新中國就要七十歲了，自1840年以來中華民族直線下墜的命運終於被新中國改變，國家領導人說：“我們比歷史上任何時期都更接近中華民族偉大復興的目標”。

復興之路是漫長而艱辛的，每一步都那麼不容易，除了辛勞、汗水、努力外，還常常伴隨著大量的鮮血。1927年，剛剛6歲的中國共.產.黨，就面臨了她人生中的第一個大劫難。在北伐取得初步勝利的背景下，代表西方列強、大資產階級、大地主利益的國民黨，對於代表工農利益並在北伐中迅速壯大的中共再難容忍，公開拋棄了曾經的‘聯俄、聯共、扶助工農’三大政策，於1927年4月12日開始了對共.產.黨人的大屠殺。據一些研究者的簡單計算，大屠殺前的中共黨員大約在5萬人以上，大屠殺後中共黨員僅餘約1萬人，被殺的中共黨員超過80%，中共參與領導的大革命慘遭失敗，共.產.黨人的血灑滿了大江南北、長城內外。

不甘心失敗的共.產.黨人從地上爬起來，擦乾淨身上的血跡，掩埋好同伴的屍體，相繼發動了南昌起義、秋收起義等一系列暴動，再次揚起了自己的旗幟，學著用刀槍向國民黨戰鬥。

1934年，一度輝煌、在江西建立了第一個中共領導的蘇維埃國家的中共，遭遇了第二個大劫難。在國民黨對中共領導的江西蘇區進行連續的圍剿後，當時主導中共的以王明為代表的路線，主張在實力遠不如國民黨的情況下，與國民黨硬拼，導緻江西蘇區的第五次反圍剿失敗，中共領導的紅軍被迫長征。

長征前，全中國的紅軍大約有30萬，1935年長征結束到達陝北蘇區的紅軍大約僅剩3萬。有研究者計算，長征途中，大約每走300米就要倒下一名紅軍戰士。多年後的新中國開國上將王平將軍回憶過雪山草地時，1935年8月下旬，軍團領導命令他帶一個營返回班佑河那邊去接尚未過河的七八百紅軍，“走到河灘上，我用望遠鏡向河對岸觀察。那河灘上坐著至少有七八百人。我先帶通訊員和偵察員涉水過去看看情況。一看，唉呀！他們靜靜地背靠背坐著，一動不動。我逐個察看，全都沒氣了。”因為饑餓、傷病和嚴寒，紅軍過雪山草地時付出了巨大的犧牲，據統計，過雪山草地紅軍的犧牲人數約在2萬人左右。後來中共對這一階段歷史的悲痛總結就是：紅區（紅軍控制的地區）損失了90%，白區（國民黨控制的地區）損失了100%。

緊接著，就是因日本全面侵華而爆發的中國抗日戰爭。八年抗戰中，據統計中國軍民的傷亡總數高達3500萬人，接近當時約4.5億人口的8%。

抗日戰爭剛一結束，國共之間又爆發了全面內戰，國民黨自恃有美國支持，有美械裝備的800萬軍隊，意圖用三個月消滅中共。中共積極迎戰，靠著機動靈活的戰略戰術和民眾的支持，在三年解放戰爭中，打敗了國民黨，解放了全中國（除臺灣外），國民黨則退居臺灣。

1949年10月1日，新中國成立了。本以為可以全力建設國家，但不幸的是，翌年朝鮮戰爭爆發，剛剛成立的共和國為了保護東北工業區、防止敵對力量直接壓迫到中國邊境，才放下武器的解放軍，又拿起萬國造的武器，以志願軍的名義奔赴嚴寒的朝鮮，去抵抗武裝到牙齒的以美國為首的聯合國軍。以當時中國的工業力量，連火柴、鐵釘都不能大量製造，一個軍的火炮還不如美軍一個團，加上美國的空軍和海軍火力支持，志願軍差不多是用血肉之軀去對抗美國的飛機大炮，殘酷的戰爭斷斷續續打了三年，付出巨大代價的志願軍成功地將聯合國軍從鴨綠江邊打退到三八線，讓美國第一次在一場沒有勝利的戰爭中簽訂了停戰協定。

