特朗普（Donald Trump）勝選以來，比特幣狂漲、衝向每枚10萬美元大關；美滙指數扭頭衝上約108的高位；黃金和美股大幅波動。背後的原因，無非是因特朗普對內減稅對外加關稅為特徵的「特色經濟學」。

比特幣歷史性地衝向每枚10萬美元，主要動力當然來自特朗普對虛擬貨幣態度的轉變。在今年公開表示支持比特幣之前，特朗普長期以來都是比特幣的一名反對者。他曾說加密貨幣「不是貨幣，其價值高度波動，基於稀薄的空氣」、「看起來像是一個騙局」。但現在他提到美國政府應保留目前持有或未來獲得的所有比特幣，強調政府應將這些比特幣作為戰略儲備。

特朗普對比特幣態度轉變的理由不得而知，不過支持比特幣的理由，如去中心化、隱秘、安全、數量有限、無法造假等，一直都廣為市場所知，面對相同的理據卻可以突然180度轉變立場，除非是有更高層次的利益考量，否則不易發生。

特冀比特幣納儲備 助紓美債

未來如果按照特朗普的設想，美國將比特幣作為國家戰略儲備，進而帶動全球大量國家跟進，比特幣就有可能替代或者部分代替黃金成為新一代國際儲備，如果各國都將比特幣作為國際儲備，再假如比特幣真的漲到100萬美元一枚，那麼全部比特幣2,100萬枚將價值21萬億美元，如果美國政府可以控制其中大半，等於憑空增加了10幾萬億美元的儲備。以美國目前約36萬億美元規模的天量國債，增加了10幾萬億儲備立刻可以改善美國的負債狀況，美債高企的危機將很大程度得到緩解甚至解決，如果真能成功，可稱神來之筆。

特朗普要推行新政，給國內減稅和國外進口商品加關稅，有點像給美國經濟動大手術，肯定會帶來供應不足、物價上漲、通脹大升。

為了遏抑通脹，放鬆對開採能源的限制，通過大量開採廉價石油，力求用低能源價格拉低通脹，恐怕也是美國未來的必然之選。當然，特朗普政府願意付出較高通脹代價的目的，還是希望能夠吸引製造業回流，用國內低稅和進口商品高稅為製造業回流奠定一個有利的環境。

應該說，特朗普新政從大邏輯上還是挺理想的，如果真能用比特幣解決國債高企問題，用高關稅吸引製造業回流，美國經濟前景就會當正面。但是在實踐上是不是也能行得通，則不那麼確定。比特幣能否成為世界公認的硬通貨，取決於各國是否跟進，這裏不討論。

但是製造業能否回流，卻是特朗普在上個任期已經努力過一陣子的舊方向。總體來講，效果一般。例如2018年被時任總統的特朗普譽為「世界第八大奇迹」的富士康在美建廠專案，就已經爛尾，富士康的廠房已經變成了微軟的資料中心，足見並非政府支持就一定可以成功吸引製造業流入。

不過不管特朗普的新瓶舊酒、吸引製造業回流的計劃能否奏效，估計他都要堅持一陣子的。也就是說，作為美國的眼中釘，未來中國對美出口遭遇高關稅基本可以肯定，不確定者無非是美國的通脹形勢、民眾情緒是否允許特朗普將關稅加到他聲稱的60%。

美國對中國商品加稅，肯定會打擊中國出口。對於構成GDP的三駕馬車「國內消費、投資和出口」來說，出口減少，要想GDP保持增長，就需要國內消費或投資提高增幅來彌補。

內地倘擴大投資 供求更失衡

根據中國當前的經濟狀況，大致處於產能過剩、需求不足的狀態，繼續增加投資等於產能進一步擴充，會帶來供求更加失衡的結果。因此，不宜跟隨舊路，以擴大投資作為刺激經濟主要手段，而應該將資源向消費傾斜。

從內外兩方面看，能否拉動內需都是中國經濟能否保持平穩向好的關鍵。國內面臨的供大於求現狀，需要擴大內需來平衡；特朗普增加中國商品關稅的舉措，遏抑了中國出口、減少了需求，同樣需要大幅增加內需來解決。因此，內需就是當今和未來中國經濟的牛鼻子。

政府已經多次強調要想盡各種辦法刺激消費，不過在房地產泡沫破裂，經濟前景壓力較大的情況下，市場主體的反應不太積極。要想進一步刺激內需，恐怕需要政府將更多的財政資源投放在刺激內需方面。

前兩周（11月15日）有一則新聞可能顯示了政府思路的轉變，國家財政部和稅務總局聯合發文，取消了部分原材料（如銅鋁）等產品的出口退稅，光伏和電池等行業的出口退稅率由13%下調至9%。

財政補貼民眾 發揮消費潛力

在一定意義上，出口退稅就是用國家的財政資源補貼國外消費者，是一種犧牲國內民眾福利、出口優先的策略。由於過去相當長一段時間中國缺乏外滙，改革開放以後實行了一條出口優先的策略。本來中國質優價廉的商品幫助進口國遏抑通脹，是幫了進口國的忙，結果卻因為鼓勵出口而被美西方針對，說明這個出口優先的策略需要調整。

按現行「建立國內國際兩個大循環，以國內大循環為主」的精神，繼續用國內財政資源補貼國外消費者，顯然不是那麼合適。取而代之的，則是可以考慮將這些寶貴的財政資源用於補貼國內民眾，把他們的消費潛力充分發揮出來，提升他們的生活水平。

特朗普的關稅政策，表面看，可能打擊中國出口，影響短期的中國經濟走勢；但長期而言，卻可能加速中國建立立足於內需的國內大循環，奠定中國長遠穩固發展的基礎。

最近，剛勝選的特朗普（Donald Trump）着手安排他下屆任期的內閣班子，人事任命以忠誠為先，很有點論功行賞味道。輿論普遍反應是任命不合常理，很多有各種各樣問題的人物，照樣進入特朗普內閣掌握大權。

本來，權力是否為合適的人掌控，是美國人自家的事情，與中國無關。不過其中有些以反華急先鋒形象出現的人在內閣中擔任要職，對中國利弊何在？卻還是值得討論一下。

特朗普下屆內閣中三個最著名的反華鷹派，大約是擬任下屆國務卿的魯比奧（Marco Rubio）、擬任下屆國家安全顧問的沃爾茲（Mike Waltz）和擬任下屆國防部長的赫格塞斯（Pete Hegseth）。其中魯比奧還因其涉港、涉疆問題上的惡劣表現，已經兩次被中國政府列入制裁名單。

右派更重實際 左派重意識形態

這些反華鷹派的共同特點，是將中國視為對美國的最大威脅，從而試圖在各個方面遏制中國。像魯比奧，不僅試圖強化和台灣關係，還利用各種機會試圖在香港和新疆方面給中國製造麻煩，盡力拖慢中國前進的步伐。

按照正常的邏輯，這些反華鷹派當道，不是應該對中國施加更大的壓力，給中國製造更多的困難嗎？

表面上，答案可能是「是」；實際上，答案卻可能是「未必」。

當年開國領袖毛澤東主席，在會見美國前總統尼克遜（Richard Nixon）時說過一句名言：「我是喜歡右派。人家說你們是右派，說你們共和黨是右派。」這句話後來有很多人解釋，說右派反共堅決，在反共立場方面得到了民眾的普遍信任，因此反而不會因為擔心和新中國搞好關係而被人罵「親共」，在改善中美關係方面可以比民主黨更大膽。

