这类观念阻碍；可以是利益上的，例如私有土地拥有者不愿意为了高铁一类的公众利益令自身利益受损或者希望自身利益最大化，印度的很多工程项目长期难以寸进的一个重要原因就是众多的中小土地主不愿妥协；可以是制度上的，例如多个利益团体因为各种各样的原因利用现行制度予以阻挠，加州高铁长期没有多少进展的其中一个原因就在于此。

要想令技术和资讯可以无阻碍或者较少阻碍的流动，提高社会进步的效率，从观念上、利益上到制度上都必须具备相应的基础或者条件，缺乏这样的基础或者条件，技术或者资讯的传播速度就会受到很大限制，社会进步的速度就会放慢。

今天中国科技或者资讯传播的成本或者阻碍较低，发展的速度很快，却并不是从天上掉下来的，也不是从来如此的。历史上的中国，其学习能力是非常低的，观念的束缚也非常严重。例如鲁迅先生在描写民国初年的景象时曾经写到：“可惜中国太难改变了，即使搬动一张桌子，改装一个火炉，几乎也要血；而且即使有了血，也未必一定能搬动，能改装。”，那时候的中国人，讲究的是祖先定的就不能改、不能动，先进科技在守旧者的眼里，是一些奇技淫巧一类的东西，需要坚决抵制。所以那时的中国，不可能存在科技快速普及的思想基础。

过去的中国，土地同样在大小地主手上，类似今天的印度；国家的管制能力极低，中央的政令基本很难去到社会基层。在这样的国家，同样会遇到今天印度、美国开展大型专案时所遇到的困难，甚至会更严重。

所以，今天中国学习能力的形成，科技和资讯传播成本和阻碍的降低，普通民众乐于接受最新科技，这一切，其实是奠基于新中国对传统文化的扬弃和改造，对社会制度的重新构建，以及形成了一个有较高效率的行政体系。这些，可能才是特朗普之问的真正答案。

最近中国公布的经济资料基本都超出预期，显示3月的中国经济确有好转迹象。继之前公布的3月采购经理指数明显好于预期，特别是制造业经连续收缩、重新进入扩张区后，最新公布的进出口资料和金融资料均大幅好于预期，支持3月中国经济开始好转的看法。

据公布，2019年3月以美元计的中国出口同比增长14.2%（前值-20.7%），进口同比-7.6%（前值-5.2%），由于中美贸易战造成去年下半年存在企业抢出口的情况，因此一般预期3月的出口仅会小幅上升。与3月实际出口大升相比，过去的预期明显太过悲观。即使考虑到春节因素的干扰，用第一季度的资料进行比较，出口同比仍增长1.4%（美元计），也还是明显好于预期。

所以，过去一段时间市场主流对中国出口的看法看来有些过于悲观了，出口对中国经济的压力很可能没有预想那么大。

相比出口的出色表现，进口则有些强差人意，3月进口同比下跌7.6%同样有些出乎市场预料，显示今年中国政府主力推动的内需市场，尚未有明显好转。不过，预计随着国家减税政策的实施，企业各个人收入增加，应有助于未来消费市场的回升。

一季度贸易顺差同比大升超过70%，达美元736.1亿，对扭转市场对人民币的贬值预期，稳定市场预期有利。

4月12日，央行公布3月金融统计资料：3月新增社会融资金额2.86万亿元，同比多增加1.28万亿元；M1和M2增速分别从低位回升至4.6%和8.6%；金融机构贷款增加1.69万亿元，同比多增加5777亿元。

对这组资料，我们的解读是：相当好，各个方面都有改善。特别是同比多增的1.28万亿元社融金额，其构成来源主要是：对实体经济发放贷款1.96万亿，同比多增近8200亿元；表外非标融资同比多增3353亿元；地方政府专项债融资同比多增2532亿元。说明中央政府推动金融机构将资金注入实体经济的努力初见成效，与此有关的贷款明显增加。另外，债务结构也有所改善，企业的中长期贷款比例上升。