1960年代，正遭受美國為首的西方國家封鎖的新中國，由於中蘇交惡，在60年代末，又與蘇聯爆發了一系列邊境武裝衝突，幾乎引發中蘇全面戰爭。新中國同時遭受了美國為首的北約國家與蘇聯為首的華約國家的共同圍堵。

幸運的是，新中國的英勇奮鬥終於贏得了世界的尊重，70年代以後，戰爭這個魔鬼，近代以來第一次遠離了中國人民，中國人民開始享受和平的生活。1840年以來中國屢戰屢敗，不斷割地賠款的悲慘命運，終於被新中國打破。

60年代中到70年代早期，新中國支持越南北方對抗美國和美國支持的南越政權，讓美國在越南泥足深陷，無法自拔，承受了重大損失。為了解脫困境，美國總統尼克森不得已在1972年訪華，打開了中美關係改善的大門。

新中國的前三十年，從一個一片廢墟、滿目瘡痍、一窮二白的基礎上開始，沒有工業基礎、沒有人才、沒有錢、文盲遍地給經濟發展造成了極大困難，但在中共和全國人民的共同努力下，到改革開放前，中國已經是一個擁有原子彈、氫彈、導彈、衛星、核潛艇等先進科技，基本擺脫了外來侵略的國家；初步建成了完整的工業門類和體系，把一個貧窮的農業國變成了具備一定發展基礎的工業國；中小學教育普及、普通人識字率大幅提高，為改革開放後的發展準備了大量的合格勞動力；農業快速發展，由於雜交種子的培育和推廣，化肥的廣泛應用，到70年代末，基本解決了長期困擾中國人民的吃飯問題；因地制宜地建立了公費醫療制度（雖然保障水準不太高），廣大民眾的身體健康水準有了很大改善；根據世界銀行的資料，在最反映生活品質的人均壽命上，中國人從建國時約35歲，快速增長到1979年的66.38歲，差不多每年增加一歲。

改革開放後，中國融入世界，表面上遇到的風險和衝擊沒有過去那麼大，但暗藏的風險並沒有減弱，八十年代末九十年代初，美國和西方世界的影響力如日中天，中國和前蘇聯都遇到了很大的壓力，蘇聯因無法應付巨大的內外壓力而解體，國家遭受了巨大的分裂和動盪，經濟大幅下滑，人民壽命大幅下降；而中國則用強力推進進一步發展回應壓力，渡過了危機，經濟發展上了新的臺階。

截至到現在，中國的經濟規模已經是僅次於美國的全球第二，如果按購買力平價，中國的經濟規模已經在2014年超過美國；如果單論製造業，目前中國的製造業規模大約是美國的一倍以上，排全球首位；中國已經成為全球貨物貿易第一大國、外匯儲備第一大國，綜合國力和全球影響力迅速躍升。

但美國遏制中國的意圖從來沒有停止，例如美國曾經在公海截停中國貨輪銀河號，用懷疑向伊朗運輸化學武器原料的理由強行扣船檢查，最後一無所獲；以及用使用了舊地圖的理由對中國駐南斯拉夫聯盟使館進行轟炸等事件，讓大部分中國人對美國存在的幻想徹底破滅，大多數中國人深深認識到，中國的利益隻能靠中國自己來保衛，世界不是人畜無害的伊甸園。

去年以來，中美之間又爆發了持續的貿易摩擦，美國屢次出爾反爾，試圖用貿易施壓的形式遏制中國發展，把中國的高科技發展控制在美國允許的範圍內。中國堅決反擊，目前雙方還處於膠著狀態；而近幾個月，香港又發生了以反修例為名，逐漸演變成為暴力衝擊的大規模示威活動，目前部分暴力行為仍在升級，暴力勢頭沒有明顯受控跡象，社會恢復秩序仍遙遙無期。