這種解釋有其道理，不過卻可能未必是道理的全部，在筆者看來，右派有時候比左派更好打交道的原因，相計較起來，還因為右派（共和黨）普遍比左派（民主黨）更為重視實際，是一定程度上的現實主義者；而左派則更堅持意識形態，是一定程度上的理想主義者。

見之於當今美國現實，號稱左派的民主黨明顯更關心少數族裔權利、LGBT（女同性戀、男同性戀、雙性戀及跨性別）、更支援移民；而號稱右派的共和黨更關心白人中產的利益、家庭和傳統價值觀、反對移民。相比較而言，在美國民眾眼裏，民主黨的價值觀有點像晉惠帝，老百姓樹皮都吃不上了，他還在問「何不食肉糜？」在全球化浪潮和移民的衝擊下，美國社會的中堅力量白人中產已經江河日下、自己的日子都愈過愈難了，民主黨還在大力鼓吹吸引移民、關心少數性取向等政治正確，卻損害普通家庭利益的高調；而共和黨則看到了白人中產的困難，願意承認現實並為他們發聲。

在當前的中美博弈中，不管美國的哪個派都是要打壓中國的，這是由美國的霸權利益所決定。但願不願意認清中美雙方的現實，找到一條較為符合雙方當前實際的路徑，還是純粹從意識形態出發，不考慮雙方的實力對比、亂衝亂撞，對於中美關係能否保持相對穩定還是有區別的。願意清楚認識中美實力現狀者，比腦子停留在幾十年前印象者，前者處理中美關係顯然比較後者要更加平穩，也對中美雙方更加有利。而在這方面，更關心現實的共和黨可能會比政治正確優先的民主黨更有優勢。

珠海航展 揭示中國軍事實力

中美當今的實力對比大概是個甚麼樣子，最近的珠海航展給出了一個很好的觀察視角，因為國家的硬實力比拼到最後，其實就是比軍事實力，而珠海航展恰恰是一個展示中國軍事實力的視窗，很好地展示了各種中國武器。不討論那些高大上的航空航太先進武器，這次珠海航展中最令人震撼的，卻是海量無人武器走進現實。好像進入了經典美國科幻電影《未來戰士》（The Terminator）的世界，珠海航展展示了遍地機器狗、機器狼、機器虎，天上有海量無人機、水裏有海量無人艦艇的現實場景。試想，以這樣無人武器方式作戰，以中國全世界最強大的生產能力，全世界有哪個國家可以匹敵？

正確認識中國的實力，不要老是停留在舊時代的印象裏面幻想，不要嘗試在台海或者別的甚麼地方越過紅綫來挑釁，中美關係自然就可以平穩一些。

特朗普看似充斥對華鷹派的下屆內閣團隊，從他們近段時間的言論看，較之於拜登（Joe Biden）團隊，顯然有更清醒的對華認知。譬如特朗普本人，就經常讚揚中國的基建速度、反對美國捲入對外戰爭虛耗國力；魯比奧則經常強調美國針對中國，不是為了遏制中國的發展，而是為了平衡中國的影響力，他可以接受中美共同發展，但不能接受中國發展而美國衰弱，最終由中國控制一切；而擬任國防部長的赫格塞斯則有一段觀點鮮明、在網上流出甚廣的言論：「拿高超音速飛彈來說，我們全部的力量投射平台只有航母，這就是我們的全球戰略投射能力。當然我們也有3位一體核打擊力量，但航母是最主要的。一旦戰爭爆發，15枚高超音速導彈可以在20分鐘內擊毁我們的10艘航母，這是一種怎樣的場景？」

特內閣較拜登 對華認知更清醒

當然，對華鷹派渲染中國強大的目的很多時候並不單純，也可能是為了爭取更多經費的花招。但不管怎麼講，一個有相對正確對華認知的內閣班子，加上馬斯克（Elon Musk）這個中國通，下屆美國政府的對華認知大概率會好於本屆政府。

雖然更準確的對華認知並不會改變美國政府對中國的敵對立場，不過卻有助於避免他們在無知中冒險，因而對中美雙方可能都是有利的。

上周三（6日），捲土重來的特朗普（Donald Trump）再次贏得美國總統大選，這個結果出乎了很多人意料，不過卻和筆者的預判差不多（見筆者10月23日文《環球亂局勢加劇反利特朗普勝選》）。

這個選舉結果展示了一個與媒體基調大相徑庭的美國真實民意，那就是：相比於民主黨宣傳的博愛，美國民眾更關心自身的經濟利益、生活品質。特朗普政策的本質「美國優先，大家各顧各」，就是這種思想的反應，也是特朗普勝出的根本原因。

特朗普經濟政策的要點，簡單概括就是：國內減稅，國外加稅。用對進口商品增加關稅，補貼國內，吸引製造業回流。對盟友，特朗普不會放過；對中國這個最大對手，自然更不會手軟。特朗普上台，對中國出口商品增加關稅基本已成必然，差別只是能不能加到他之前所說60%那麼高，畢竟加稅是會加劇美國通脹的，而通脹是民眾厭惡的，會不會倒回來對特朗普形成一定掣肘，現尚難推斷。

搞好經濟 中美博弈致勝關鍵

美國出於維護全球霸權要打擊中國，這是從美國根本利益出發的必然，沒甚麼道理講，再多「合則兩利、鬥則兩傷」的道理，在根本利益面前都是一錢不值。對此，中國不應有幻想，而且幻想也沒用，中美雙方終歸是要用實力來博弈的。

中國是一個有着豐富大國博弈歷史經驗的國家，從春秋戰國時開始，大國互相攻伐、天下時分時合，都需要用到博弈策略，從這些歷史經驗或者教訓中，大致可以做出這樣的總結：成功的博弈，大多是「觀釁而動」，即在搞好自身的同時等待時機，看到對方有機可乘的時候才果斷出手；而不成功的博弈，常常是在自身尚不穩固，而對手無機可乘時貿然出手，於是殺敵八百、自損一千，導致博弈失敗。

今天的中美博弈同樣如此，對中美這樣的大國，外部力量很難撼動，國家內部的穩定發展才是博弈制勝的關鍵。譬如特朗普2018年毫無理由地突然發動針對中國的貿易戰，打到現在已經6年了，有用嗎？基本沒用。6年來中國的出口不斷增長，美國的赤字同樣不斷增長，可以說特朗普一手挑起的貿易戰，美國完全沒有達成任何預期目標。

對當今的中美而言，搞好自己的經濟都是博弈獲勝的關鍵，而在這方面，雙方也都面臨各自的問題。美國的問題是為了支撑霸權，已經花了太多錢、債台高築，現在是在靠美元的霸權地位強撑。特朗普回朝大概率會帶來新一輪通脹和國債高潮，令到美國國債的規模更加龐大，這個愈來愈大的國債將來怎麼繼續，會不會引起國債危機、美元危機或者通脹危機，是美國經濟面臨的大問題。