M1和M2的资料双双回升，说明资金环境相对充裕。

3月的CPI为2.3%，较2月的1.5%有较大幅度上升，也创去年10月以来的新高，食品价格上升较快是通胀上行的重要推动力量，引起部分投资者对通胀的担忧。不过食品价格的上升与非洲猪瘟有一定关系，而生猪的生产周期通常需要一年时间，即使收紧银根，对压抑通胀的帮助也未必太大，再考虑到中国经济总体的环境是面临下行压力较大，仍需要政府给予相对宽松的金融环境，因此，短期的通胀上升暂时来看对金融环境相对宽松的影响不大。

不过，经济资料虽然有明显改善，但近期中港股市的投资情绪却有逐渐冷却的迹象，港股在30000点以上区域面临一定压力，而在高位资金入市态度未见积极，上周五虽然港股在经济资料超预期情况下尾市出现反弹，但投资者入市态度谨慎，成交普通，未见有强大反弹动力。

就目前情况来看，经济好转的迹象得到进一步加强，有部分乐观的分析认为中国经济有可能在今年2月份已经渡过拐点，3月之后的经济将稳定回升。但也有一些分析不认同中国经济已经见底的看法，认为经济在2季度仍可能再度走低。不过无论如何，有一点相对确定的地方是：中国经济的实际情况有可能比市场主流之前的看法更乐观一些，经济的拐点也可能较之前的预期更快到来。

由于累积了一定升幅，加上中美的经济前景都尚未十分明确，投资者亢奋情绪普遍有所降温，股市也有一定调整压力，但由于近期公布的中国经济资料远好于预期，对市场有一点支持，因此短期来看，港股走势可能仍以横行震荡为主。

我们之前的博文«港股4月变数多市场前景不明朗»中，提到4月虽然市场投资情绪仍然振奋，但也面临一些不确定因素的潜在冲击，有可能引发市场的较大调整，现在经过一周的时间，部分重大不确定因素较前略有改善，简述如下：

中美贸易谈判，根据谈判的进度和媒体透露的资讯，我们之前的预判是谈判进入了关键时期，容易达成一致的部分中美已经达成一致，而不容易达成一致的难点现在则必须正面面对，已经无法回避和拖延，否则协定就无法达成，4月上旬刘鹤副总理的访美谈判大概率会触及这些难点，如果双方无法妥协，很可能谈判将会搁浅。

从目前媒体发布的新闻和美方做出的姿态看，双方都有较强达成协议的愿望，我们之前所担心的美国可能在最后关头再度企硬进行极限施压、令中美谈判搁浅的情况，现在看来似乎发生的机会不大，中美谈判虽然还有一些重要问题尚待解决，但明显双方都没有极力压迫对方以致令谈判破裂的打算，所以，可以说中美贸易谈判渡过了一个高危节点，再出现较大风险的机会有所下降。

周边：英国脱欧陷僵局

原本有可能在本月12日硬脱欧的英国，现在看来可以基本化解这一风险。根据媒体报导：“英国首相特雷莎·梅5日致信欧洲理事会主席唐纳德·图斯克，要求欧洲联盟把英国“脱欧”的期限推迟至6月30日，给英国更多时间打破国内政治僵局。但不愿公开姓名的欧盟官员说，图斯克倾向于给英国长达一年的“灵活延期”并将敦促其余27个欧盟成员国同意这一提议。”

看起来，英国的脱欧僵局很可能会被拖延，因为拖延与硬脱欧相比，很明显拖延更符合各方的利益。而一旦英国被给予一年的“灵活延期”，对投资市场来说，最大的好处是起码短期无需担心会发生由英国硬脱欧所引发的市场动荡了。

土耳其发生的金融动荡从目前市场的反应看，大概率是个别事件，未有引发新兴市场整体风险的迹象，暂时不必过于担心。

所以，根据到目前为止的情况，中美贸易谈判和英国硬脱欧这两个较大的不确定风险都较之前有所改善，港股的展望也较前略微乐观。

中国：经济发展蒙迷雾

然而港股在基本面没有太大变化的情况下，一季度走出了较强升势，主要是依赖市场投资情绪的改善，而要想延续股市走强，仅仅依靠投资情绪一般来说是不够的，还必须有经济基本面的根本性转好。但是，中国经济的基本面真的已经出现拐点、见底回升了吗？这个问题显然并不容易回答。