這些衝突，身在其中的感受是確實影響不小，也很令人焦慮；但如果放在中共和新中國的歷史中看，卻都是小事，困難的層次遠遠無法與當年的困難相比較，有著豐富戰勝困難歷史經驗的中共和新中國，必定能夠再次戰勝困難，走向新的勝利。

孟子說：“故天將降大任於是人也，必先苦其心志，勞其筋骨，餓其體膚，空乏其身，行拂亂其所為，所以動心忍性，曾益其所不能。人恒過，然後能改；困于心，衡於慮，而後作；征于色，發於聲，而後喻。入則無法家拂士，出則無敵國外患者，國恒亡。 然後知生於憂患而死於安樂也。”

中共和新中國曾經受到過很多的打擊和傷害，有些傷害甚至很緻命。但每一次，她們都能從傷害和打擊中站起來，並變得更加強大。這一次的傷害和痛苦也不會例外，新中國必將能夠克服一切艱難險阻，戰勝一切內外敵人，走向更大的輝煌。

預祝新中國70華誕，生日快樂！

近期影響股市的兩件大事：香港社會不穩和中美貿易摩擦，最近都有比較大的變化。

首先是香港的社會不穩似有好轉跡象，民陣發起的8月18日遊行，雖然號稱有170萬人參與，但在遊行結束後的當晚，未有再如以前多次大遊行一樣爆發大規模的暴力和衝擊員警事件。而上周日的葵青區遊行，雖然部分示威者的暴力行為較前升級，但人數不算太多，可能預示著大規模抗議運動退潮，對香港恢復社會秩序有利；

其次是8月23日，中國政府為反擊美國對3000億美元中國輸美商品加征關稅的措施，宣佈了針對美國的關稅報復措施，將對原產於美國的汽車及零部件等約750億美元商品恢復加征關稅。

中國政府的決定公佈後，特朗普總統大為惱火，同日宣佈進一步提高對中國商品加征的關稅幅度，以回應中國宣佈的關稅反制措施。貿易摩擦再度升級。特朗普在推特上宣佈，美國將在10月1日將2500億美元中國商品的現有關稅從25%提高至30%，他還說，定於9月1日生效的另外3000億美元中國商品的關稅將從10%升至15%。

不過，香港社會的示威活動雖然從參與人數和總的衝擊力度上看，有逐漸下降之勢，但要完全平息，可能還需要一段時間，因為總體來看，參與遊行示威的人數仍然相當多，不容易突然完全停止。

而社會不穩對經濟的負面衝擊，已經開始蔓延，首當其衝的就是旅遊、零售、餐飲和酒店業，從近期傳媒報導的情況看，這幾個行業全部都面臨著業務雙位數下滑的危機，由於香港的遊行示威完全停止尚需要一定時間，而且即使遊行示威完全停止遊客也需要一段時間的觀望才會恢復來港，因此這些行業前景的短期好轉機會不大，下半年可能有更多的企業裁員，香港整體的失業率可能上升。

更嚴重的問題是，這次香港因逃犯條例修例引發的示威抗議風潮，因為其中部分激進人士的港獨傾向，大大激起了普通內地居民的反感，嚴重削弱了內地與香港之間合作互信的基礎，對香港與內地以後的經濟合作有深遠的負面影響。

由於香港本身的現有經濟行業已經成熟、缺乏增長動力，歐美市場也普遍有經濟放緩壓力，無力帶動香港發展，因此不能很好地與全球主要經濟體中增長最好的中國經濟加強聯繫，就無法解決為經濟增長注入新動力的問題，香港經濟的長期增長前景就難以改善。

在社會不穩的同時，中美貿易摩擦升級，必將進一步打擊香港的轉口業，對物流運輸、相關專業服務等都帶來更大壓力。轉口和相關配套行業是香港經濟的其中一個重要支柱，雇傭了大量的勞動力，其雇工比例約占本地就業人數的19%，對本地GDP的貢獻率約為21.5%，如果轉口業出現持續萎縮，將對本港經濟和就業構成巨大負面衝擊。