中國經濟面臨的問題，則是在市場經濟環境下，如何有效刺激需求、保持總需求對經濟的支援。近年來，政府將中國經濟面臨的問題濃縮成「三重壓力」（需求收縮、供給衝擊、預期轉弱），隨着疫情後生產步入正軌，「供給衝擊」已經不復存在，但「需求收縮、預期轉弱」這兩重壓力遲遲沒有得到很好解決。

貧富分化難免 如何改善考工夫

理論上，刺激需求的前提是民眾有較為充裕的收入，但在市場經濟法則下，優勝劣汰的機制又總是在製造貧富分化，導致廣大的基層收入相對下降進而需求不足。按照法國著名經濟學家皮凱蒂（Thomas Piketty）在其巨著《21世紀資本論》對過去300年資料的研究，在市場經濟環境下，貧富分化不可避免。

貧富分化不可避免的含義就是市場經濟體制下，一定會存在基層需求不足造成的總需求不足，制約經濟發展。目前美西方國家解決的辦法，是用國家加槓桿增加基層福利的辦法，改善需求不足的情況，這也是美國之所以債台高築的其中一個重要原因。

雖然內地也有聲音主張，通過企業增加員工工資的辦法改善貧富分化，不過基於資本逐利的經濟規律，要求民企老闆普遍給員工加工資並不現實。因此，改善基層的需求不足情況，內地可能也需要主要依賴中央政府加槓桿來刺激需求。

政府長期加槓桿會不會帶來嚴重問題，目前尚無定論。現代貨幣理論（MMT）認為政府加槓桿沒問題（只要通脹穩定），現在政府槓桿率最高的日本經濟表現大致平穩，也證明較高的槓桿率並不必然帶來危機。

總之到目前為止，美西方關於政府加槓桿的實踐證明：短期而言，加槓桿可以支持經濟發展；至於長期會否引發無法解決的嚴重問題，尚無定論。

中國加槓桿谷需求 有效且必須

在中美博弈的大背景下，搞好經濟、「耗贏對手」，可能是比打贏對手更現實的選擇。有一個笑話很好地詮釋了這個博弈策略，有兩個旅人在森林裏遇見了熊，一個絕望了說「完蛋了，我們肯定跑不贏熊。」另一個則冷靜地綁緊衣服和鞋帶，說「我不需要跑贏熊，只需要跑贏你。」

政府加槓桿以維持需求支持經濟，短期來說是有效而且必須的，否則經濟就會面臨嚴重壓力，進而對社會整體構成重大打擊。長期而言，由於中國政府槓桿率遠低於美西方政府，又有全世界最強大的生產能力，理論上在加槓桿支持經濟方面可以比美西方走的更久更遠。

如果加槓桿這條路走得通，中國可以學習美西方的成功經驗；如果這條路走不通，那也是美西方走不通先出問題。所謂「一鯨落萬物生」，先隕落的經濟體必將給後來者提供充足的養分，幫助他們解決問題，從這個意義上講，堅持就是勝利，「耗贏對手」就是王道。

全國人大常委會周一（4日）起開會，外界普遍預期最後一日（周五，8日）公布刺激經濟方案規模，涉資或達10萬億元人民幣。

這給了市場一個十分正向的訊號，近日內地和香港股市都無懼美國大選等變數，雙雙走出反彈行情。

政策繼續加力是經濟進一步向好的關鍵，但還有很多事必須做，包括如何有效落實政策，提振企業的投資信心，尤其是需要製造良好環境，讓那些敢投資、願意冒險的人能持續賺錢，才能真正推動經濟納入長期升軌，應對外部的各種挑戰。

自古以來，「獎勤罰懶」、「敢闖敢幹」不是社會理所當然要鼓勵的嗎？不是政府一直提倡的嗎？而作為其對立面的「躺平」文化，不是政府一直在批評、並試圖扭轉的嗎？這些基本道理，難道還有人不同意嗎？

畏首畏尾礙創新 社會難進步

從常識上講，一個社會要持續進步，毫無疑問需要「獎勤罰懶」，要讓那些勤勤懇懇、努力工作、在改進自身生活狀態的同時、為社會做出貢獻的人，得到更多的利益和鼓勵，以此激勵更多的人向榜樣學習，都去努力工作、積極上進，以達到社會整體福利改進的效果。

同時還需要「敢闖敢幹」，因為任何的進步，都是在前人基礎上所做的嘗試和突破，不敢闖不敢幹，畏首畏尾，一點錯都不敢犯的結果，只會形成不敢創新、不敢負責的風氣，於是社會也就難有大的進步。可想而知，如果社會不能「獎勤罰懶」，不鼓勵民眾「敢闖敢幹」，其結果就會導致大量的人群選擇「躺平」和迴避風險。

「躺平」相比努力是一件更容易和舒服的事情，沒有人願意自討苦吃、願意在沒有壓力或者激勵的情況下努力，這就是普遍人性。如果「躺平」的結果和努力差不多，甚至比努力更好，那為甚麼要努力？

雖然社會從整體利益出發，要「獎勤罰懶」、鼓勵大家「敢闖敢幹」裏面蘊含的道理很容易理解，民眾也知道大家努力肯定比大家「躺平」對社會更有利，但為甚麼近年「躺平」文化在內地廣泛流行，經政府三番四次嚴厲批評仍不止？甚至有人為了應付政府對「躺平」的批評，發明了一種新動作叫「側臥」（見知識庫），處於隨時可以躺下去和站起來之間，表面積極實際甚麼也不幹，變相抵制政府批評。

明明大家都知道不對的東西，卻能在社會上廣泛流行，思想和行動出現顯著分裂，這種奇怪的現象必定有其深層成因。從經濟學的「理性人」假設出發，可以一定程度解釋這種看似奇怪的現象。

從「理性人」假設出發，人是利己的，總是希望用最小的代價獲得最大利益。「躺平」代表着毫無作為、不犯錯可甚麼也不幹；反對「躺平」就是要求站起來努力幹活。

對於「躺平」者來說，政府的批評是一種代價，寧願承受這種代價和道德壓力也不站起來，只能是因為站起來的利益不大或者代價更大，於是兩害取其輕，寧願搞個新花樣「側臥」，減少一點「躺平」的代價也不願站起來。

事實上，過去幾年的市場確實表現出一種打擊願意努力者的特點。不管是各行各業，敢借錢、敢投資的人基本都是失敗者，反而甚麼也不幹的人過得更好，沒有負債壓力，沒有投資失敗、資產受損的痛苦。

通縮陰影未除 持幣觀望成風

雖然政府在輿論環境上反對「躺平」，支持大家「敢闖敢幹」，但在利益攸關的經濟環境方面，卻迄今尚未擺脫通縮的陰影。從去年3月以來至今，居民消費價格指數（CPI）在超過1年半時間，始終在通縮的邊緣晃動，反映工業品出廠價格的工業生產者出廠價格指數（PPI）已經持續下跌超過兩年，證明類通縮已不是一個短期現象。通縮就意味着未來物價會愈來愈低，持幣觀望而不是盡快消費，才是對個體更有利的選擇，而當所有人都推遲消費時，必然造成市場總需求下降，企業經營困難。

於是積極投資就要承受產品價格愈來愈低、毛利率愈來愈低、現金流緊張的壓力；如果不幸借了錢，生意又不如預期，還可能面臨銀行逼債的風險。相比之下，反而是「躺平」觀望，既沒有經營壓力又沒有銀行逼債壓力，才是更合乎理性的選擇。