有不少研究者认为，中国3月的采购经理指数的超预期上升有一定偶然性，春节效应带来的扰动可能影响资料的有效性，例如2019年除夕在2月4日，因此经济活动受春节干扰的时间段主要在1月底和整个2月；2018年除夕在2月15日，受春节影响的时间段主要是2月中下旬和3月上旬。因此2019年3月的经济资料较强，有其特殊性，不一定反映经济的真实状态。

另外有些研究者认为，去年下半年以来持续超预期的地产投资在去年对冲了经济的下行压力。而出口又较市场的悲观预期为佳，以及地方政府投资基建等措施，支持了一季度经济较预期改善。但由于地产投资的高增速无法持续，基建投资也主要起经济托底而不是刺激高速增长的作用，因此二季度经济仍将继续下滑。

综合市场研究者的主流看法，中国经济有较大概率将在二季度或最迟三季度出现拐点，第四季度经济有望出现较好表现。

所以，从主流看法的角度，目前市场强势所依据的中国经济已有根本性好转的假设，其实并不太靠谱，中国经济很有可能在二季度二次探底。

另一个对港股有重大影响的周边因素是美国经济和股市走势，美国经济2019年大概率进入放缓期是市场主流看法，但经济放缓会否导致衰退则有不同看法，另外经济放缓是否会导致美股大跌也众说纷纭，需要密切关注。

再一个隐忧是：近段时间，美国的中东政策明显较之前极端化，会否引发中东局面出现混乱，甚至影响石油供应甚至金融市场的波动，也存在较大的不确定性。

综上所述，短期港股面临的不确定性较前有所下降，但不明朗的局势未有全面改观，大市可能转为以横行震荡为主。

港股一季度的急速上涨，出乎了很多投资者意料。从2018年下半年开始，大市的悲观情绪一直占主导，主流舆论也对市场的前景持悲观看法，有趣的是，在经济的基本面没有明显变化的情况下，大市在2019年初又来了个大转向，一反之前的悲观，一季度持续上涨接近20%。

细究此次跌涨转换背后的原因，看起来似乎主要是市场投资情绪的变化引致。之前，由于内地金融去杠杆、严管影子银行引起了资金环境的收缩；供给侧改革本身淘汰落后产能的作用，又对中小型民企不利，因为很多中小民企确实存在技术不够先进、对环保等重视不够的问题；中美贸易战又引发了市场对中国经济前景、出口、高科技发展，乃至中美长期关系的担忧等。多种内忧外患叠加在一起，遂引发了对中国经济能否稳定的信心危机，其中部分投资者对中国经济前景十分悲观，其情绪远较中国经济的实际情况悲观。

回顾：利好因素已被消化

过于悲观的情绪反映在股市上，就是对股市进行了过度压缩，股市的跌幅超过了正常调整的范围，估值也普遍存在偏低的情况；随着中国政府采取将'去杠杆'改为'稳杠杆'，放松资金供应等措施，以及不断推出一些经济和金融维稳政策，加上中美贸易战在2018年第四季度开始出现好转，市场的悲观和恐慌心理渐渐得到改善，于是，部分投资者入市买入→带动市场上涨→带动情绪改善→带动更多买入，实现了买入与市场情绪改善的正回馈，带来了本轮的强势反弹。

不过，一般而言，市场情绪改善带来的反弹，持久力通常都令人怀疑，港股的一季度大反弹，是否也是如此呢？

分析带来港股投资情绪改善的几个重要因素变化，大致情况如下：

中国政府的维稳政策，随着两会结束，主要部分应已基本推出，其对市场情绪的正面影响，已基本反映在市场中，更多的正面影响，可能需要等待政策产生效果，带来经济和企业经营效果的改善才行，但不能尽如人意的是：这种改善一般需要一定的时间才能看到。