我們之前的博文«港股2019年的主要調整會否在三季度過去»裡，曾經預判香港社會的不穩定有可能在三季度結束，而中美貿易摩擦也有可能在四季度出現突破。現在看來，香港社會逐步回穩的可能性上升，社會秩序有可能在三季度逐步恢復大緻正常，但香港經濟恢復正常的難度較大，很可能在下半年進一步轉差。

在貿易摩擦方面，中美貿易摩擦雖然在近期升級，不過特朗普隨心所欲貿易政策所面對的國內和國外的阻力都在上升，例如美商會已經發聲明不希望中美兩國關係進一步惡化，敦促雙方政府回到談判桌完成協定；而歐洲包括美國最堅定的盟國英國近期也對貿易摩擦升級表示擔憂。按照中國人的傳統智慧：飄風不終朝，驟雨不終夕。越劇烈、越疾風暴雨式的衝突，越需要大量能量，越難持久。因此劇烈的衝突往往意味著不久的反轉，也就是說，根據傳統智慧貿易摩擦的升級反而可能會加快雙方妥協的步伐，第四季度貿易談判出現轉機仍有希望。

但是，中美談判出現轉機卻未必可以和香港轉口貿易前景出現好轉劃等號，在我們看來，香港轉口貿易的前景已經難以挽回地惡化了，即使中美在貿易方面達成某種協定，未來中美貿易某種程度的下降和脫鉤照樣無法避免，香港的社會不穩也會加重行業面臨的壓力，香港轉口貿易前景很難好轉。

美國長短債息率倒掛（短期國債息率高於長期國債息率），一般而言預示著企業對長期經濟前景沒有信心，不願意借長期債務，通常代表著經濟即將衰退。現在一方面美債息率倒掛，美國經濟放緩乃至衰退的壓力大增，令美股目前的高估值難以維持；另一方面中美貿易摩擦加劇造成的經濟前景不明朗，很可能成為壓垮美股的最後一根稻草，造成美股大跌，加速美國經濟放緩甚至進入衰退。現在唯一能夠給美國經濟和美股提供一些刺激和支持的隻剩下美聯儲的減息政策，估計為了因應美國經濟和美股面對的壓力，美聯儲開啟新一輪減息週期基本已成定局，未來美國利率趨降，對強美元不利。

我們仍然認為，如果中美貿易談判在四季度出現轉機，配合美聯儲的新一輪減息週期，加上美股的顯著調整可能在三季度出現，之後對港股的負面衝擊可能下降，因此港股第四季度好轉的機會仍然存在。

但是，基於香港經濟的支柱：旅遊、零售、餐飲、酒店、轉口物流及相關專業服務等產業在下半年前景暗淡，香港經濟有可能陷入長期低迷，以本地經濟為主要服務物件的上市公司也將長期受到壓力。

人的一輩子很短，新中國成立前由於貧困、饑饉、戰亂、醫療條件差等原因，中國人均壽命隻有三十多歲；就是在現在這個相對比較富足、醫療水準較高的時代，中國的人均壽命也僅大約77歲，在全球壽命排行第一的香港，人均壽命大約在84歲。

也就是說，對大多數人來講，一生能夠有親身體驗的事情大約也就是7、80年時間，超出這個時間跨度的事情，基本就很難有親身認識了。但是，世界上有很多事情、很多重要的規律，卻偏偏是長週期的，譬如社會的變遷，常常需要長達數百年的時間才能有比較清晰的脈絡。所以，不學習歷史，局限於自己的親身經驗，人就常常短視、常常隻顧眼前而忘記了長遠，甚至因為過於關注眼前的具體事物而忽略了長遠的趨勢，不自覺地站到了趨勢的對立面而付出慘重代價。