媒體上也披露了很多名校畢業生在大企業工作，原本收入不錯，過着一般人羡慕生活的家庭，因為不幸在樓價大跌前買了樓，又不幸遇上裁員，面臨背負巨債、收入驟減的困局，中間甚至有人因為壓力太大、一時想不開而輕生。對於這些人的遭遇，社會上意見分歧，同情者有之，但也有很多人不同情他們，認為他們貪心，如果不加槓桿買樓就不會有事。

這些看法雖然各有其角度，不過都不是從社會層面看問題。在社會層面上，恰恰存在一個社會應該鼓勵甚麼反對甚麼的導向問題。讓奮鬥者得利、「躺平」者吃虧，還是倒過來，讓「躺平」者得利、奮鬥者吃虧，直接決定了一個社會實質上究竟是鼓勵奮鬥還是鼓勵「躺平」。

讓奮鬥者得利 加速經濟復甦

有句名言「批判的武器不能代替武器的批判」，僅僅在輿論上提倡奮鬥，可是在實際利益上卻讓「躺平」者得利，最後只會造就表面積極實際「躺平」的「側臥」派，達不到推動社會進步的目的。

因此，要推動社會積極向上、反對「躺平」的風氣，除了輿論的引導，更重要的其實是在實際利益上做到讓奮鬥者得利，讓「躺平」者吃虧。也就是說，要推動經濟盡快復甦，走出類通縮的困局，讓那些敢投資、願意冒險的人賺得到錢，才是對社會形成努力奮鬥風氣最有力的支持。

代表着內地刺激經濟政策方向重大轉變的9月政治局會議一開，股市應聲而起，不管是港股還是內地股市，都像吃了興奮劑一樣，表現優異。

從政治局會議公布的內容看，刺激政策從前期的較為謹慎，轉為較為現在進取已成定局，中央政府決心推動經濟較快增長、股市走出較好表現、房地產市場止跌回穩的態度已經相當清晰，因此，從政府決心角度觀察，經濟、股市、房地產市場理應見底並快速好轉。

不過，是不是只要政府明確了支持經濟的決心，並積極推動各種支持快速落地，為經濟發展注入各種資源後，經濟就可以實現快速好轉呢？

答案是不一定。因為支援經濟的路徑是否具有足夠高的確定性，投入的資源是否用在了關鍵的位置，同樣對經濟能否好轉關係重大。僅有積極的態度和決心，卻選擇了不確定性較高的路徑，資源投入不足或者沒有投入到關鍵位置，照樣可能事倍功半，難以達到理想的效果。

過去相當長一段時間，由於資產價格跌跌不休，拖累消費和投資信心，出口又面臨外國各種限制，造成了經濟增長壓力較大和貨幣流動性減弱的被動局面。9月政治局會議前，央行的重磅發聲和貨幣寬鬆政策，基本扭轉了資金面的收縮。現在，金融環境已經轉向寬鬆，不是制約經濟復甦的障礙，但是經濟基本面的好轉仍然有一定的不確定性，主要原因就是現行刺激政策的路徑，存在一些不缺定性。

筆者在本欄曾經多次談過，造成內地本輪經濟不景氣的核心是房地產市場的崩坍，而房地產市場崩坍的核心，則是接近過去房地產總需求40%左右的投資需求消失，所造成的房地產供應過剩，不從交易市場中抽走這接近40%的供應過剩，房地產市場就會在過剩供應的壓制下，遲遲無法恢復正常的市場功能。

可發債5萬億 收購庫存作保障房

消化這部分過剩無非兩條路徑，一條確定性高的路徑，就是政府收購全部內房過剩庫存轉為保障房，只要中央財政發債或央行特別貸款，拿出譬如說5萬億左右的人民幣，將過剩的庫存全部收購轉為政府長期持有的保障房，房地產交易市場的供需立刻就可以恢復平衡，因為政府持有的部分不會再進入市場，等於市場的供應下降了約40%，市場信心立刻就可以恢復。這條路徑只要政府下決心，不可能做不到，因而確定性最高、效果最好。

另一條不那麼確定的辦法就是靠市場消化。靠放鬆或取消限購、降低各種買房門檻、降低買房成本等辦法鼓勵居民買房，因為居民受制於對未來經濟的信心、對自身收入的預判、對樓市走勢的看法等多種因素，對政策刺激的反應有較高的不確定性，因此依賴市場消化這條路徑就不夠確定，未必可以很快達到政策預想的結果。

然而現在推行的房地產支持政策恰恰是以市場消化為主、以政府收購為輔的模式。基於前述分析，這個政策路徑存在明顯的不確定性，即使最後能夠奏效，相信也要經過較長的時間。如果改為政府收購為主、市場消化為輔的方針，相信確定性會大大提高，刺激效果將迅速顯現。

按正常情況推斷，如果政府採取以政府收購過剩內房庫存為主的方針，可能不需要別的刺激政策，就可以實現經濟的顯著好轉。可以斷言，同樣是投入5萬億人民幣資源刺激經濟，分散、撒胡椒麵式的刺激模式所產生的效果，肯定遠遠不如將資源集中在政府收購內房庫存這個點上，與其錢花了還不肯定效果如何，何不把錢集中到肯定可以出效果的地方？

宜增基層福利 讓民眾放心消費

在促進社會總需求方面，過去幾年中央政府都將刺激消費放在了重要位置，也出台了各種支持消費的政策，但消費收縮問題一直沒有得到有效解決。其中最關鍵的原因，就是居民的收入預期沒有得到明顯改善，基層收入增長緩慢直接制約了社會需求增長。

一般而言，改善居民收入特別是基層收入，同樣存在着兩條路徑，一條確定性高，就是由政府用財政支出的形式，增加基層民眾的福利，在住房、醫療、教育、資助生育等方面做出較大投入，讓基層民眾可以沒有後顧之憂地大膽消費。

另一條則相對不確定，主要是鼓勵企業給員工加工資。這條路徑之所以確定性低，是因為在當前的中國經濟中，民企佔了企業數的約90%、僱傭了勞動力的約80%，要求企業給員工加工資，等於要求民企給員工加工資。

事實上，要求民企給員工加薪之所以確定性低，香港的小企業管理層都有切身體驗。畢竟股東開辦企業的目的是賺錢，並不是做慈善。在中小企經營困難、普遍賠錢的情況下，要求企業給員工加工資，無疑就是要老闆拿自己的錢補貼員工，不管這種想法是否合理，肯定不現實。即使有個別老闆願賠錢給員工加薪，也僅是個例。在普遍意義上，這條路徑基本行不通，勉強走也只會事倍功半。

尊重市場規律 刺激效果始彰顯

所以，從確定性比較的角度來看，由中央政府加槓桿解決內房過剩和消費不足的問題，是較為確定的路徑，效果也會比較明顯。如果選擇其他路徑，不確定性就會較高，刺激經濟的效果也相對不確定。

有些人擔心政府加槓桿會造成通脹和財政不可持續，其實大可不必過慮。因為中國現在是產能過剩，加槓桿只會帶來產能利用率提升而不是通脹。至於財政是否不可持續，首先目前中央政府槓桿率低，短期不會遇到這個問題；其次是美西方國家的政府槓桿比中國高得多，他們解決財政可持續的經驗，足可成為中國的借鑑，不必杞人憂天。