所以，预计维稳政策对股市产生进一步正面影响的机会下降。

中美贸易谈判进展良好，这方面的消息虽然对市场仍有正面影响，但无疑影响在逐渐减小。因为首先市场主流对中美谈判能够达成协议保持乐观态度，消息与预判大致一致不易产生意外冲击；其次相关消息在市场流传时间较长，市场已有较为充分反映。如果中美达成贸易协定，预期兑现，按市场好消息出货的传统智慧，估计消息对大市不会有多大正面刺激；一旦中美贸易谈判出乎意料再生波折，却有可能对市场形成重大负面冲击。

所以，估计中美贸易谈判的进展对市场的正面刺激作用下降，却存在出现较大负面冲击的可能。

之前港股受悲观情绪影响以致估值偏低的情况，在经过一季度的快速反弹后，估值偏低的情况有明显改善。

展望：数个因素左右后市

单看这几个过去支持市场投资情绪改善的因素，目前有些后劲乏力，很难再给市场提供进一步的正面能量，未来港股的走势可能更多地取决于下面几个因素：

中国经济的走向。如果中国经济增速能够在二季度明显回升，扭转持续放缓的趋势，自然可以给中港股市带来更坚实支持，港股就有可能从受投资情绪带动转为受经济增长带动，依靠基本面的支持走出向上突破的走势。但是，就目前的经济资料看，中国经济能否在二季度明显反弹，并不确定。虽然刚刚公布的3月制造业采购经理指数为50.5，重回扩张水准，扭转了前几个月的下跌之势，但能否持续，尚需观察。

而如果中国经济无法很快企稳，经济增速在二季度仍将维持下滑一段时间，则一旦投资情绪降温，市场焦点回归经济的基本面，已经累积了一定升幅的港股有较大机会受压。

当然中国政府如果继续推出新的重磅刺激政策，例如货币政策进一步放松，可能对投资情绪和资金供应都有正面作用，对股市有短线刺激。

美国经济的放缓会否带来美股的较大调整是周边的一个重要不确定因素。美国经济已经过了高点，将进入下行周期已基本确定，近日美国长短债息率倒挂进一步增加了市场对美国经济未来出现衰退的担忧。经济减速带来的较低的每股盈利增长理论上无法支持现行美股的高估值，因此美股出现较大调整的可能性不小。正常情况，如果美股出现较大调整，对港股不利。

英国会否无序脱欧是另一个不确定因素。虽然照正常情况看，英国应不会无序脱欧。但不无序脱欧对市场而言，不算好消息，因为市场本身就预期英国不会无序脱欧。由于目前英国议会已否决了脱欧协议，也未能提出其他的可行解决方案，因此无序脱欧的可能性增加，而一旦无序脱欧，股市无疑将受到负面冲击。

另外4月可能是中美贸易谈判的关键时期，由于目前谈判已进行到最后阶段，尚未形成共识的部分估计都是不易形成共识的难点，如果确实出现无法克服的难点，谈判有可能暂停或者再度僵持，对股市不利。

最近港币又有持续外流的迹象，个别新兴市场如土耳其又出现金融动荡，会否形成新的金融冲击值得留意。

综上所述，短期来看，支持港股继续上行的基础不够稳固，面临的不确定性又较多，所以4月的港股前景并不明朗。

我们长久以来就不看好美联储的鹰派加息路线图，因为我们认为金融海啸以后欧美市场经济增长的逻辑已经与以前不同了，所谓​​时移世易，问题的本质不同了，再也不能继续按老方子抓药了。

在我们看来，金融海啸前，欧美主要经济体大致遵循自由市场的经济逻辑，其经济发展主要依赖企业和市场的自身力量，当经济出现过冷或过热时，政府主要用货币政策（有时也有一些财政政策）进行逆周期调节，以熨平经济的大幅波动，而资本市场主要反映经济的表现，是经济表现的'果'而不是'因'。

其直观逻辑可以简化为：市场力量→经济表现→资产市场包括股市表现。

而在金融海啸后，经济增长则变为主要依靠货币扩张的力量，其运行逻辑可以大致表述为：央行的大力干预，譬如量化宽松政策刺激出了强势资产市场，持续上涨的资产市场，制造了财富效应，而财富效应刺激了需求，进而拉动了经济；经济增长是持续强势的资产市场拉动的结果；在这个逻辑里，强势的资本市场是经济增长的'因'而不是'果'，没有强势的资本市场就没有持续增长的经济。