所以，有空閒的時候，多學學歷史，看看歷史上的經驗教訓，對正確認識世界是很有益的。歷史的經驗有很多，我們在本文僅討論一個有趣的現象。

歷史的治亂迴圈現象

從有較多文字記載的周朝算起，直到近代，中國歷史大緻呈現出一個穩定一段時間又混亂一段時間的週期性現象。

周朝比較穩定的是西周時期（西元前1046-771年），歷時接近300年。周幽王被犬戎打敗身死驪山後，周平王東遷開始東周時期，東周又可以大緻分為春秋與戰國兩個時期，春秋時期（西元前770-476年），歷時大約300年，天下已經開始混亂，各諸侯國打著周天子的旗號互相征伐，但周朝的秩序還沒有完全崩潰；戰國時期（西元前475-221年），歷時不到200年，各諸侯國基本拋棄了周朝最後的秩序，互相吞併，天下大亂，最後以秦始皇滅六國一統天下結束。

周朝大約總共歷時800年，其中穩定了300年，亂了500年，這混亂的500年中，屬於大亂的大約有200年。

秦始皇一統天下的秦朝（西元前221-207年），是個短命王朝，僅僅延續了16年，秦始皇死後就天下大亂，被鎮壓的六國復辟勢力紛紛起兵造反，最後漢王劉邦的勢力戰勝了西楚霸王項羽的勢力，再次一統天下建立了漢朝。

漢朝分為西漢和東漢兩段，中間夾了一個短短的新朝。西漢（西元前202年-西元8年），歷時210年，都城長安（今西安）。

漢朝長期存在一個問題，就是外戚（皇後家的親屬）和宦官當道，有很多小皇帝。小皇帝未成年、未掌握權力，隻能依靠母親一族的掌實權外戚支持，有些外戚掌握權力久了就不願意將權力還給皇帝而是選擇自立，王莽的新朝就是這麼來的。

但王莽的新朝不得人心，人心思漢，隻延續了16年，光武帝劉秀就乘勢而起建立了東漢王朝（西元25-220年），歷時195年，都城洛陽。

漢朝是中國歷史上最強大的王朝之一，也是我們漢人稱謂的來源，西漢和東漢兩朝時間相加，歷時大約400年。

漢朝之後，就是又一段中國歷史上的大亂世，先是大家都熟悉的三國時期（西元220-280年），歷時約60年；然後是魏國原來的重臣司馬家族的司馬炎代魏，建立西晉（西元265-316年），歷時約50年；八王之亂後，西晉國力大衰，內遷的遊牧民族紛紛起兵造反，形成了歷史上著名的‘五胡亂華’，漢人被大量屠殺。西晉滅亡後，司馬睿在建康（今南京）稱帝，建立東晉（西元317-420年），歷時約100年；之後，東晉大將劉裕代晉，建立劉宋，與北邊遊牧民族建立的政權對峙，開啟了南北朝時期（西元420-589年），歷時約170年。

從三國到南北朝，整個亂世延續了接近400年。

南北朝中北朝的最後一個小皇帝-北周靜帝禪讓帝位給外戚楊堅，建立隋朝（西元581-618年），歷時38年；不過隋朝僅僅是中國歷史上另一個強大王朝的開端，西元618年隋朝大臣宇文化及等發動兵變，殺死隋煬帝，隋恭帝楊侑禪讓帝位給李淵，李淵建立唐朝（西元618-907年）。

萬邦來朝、受無數人敬仰的大唐延續了接近300年，之後就是另一個大亂世五代十國。

五代十國（西元907年-960年），歷時約50年，其特徵是唐後各藩鎮割據，自立為國，互相攻伐，城頭王旗變幻，小民賤如草芥。最後是後周的大將趙匡胤靠著陳橋兵變，奪取了後周小皇帝-後周恭帝的江山，建立了宋朝。

宋朝因為金國的入侵，分為北宋和南宋兩段，北宋（西元960-1127年），歷時不到200年；南宋（西元1127-1276年），歷時約150年。宋朝是一個重文輕武的朝代，雖然吸取了唐朝武人掌權，導緻藩鎮割據，國家大亂的教訓，卻又走到了一個文化發達、武備不足的誤區，面對北方遊牧民族的入侵，宋朝基本是屢戰屢敗，最後連北宋的徽欽二帝都被金人擄走，受到了極大侮辱。但宋朝的經濟和文化卻是高度發達，中國最著名的畫作「清明上河圖」，就是描繪北宋京城汴梁（今開封）清明時節的風光，一派繁榮景象。