有哲人說「所謂和平，不過是兩場戰爭之間的休息」，三國演義開篇說「天下大勢，分久必合，合久必分」，兩個說法表面看似不同，實際都是在講循環，支配社會甚至宇宙的根本規律，也就是誰都繞不過「治亂」循環。

「治」世之後有「亂」世，「亂」世之後有「治」世，循環往復，永無止境。

自上世紀40年代二戰結束至今，已經有約80年時間和平期，其間除了一些小規模戰爭，世界上絕大多數國家都處於和平建設狀態，用中國文化來形容，可以說大體上算是「治」世。但依照中國歷史所總結的社會運作規律，「治」世不會永遠延續，當「治」世發展到某種程度，現有規則無法解決現有矛盾的時候，「亂」世就開始了。

就好像一個人生病，身體良好時人體的免疫系統足以遏制病菌和身體內外的病因；但當負面因素日積月累、愈來愈大，人體的免疫系統不足以遏制的時候，人就生病了。人要生存，不可能不和病菌、社會的各種負面影響因素接觸，也就是說負面因素不可能不積累，於是人也就不可能不生病。

以國毫無底綫 美西方續偏袒

人會生病，社會也會病；人病會有各種不舒服，社會病同樣會有各種突破底綫、令大家難以接受的怪現象。9月在中東發生了一件突破社會人道底綫的血腥事件，以色列公然冒天下之大不韙，悍然踐踏民事和軍事的分界，在民用的傳呼機和對講機裏面裝置炸藥，用無差別攻擊普通民眾的方式來攻擊其口中的真主黨（Hezbollah）恐怖分子，據報造成了至少數十人死亡和數千人受傷。

以色列其實不是第一次做這種事，在對加沙的攻擊中，以色列一向是用恐怖分子藏身的藉口，攻擊居民區、醫院等，肆無忌憚地屠殺醫護人員、婦女、兒童和平民。不管怎麼說，以色列對加沙的攻擊還可以用哈馬斯（Hamas）藏身醫院、居民區等藉口，但從15年前在還不知道傳呼機和對講機賣給誰的情況下，就在其中埋炸藥，只能說以色列根本不在乎軍用和民用的不同，也根本不在乎普通平民的生命安全。

不僅如此，以色列從10月10日開始，因為嫌聯合國駐黎巴嫩維和部隊阻礙其攻擊黎巴嫩真主黨，已經多次向聯黎部隊開火，造成數人受傷的悲劇。更離譜的是，10月1日以色列外交部長卡茨（Israel Katz）宣布，聯合國秘書長古特雷斯（António Guterres）為不受歡迎人物，禁止他進入以色列，這是有史以​​來一個聯合國會員國對聯合國秘書長首次採取類似行動。

面對如此沒有底綫的以色列，美西方仍然是無原則地袒護，凸顯在當今世界，以往正常發揮作用的、人類普遍接受的道德標準，已經無法約束一些國家的行為。根據「破窗理論」（Broken windows theory，見知識庫），以後類似突破道德底綫的事情在全世界將會愈來愈多。

以小見大、一葉知秋。中東發生的怪事，說明當今這個世界已經病得相當嚴重，以後更多的衝突、對立和矛盾將會愈來愈普遍。

可以預見，在各種矛盾日益尖銳的今天，人們彼此之間的寬容、理解、互相幫助，將會愈來愈少見，而對立、鬥爭、以鄰為壑、搞小圈子的現象將會愈來愈多。其中一個世界性的矛盾焦點，可能就是移民和反移民所代表的種族和文化衝突。

特反全球化反移民 吸藍領票

雖然在美西方國家，吸引移民流入有一定的正當性，因為經濟需要有願意從事厭惡性工作的基層（一般由新移民擔當），美西方主流宣傳的全球化、自由民主等政治正確理念也支持接納新移民。但是，美西方中產階級地位的日益滑落、藍領工人在全球化中的受損遲遲無法修復、通貨膨脹長期無法得到有效控制等因素，促使美西方社會過去的中堅力量白人藍領工人，愈來愈反對引進新移民，而新移民與本地居民的種族和文化衝突也愈演愈烈、多次發生惡性事件。

特朗普（Donald Trump）就是在這樣的宏觀背景下才得以成功冒起，他實際上是反全球化、反移民人群的一個代表。由於政治不正確，一般的政治人物並不敢公開談論反移民，但以反叛者形象出現的特朗普，正是靠反全球化、反移民的強硬立場來吸引那些沉默的藍領白人中堅，凝聚他們的支持。

姑且不討論「全球化、支持移民」和「反全球化、反移民」兩極政治理念的高下對錯，由於切身利益的分裂，在幾乎所有美西方國家，上述兩極理念事實上已經形成對壘，兩種理念都有廣泛的支持者，都有強大的支持力量。

但是，全球趨向混亂的趨勢，很明顯對特朗普代表的「反全球化、反移民」一方有利。盡管美國近期的民調顯示，特朗普和賀錦麗（Kamala Harris）在本屆總統選舉中的支持率接近，暫時難言誰更有把握勝出。不過，考慮到世界整體正在向各種矛盾趨向尖銳、對立雙方難以妥協、各方都以保護自身利益優先的方向演進，特朗普美國第一、以鄰為壑的理念和行為，相當符合這種思潮，其支援隊伍可能比民調數字更龐大，因而勝算也更高。

華須振自身經濟 助抗外在風險

如果特朗普當選，大概率會對中國出口產品加稅，也大概率會逼盟友付更多保護費、軍費，世界的混亂會加劇，金融市場的波動也可能增加。面對這種充滿不確定性的未來，中國還是要堅持搞好自身經濟，只有把自身的基礎打得牢牢的，才能從容應對各種外在風險。

2024年施政報告出爐，公布多項推動文化藝術及創意產業發展的政策措施，包括弘揚中華文化、拓展具有本地文化特色的旅遊產品等，進一步鞏固香港作為國際文化樞紐的地位，促進經濟和文化的雙重發展。

記得上世紀80、90年代，香港樂壇星光燦爛，出現了一大批優秀歌手和詞曲作者，共同將粵語歌推到了前無古人的歷史高度。那時候，幾乎有華人的地方就有粵語歌的傳唱，即使在歷來以普通話歌曲為主的內地，學唱粵語歌也成為了一時的熱潮，潮流時興以會唱幾句粵語歌為榮。香港的歌星像「四大天王」、梅艷芳等等，在內地即使不是家傳戶曉，也肯定是廣為人知。

幾乎與樂壇光輝同時閃耀的還有香港電影，當時的香港電影以鮮明的特色、活潑有趣的風格佔領了華人市場，香港的警匪片、喜劇片、殭屍片、黑社會片等，不僅在東南亞大賣，也在內地佔據了廣大市場，香港的電影明星也成為了內地很多追星族的偶像。

不過香港樂壇和影視界的榮光，隨着近年經濟轉型、流行文化嬗變、以講求形象為主的流量明星當道，漸漸光輝不再，對外的影響力大減，內部的生存環境也逐漸困難。現在不管是影視界還是樂壇，整體都較為低迷，處於偶有佳作的半衰落境地。