其直观逻辑可以简化为：央行的货币政策（例如量化宽松）→持续维持强势的资产市场包括股票市场→财富效应、消费需求增加→拉动经济增长。

美国经济复苏相当程度由股市带动

根据这个新逻辑，所谓的美国经济复苏，其实相当程度是持续上升的股市带动的，特朗普总统对股市的高度重视，也不是他的心血来潮或个人偏好，而是他真正理解了美国经济增长的动力所在。从这个角度看，美国经济复苏的基础其实并不稳固，自身复苏的动能也不强，货币政策扶持的力度一旦有较大的下降，美国经济的增长前景就会面临较大的冲击。

正是基于这个强势资本市场带动经济增长的海啸后新逻辑，我们一直对美联储的鹰派加息立场持怀疑态度，在我们看来，美国经济回升的薄弱基础以及高企的国债金额，都很难承受过高的利率和货币过快的收缩。美联储鹰派的加息立场和步伐几乎必定会引发股市的大幅调整，根据新的逻辑链条：货币收缩→股市下跌→财富缩水引发负财富效应→消费需求下降→经济减速甚至衰退。即加息、收缩货币有较大概率会产生经济增长放缓甚至衰退的结果，面对这种可能的前景，美联储敢于坚持其鹰派立场，承担经济减速甚至衰退的风险吗？

2019年3月21日答案揭晓，美联储最新的议息结果公布：2019年暂停加息，2019年9月终止缩表。虽然美联储还留了一个明年预期加息一次的尾巴，不过在我们看来，这个尾巴更像是一种类似‘虎死不倒架’之类的姿态。

不过根据目前的形势，恐怕美联储在不远的将来，连这个“预计明年加息一次”的姿态也未必敢保留了。

美国的经济形势其实已经很明朗，美国2018年经济增速为2.9%，根据IMF的预测，2019和2020年经济增速分别为2.5%和1.8%，虽然不同的机构的预测资料可能略有不同，但美国经济增速放缓的趋势已无法避免。也就是说，在特朗普总统2018年用大规模减税等手段刺激经济后，美国经济已经开始后劲不足，经济缺乏新的刺激手段和高企的国债赤字，使得经济前景十分暗淡。

经济放缓已难以避免，与之对应的企业盈利势必也将大幅放缓，据投行估计，美国上市公司的盈利有较大概率从过去超过10%的每股盈利增长下跌到低单位数的每股盈利增长。大幅下跌的每股盈利增速无疑会带来另一个问题：较低的盈利增速能否支援接近历史高位的美股估值，美股是否需要较大的调整以反映企业盈利增速的下降？

从一般的估值理论来看，下降的企业盈利增速不足以支持企业的较高估值，美股整体的盈利增速放缓理论上必定带来美股的较大调整。换句话说，美国股市有较大概率在2019年某个时间出现重大调整，美联储有可能面临较大压力。

美联储可能转而重启减息周期

如果美国股市真的出现重大调整，按照前面讨论的美国经济增长新逻辑，负财富效应将加剧美国经济的放缓甚至将美国经济拖入衰退，而美国政府应对这种局面的手段却十分有限。特朗普总统的刺激经济政策已于2018年推出了，面对着民主党控制的众议院掣肘，估计届时美国政府推出新的重大刺激经济政策的机会不乐观，唯一能够支持经济的重要手段恐怕只剩下美联储重新开启减息周期一条路了。

按照IMF的预测，未来美国经济的增长速度将越走越低，很难想像美联储在2019年面对暗淡的经济前景不敢加息，反而会在经济更差的2020年加息，从正常的逻辑分析，2019年不加息，本轮的加息周期就事实上已经结束了，如果美国股市真的出现重大调整，导致经济雪上加霜的话，美联储重启减息周期恐怕是支持美国经济的唯一手段。

所以，我们大致可以将我们的结论总结如下：

首先，美国本轮的加息周期可能已经结束；

其次，美国经济转向放缓已基本确定，美股的高估值恐怕难以持续，2019年美股可能出现重大调整；

第三，美股出现重大调整后，美联储有极大可能重新开启减息周期以支持经济。