內地的流行樂壇也有類似的情況，上世紀80、90年代改革開放初期，正是學習西方文化的高潮，香港、台灣的流行曲、影視作品，即使不是社會的主流，也是其中一個最重要的支流，美國的流行音樂、大片，在內地也有大量的粉絲追捧，當時內地創作的文藝作品，受美西方主導的各種敘事、觀點、表現手法、標準等影響很大，頗為興旺，可以看作是從屬於美西方主導的全球文化體系下的一個方面。

美西方主導文藝 惟影響力趨降

與香港的流行樂壇近年的低迷狀態接近，內地的主流流行樂壇也在走下坡，對民眾的吸引力和影響力都有所降低。而從更宏觀層面看，近年美國的流行音樂、大片等文藝作品對中國民眾的吸引力和影響力也是下降的。譬如以前民眾追捧美國大片，現在美國大片在內地則是票房慘淡。美西方文化主導下的文藝作品，也包括香港、台灣的作品，在內地的吸引力從過去的如日中天，到現在逐步走向邊緣化，不管這種現象背後的原因何在，已經成為不可改變的事實。

而與美西方文化主導下，文藝作品吸引力普遍下降的同時，一些從中國民族文化的根子上成長起來的優秀作品，卻又贏得了內地乃至全球民眾的喜愛。內地歌手刀郎的演唱會近日的爆火，充分說明不是民眾對流行歌曲不感興趣，而是民眾對主流、或者說在美西方流行文化主導下的流行歌曲不感興趣了。

與其他所謂的大牌歌星演唱會大量空座的情況相反，刀郎的幾場演唱會，如成都、廣州、南京等，不僅場內座無虛席，場外守候的觀眾居然比場內還多，創造了中國演唱會的奇迹。據媒體報道，眾多的綫上觀眾居然擠爆了廣州部分地區的流動網路。而且刀郎演唱會票價比同類偏低，綫上直播的打賞收入全部捐贈給公益事業，充分體現了其對草根民眾利益的關注。

與一般演唱會務求美輪美奐的舞台裝飾、舞美設計等不同，刀郎演唱會極富樸素特點，演唱會全程刀郎就穿一件黑T恤，沒有化粧、沒有主持、沒有嘉賓、沒有炫目的舞台、漂亮的伴舞，只有兩邊的樂隊和打扮清純的女生伴唱。然而刀郎的歌飽含深情，處處與觀眾共鳴，情到深處場上場下哭成一片，確實觸摸到了觀眾的內心深處、有感動人心的力量。

刀郎歌曲走紅 傳統特色最感人

網上兩首廣為人傳唱的歌，很好地詮釋了刀郎的歌曲特點，也揭示了甚麼樣的文藝作品才是大眾喜愛的作品。

《花妖》講了一個上下數千年的愛情故事，宋朝的富家小姐與寒門子弟一見傾心，但小姐的父親棒打鴛鴦，殺死了她的愛人，她也自盡殉情。閻王爺為二人的愛情所感動，特許他們帶着記憶重新投胎轉世，但負責投胎的小鬼轉錯了羅盤經，把他們分投在不同時代的杭州，於是二人就在幾千年的時光裏一直在互相尋覓，卻一直不得再見。

這是一個很傳統的中國故事，充滿了中國式的浪漫，生不能相互廝守，死也要永遠追隨。他們對愛情的執着，就連時間也無法打敗。歌中男聲的蒼涼無奈和女子和聲的委婉哀怨交織，令人難以自拔。

另一首《川江號子》，來源於過去在川江給大船拉纖的縴夫勞作時喊的號子，主要是為了統一縴夫的拉纖步調。刀郎在這首歌的開頭加入了縴夫行酒令的環節，使之更貼近於生活，又在中間加入了柔美、清澈的女子和聲，為這首充滿了陽剛氣息的歌曲，增添了女子的柔情、讚美和希望。一下子男人的辛苦勞作有了目標，歌曲也變得更加豐滿立體。

縱觀刀郎創作的歌曲，其最鮮明的特色就是來源於生活、中國的民族文化、各地流傳的民歌小調，外來的技術給了刀郎創作以很大的方便和說明，但他的作品，本質上是中國的，有一聽就很容易辨識的中國文化或者傳統特點，這是刀郎和大家感情共鳴、廣受民眾歡迎的根本原因。

吸內地實力歌手 來港開演唱會

香港近幾十年流行文化產業從輝煌走向低迷，其大背景是西方文化影響力在全世界的逐漸衰落，刀郎演唱會的火爆，給了曾經輝煌的香港流行文化產業一個新方向，就是如何在中國文化的基礎上，重新建立香港的流行文化產業、再現昔日輝煌。

對於正在推動盛事經濟香港而言，以刀郎演唱會近日的火爆程度，如果刀郎可在港開演唱會吸旅客，相信對推動香港旅遊業將大有裨益。

9月的政治局會議明確提出要「促進房地產市場止跌回穩」，會議後各地政府紛紛出台各種放鬆限購、降低利率、提高二套房貸款比例等政策支持民眾的購房需求，從北京、上海、廣州、深圳的情況看，國慶期間的房地產交投明顯較前活躍，民眾的購房熱情也顯著提升。

不過，雖然內地一綫城市房地產市場初現復甦迹象，但有個原則問題仍然沒有解決。就是我們究竟應該如何理解政治局會議提出的「促進房地產市場止跌回穩」精神，這個精神和過去長期堅持的「房住不炒」之間是怎樣的關係，二者之間有沒有矛盾？

走出「時冷時熱」迴圈 助振經濟

過去相當長一段時間以來，為甚麼政府會出台各種各樣的限制需求政策？背後的原因當然是炒風熾熱，房價漲幅巨大、遠超一般家庭的正常負擔水準，社會資源大量流向房地產業、房地產在經濟中佔比過高，以及對於經濟轉向高科技引領的可持續發展方向有不利影響等，「房住不炒」原則以及各種限制需求政策的提出，就是希望可以抑制這些負面影響，促進經濟的長期穩定和高品質發展。

但是過於嚴厲的需求抑制政策，也帶來了房地產泡沫爆破、內房民企普遍資金鏈斷裂的大麻煩，而內房泡沫爆破又帶來了資產價值暴跌、消費信心疲軟、上下游產業受困、市場主體對經濟前景信心不足等一系列問題，嚴重制約了經濟發展，變成不穩住房地產就很難穩住經濟，這就是9月的政治局會議提出要「促進房地產市場止跌回穩」的宏觀背景。

從出台的過程看，「房住不炒」和「促進房地產市場止跌回穩」，分別對應房地產市場過熱和過冷兩種狀態，政策不是一成不變的。當房地產市場過熱時就會更多地強調「房住不炒」，而在房地產市場過冷時又會更多地強調「促進房地產市場止跌回穩」。如果在「促進房地產市場止跌回穩」精神指導下，未來隨着各類限制需求政策取消甚至部分轉向鼓勵需求，房地產市場重掀炒風的話，政府再次強調「房住不炒」，壓制過熱的房地產市場，亦完全正常。

可是，如果房地產市場老是停留在過冷時政策支持、過熱時政策打壓的迴圈裏，未能成功構建房地產發展新模式，那麼房地產市場就容易因為「時冷時熱」而造成宏觀經濟的不穩定，對經濟的高品質發展不利。

房地產發展新模式 租售並舉

房地產發展新模式簡單理解就是租售並舉，保障的歸保障、市場的歸市場。對於基層，由政府提供保障性住房；對於有經濟能力者，由市場提供高品質住房。而構建房地產發展新模式的關鍵，是政府能夠給基層提供足夠的保障性房屋。

在當前的房地產環境下，如何可以有效地推動構建房地產發展新模式？大規模收購內房庫存轉做保障房可能是其中關鍵一環。

根據政府提供的房地產銷售資料，2021年全國商品房銷售面積約18億平米，2023年則下降到約11億平米。假設將2021年的銷售面積當做自住與投資之和，2023年當做純自住（沒有投資需求），則大致可以推斷，在投資需求消失後，自住需求約為自住加投資需求的60%。

換言之，在投資需求消失後，過往發展商按照自住加投資需求建立起來的內房庫存大約過剩了40%，不消化這個40%的過剩，市場就會呈現嚴重的供過於求，內房市場就很難穩住。

內房庫存4成過剩 3方式消化

而消化這40%的內房庫存過剩，邏輯上有三個出路：

一是取消全部需求限制政策、改為鼓勵需求，等於鼓勵投資需求重回市場，投資需求回來後，理論上可以消化過剩，穩定市場。但弊病是有較大機會重啟炒風，違背「房住不炒」原則。

二是即使取消需求限制政策，但投資需求仍然低迷，改變不了嚴重供過於求的現狀，於是無法穩住房地產市場，市場只能靠不斷的下跌和長期的低迷來消化過剩。違背了政治局會議「促進房地產市場止跌回穩」精神，對經濟發展相當不利。

三是由政府收購這40%的內房過剩庫存轉做保障房，等於約40%的內房供應，進入政府手中退出了交易市場，市場不需要鼓勵投資需求也可以立刻恢復供需平衡，是一個能平衡各方利益的好辦法。

政府大規模收購內房庫存轉做保障房，目前看可能存在幾個難點。

首先是資金需求大，按投行測算資金需求可能高達3至5萬億人民幣，不過如果中央決心解決房地產市場問題，資金可以用人行長期特別貸款或者發長期特別國債解決；二是大量內房庫存進入保障房領域用於租賃，會壓低租金回報率，令經營保障房無利可圖，降低各方的積極性。這個問題，政府可以用大量將農民工轉化為居民，增加需求解決，同時中央財政還可以對投資保障房貼息，保障其利益解決；三是政府大規模收購內房庫存是否存在道德風險，答案是不存在。因為政府是折價收購，而土地又是政府高價賣出，不存在利益輸送，而且收購內房庫存既可以保障基層福利，又可以打通經濟迴圈、改善經濟前景，利益遠高於可能的風險；四是長期來看，由於土地稀缺和通脹，政府收購內房過剩庫存面臨的財務風險很低。

中國經濟要高品質發展，必須加速構建租售並舉的房地產發展新模式，刺激房地產炒風重燃顯然不是房地產健康發展的出路，而政府大規模收購內房庫存轉做保障房，可以不刺激炒風解決房地產問題，是兼顧各方利益的正解。

上周二人民銀行行長潘功勝宣布的一系列放鬆貨幣、刺激經濟政策，徹底點燃了投資者對中國資產的熱情，港股全周暴漲約2,373點已是近年罕見，而港股上周五約4,457億港元的成交金額更是創了港股歷史紀錄。

政策大規模轉向寬鬆 有迹可尋

港股昨天季結，繼續大漲501點，成交續創新高，達5,058億。一下子，中國資產從環球投資者棄之不及的「衰嘢」，變成了人見人愛的搶手貨，再次驗證了股市投資心理分析的一個有趣現象：三根陽綫改變信仰，疲弱的市場是沒有投資者願意投資的。

不過，將中國股市近日表現，純粹描述成「三根陽綫改變信仰」之類的技術總結也不大準確，因為中國股市的暴漲並非無迹可尋，筆者8月20日在本欄的文章《加大刺激有迹尋市場轉機正醞釀》中，已經從7月政治局會議的公布內容推測，政府將在9、10月推出大規模經濟刺激政策，所以，政府政策的轉變無疑才是市場轉變的底層原因。

上周四，中央政治局召開會議研究當前經濟形勢，正如許多觀察者注意到的一樣，這是一個相當不尋常的會議。因為傳統上專門研究經濟的會議，全年一般只開3個，時間分別是4月、7月和12月，現在9月加開一個，足見在中央眼裏，經濟問題已經刻不容緩、等不到年底12月再來處理了，凸顯中央對推動經濟發展緊迫性的認識，與過去有了較大變化。

另一點就是自房地產調控以來，會議首次明確提出了「促進房地產市場止跌回穩」，說得更直白一些，就是中央認為房地產價格已經到底、不宜再跌了。

對於市場來說，9月政治局會議的最大意義就是確認了：政策大規模轉向寬鬆並非偶然，而是代表着最高層的政治意志，因此，不必擔心政策的連續性、甚至出現逆轉，港股和內地A股投資者正確地領會了會議精神，於是在會議後掀起了更強勁的浪潮。

利用資本逐利 勝於靠宣傳鼓動

正所謂「花香蝶自來」，近期港股的強勁走勢和國際投資者的積極介入，也驗證了筆者之前多次強調的另一條規律：利用資本逐利的經濟規律，通過搞好內地經濟和資本市場來吸引內外投資者，效果要遠好於靠宣傳鼓動。經濟不好、市場低迷，再多、再正面的宣傳，對於吸引投資者也不會有多大作用，弄不好還會損耗宣傳者的信用。像上周，股市暴漲，甚麼宣傳也不用，內外投資者就積極入市，有些地方甚至出現了排隊開戶的罕見現象。

之前市場上也有很多人因為過分擔心某些外部因素影響，而對刺激經濟力度有保留，上周股市走強、市場主體信心大幅改善的現象說明，只要自己的事情辦好了，外部（美國）因素的影響其實沒有那麼大。就像上周四美國有反華議員提出「愛國投資法案」，要求對中國證券的投資不得享有優惠資本利得稅率，以阻止相關投資。這個法案要是放在過去內地政策較為保守的時候，無疑會帶來股市的大跌；但在上周，這個法案對於打擊中國股市基本毫無作用。

所以，過去的經驗反覆證明，對於中國這樣的大國，第一位是把自己的經濟搞好，美國因素可以考慮，但一定要放在次要、從屬的位置；如果把美國因素放在搞好中國經濟前面，比如因為擔心中美利差擴大，而不敢大膽放鬆銀根刺激經濟，名為要保滙率，實際上經濟缺乏吸引力會加速資金外流，最後經濟搞不好、滙率也保不住。

盤點政府截至目前出台的刺激經濟政策，資金面的寬鬆已經在市場預期之上，可以說，從資金面的角度，股市已經具備反轉的基礎。但是，從基本面的角度，市場前景還存在一些不明朗。

宏觀看，近年中國經濟最大的問題，就是房地產市場的崩潰。房地產產業鏈長、牽連廣泛、佔GDP的比重高，是很多衍生資產的底層資產，例如抵押信貸、信託、債券等，又牽連居民的資產負債表、市場主體的投資和消費信心等，房地產問題不解決，一系列問題就都很難解決，經濟也就很難持續復甦。

中央不是沒有看到房地產問題的重要性，每次出台刺激經濟政策也基本都有房地產的份，但很顯然，房地產至今為止尚未擺脫困境。

其中的關鍵原因恐怕在於房地產崩潰後，市場已經處於半失靈狀態，房地產市場半失靈、正常的市場秩序已經不存在，這種情況下，仍然用處理正常市場的方法，指望通過刺激市場需求來消化過剩房地產，效果就難免欠佳。如果刺激政策先從恢復市場正常秩序入手，等市場正常了，再考慮利用市場力量，相信效果會更好。

倘內房恢復正常 股市長牛可期

內房問題的核心是庫存過剩，不解決過剩，庫存就會長期壓制市場，市場也就很難恢復正常。而消化內房庫存過剩最有效、最確定的辦法，只能是政府大規模收購，因為半失靈的市場力量很難承擔消化庫存的重任，只有政府才有意願、也有足夠資源解決問題。另外，不應該將政府收購內房庫存，想像成政府要冒很大風險，因為長期來看，由於紙幣的長期貶值趨勢，持有房地產升值的可能更大。

未來如果政府大規模收購內房庫存轉做保障房，房地產市場即可恢復正常，港股將看到資金面和基本面的雙重反轉，股市長牛可期；如果政府仍然主要依賴半失靈的市場力量，逐步消化內房庫存，房地產何時好轉的展望就不夠清晰，港股長牛的基礎就不夠穩固。

從古到今的經驗證明，把自身國家經濟搞好，才是良性發展的基礎；如過分關注外力的影響，卻輕視內在經濟情況，反令內部矛盾增加，其負面影響恐怕會比外力的影響嚴重得多。

美國降息 等於中國博弈勝利？

近來社會上有一種流傳頗廣的觀點，就是本輪美國的加息周期是為了收割中國，中國刺破地產泡沫、打壓科網平台等收縮性措施，都是為了對抗美國收割付出的代價，現在終於等到美國降息，等於美國收割未成，是中國金融博弈的勝利。

這種觀點實際是把外界因素看得重於內部因素，首先等於將中國近年經濟不景氣的責任推給了美國，認為是美國的各種算計，導致了中國經濟的壓力大增；其次是又把美國決策變化對中國的影響誇大了。

實際上，美聯儲局的決策從來都是從美國國內的經濟狀況出發，大眾熟悉的所謂美元潮汐收割世界的作用，只是其國內決策外溢全世界所產生的效果，屬於「摟草打兔子」，本意是「摟草」，即解決國內經濟問題，不過「摟草」的時候正好碰見個兔子（可以收割的物件），於是就在解決國內問題的同時順便收割一下。

美聯儲局不可能把這個順序倒過來，把收割某個物件放在處理國內經濟問題前面，那樣就是本末倒置，分分鐘會陷入賠了夫人又折兵，國內經濟沒搞好、收割也未必有結果的尷尬境地。

雖然中國已經被美方定義為「美國歷史上最大的全方位挑戰，甚至比冷戰時期的挑戰更大」（美國副國務卿坎貝爾（Kurt Campbell）上周三在眾議院外交事務委員會上言論），但是國內經濟優先於中美關係這條規律仍然適用。

就以美國本輪加息周期為例，美聯儲局從始至終都強調要根據數據行事，美聯儲局開始加息的時候（2022年3月），美國的通脹已經連續數月企於7%以上，是近四十年最高的通脹水平，聯儲局可以不加息嗎？

過分關注中美息差 實捉錯用神

當然，不能否認，美國加息客觀上會增加美元資產的吸引力，不過筆者在9月初在本欄的文章《中國經濟好轉要靠美元減息？》裏已經討論過這個問題，就是真正決定資產吸引力的，是總資產回報和總風險的對比，息差只是資產回報的一個部分，更重要的是強勁經濟增長帶來資產回報。如果強勁經濟增長帶來的資產回報遠高於息差，那麼，息差的增加就不會對資金流向有多大影響。

從這個意義上講，過分關注息差對資金流向的影響，甚至將息差的影響放到了對經濟增長的關切之上，實際上是捉錯了用神。

理論上，只要能夠保持經濟的強勁增長，其實毋須擔心資金的外流問題。換句話說，如果中國經濟能夠恢復強勁增長，資金根本不會外流；那些因為擔心資金外流而採取的收縮性措施，客觀上打擊了經濟增長，降低了資產回報，反而造成或者加劇了資金外流，效果適得其反。

從中立角度觀察，中國的崛起確實改變了世界格局，各國的利益正在重組，過去穩居全球利益鏈頂端的美西方國家因為利益受影響，試圖打擊、限制中國完全正常。因此，既不應幻想說幾句好話，美西方就會偃旗息鼓、重新與中國友好，也不應過分誇大其影響、跟着對方的指揮棒轉、影響自己前進的步伐。

最近美聯儲局又說通脹風險已經受控，因而將利率大幅調降了50個基點。表面上最近美國披露的通脹數據確實較高峰期大幅下降，不過草根調查顯示，美國民眾生活中面對的各種成本，例如食品、住房、服務等，全都比以前大幅上漲，美國的通脹並沒有放緩的感覺，官方數據與民眾體感完全不一致。不過，考慮到美國高企的國債規模，超過萬億美元的國債利息，美國銀行因為加息、國債跌價所蒙受的巨大損失，以及正在放緩的就業市場，美聯儲局也有不得不減息的理由。

所以，美國減息是從國內經濟狀況出發，與中國因素沒有多大關係。

美國減息後，中國尚未跟隨減息，市場上又有一個新的說法：中國不應忙着刺激經濟，要考慮到美國減息過程可能出現反覆，要為未來留下足夠的政策空間。

美國減息過程有沒有可能出現反覆呢？當然有可能，因為特朗普（Donald Trump）的國內減稅、降息、對外國產品加稅的經濟路綫，勢必推升通脹；一旦他當選下屆總統，通脹升溫的可能性不小，通脹升溫可能迫使美聯儲局又要減息變加息、扭轉減息方向，所以這個可能性不僅存在，而且成為現實的機會還不小。

但是，這是否就意味着中國必須為了美聯儲局的可能變化，而需要保留政策空間、減弱刺激經濟的力度呢？當然不應該。

過去幾年的經驗證明，保守的刺激政策對於經濟恢復產生的效果相當短暫，刺激效果過去後經濟和市場主體的信心反而會承受更大壓力，風險擴散、內部矛盾增加，既浪費了資源也沒有達到預期的效果；如果不考慮留有餘地，大膽推出足夠力度的刺激政策，經濟和市場主體信心迅速恢復，市場活躍、經濟基礎穩健，反而會因經濟的改善而有更多的政策空間。

內房供應過剩 中央兩招可化解

以拖累中國經濟最嚴重的房地產為例，內房供應過剩已經是公認的事實，如何解決過剩也有共識，就是收購內房庫存轉為保障房，但政府收購政策推出至今執行的速度很不理想，原因主要有二，一是央行提供的資金有限；二是目前保障房的租金不足以覆蓋利息，地方政府不積極。

央行本身有無限的子彈，增加收購資金並不難；保障房的租金不足以覆蓋貸款利息也好處理，中央財政貼息就可以解決。可是目前的情況，就是因為這兩個不難解決的技術問題，拖住了政府決策的實施進度，令到經濟遲遲無法好轉，豈非抓了芝麻丟了西瓜？