北宋南宋加起來大約300多年，之後就是遊牧民族蒙古滅亡宋朝後建立的元朝（西元1271-1368年）。

元朝歷時約100年，算是一個短命王朝。之後就是漢人造反趕走蒙古人後建立的明朝（西元1368-1644年）。

明朝歷時近300年，後期面對廣泛的農民起義和後金（後稱大清）的入侵，國事日益混亂，後來明朝的大將吳三桂引清兵入關對付農民起義軍，清軍順勢統一了中國，建立清朝（西元1636-1911年），歷時接近300年。

清王朝後期，中國面臨的主要威脅是西方列強的侵略，西方列強和日本為了利益，多次發動了侵略中國的戰爭，中國不斷地割地賠款，主權和經濟利益受到重大損害。1912年清帝退位後，中國又陷入了軍閥混戰時期，直到中國共產黨建立新中國才重新穩定。

朝代變更有幾個特點
觀察歷史上的朝代變更，可以看到以下幾個明顯的特點：

首先是治亂之間的變化，社會總是在穩定一個時期之後陷入混亂，然後又從混亂中恢復穩定，周而復始。導緻混亂的原因時有變化，有時是權臣或軍閥坐大，如漢朝和魏晉朝，有時是異族入侵，如南北朝、元朝和清朝，有時是西方列強的壓迫，如近代。但不管是什麼原因，總之逃不脫穩定一段時間就再陷混亂的規律，無法做到長治久安。

從這個歷史現象我們可以得到一個粗略的結論，就是沒有一個國家、沒有一種制度是可以永遠存在的，都會有興有亡，因此不應對國家和制度存在迷信思想，譬如像美國大名鼎鼎的福山教授過去曾經斷言‘西方的民主制度和自由市場將會統一世界長盛不衰’，就很明顯不符合這個興亡迴圈的歷史規律。

對投資者而言，這個規律就是要我們任何時候都不要過度樂觀和悲觀，要時刻準備著市場興旺後的低迷、或者低迷後的興旺，不能有單邊極端思想；

其次，我們討論的朝代中除了周朝持續800年外，之後的中國王朝，強盛的大約維持300-400年，之後一般就會衰落。把這個現象用之於世界，樣立國200多年的國家，如果也服從中國的王朝規律，現在大約處於王朝的下行期；

第三，大治之後有大亂，或者說大亂之後有大治。中國第一個強盛的王朝-漢朝，就是緊接戰國的大亂而來；而中國的其中一個大亂世-五胡亂華、魏晉南北朝時期，又是緊接著強盛的大漢朝；大亂的南北朝之後，崛起的是強大的唐王朝，而強大的唐王朝之後，是五代十國的大亂世。

如果投資市場也存在類似的規律，投資者就要小心：暴漲之後恐有暴跌，而暴跌之後可能會有暴漲，市場越是困難，可能常常預示著前途一片光明，而市場越是持續上漲，反而可能預示著未來風險較大。

我們在今年1月份的博文«2019年影響港股的三層邏輯及走勢推演»裡推測今年港股的走勢可能類似N型：先升後跌再升。

我們當時判斷的邏輯是：

一季度的上升主要受中美貿易談判有進展的利好牽動，結合2018年港股受中美貿易摩擦和中國經濟放緩導緻長期低迷的背景，投資者投資情緒改善使得港股有較強的反彈動力；

之後的下跌主要受中國經濟繼續下行；中美貿易摩擦不管能否在3月份按商定時間達成協議，都會帶來客觀上利好出盡效果的影響；美國經濟放緩可能導緻美股大幅調整的週邊衝擊等；這些因素將帶動有一定升幅的港股進入調整期；

最後的上升主要受中國經濟增速見底；美國經濟和股市的不景氣迫使美聯儲進入減息週期；外資流入以中國為首的新興市場等因素推動。

回首：檢驗年初邏輯

現在回頭檢驗年初的邏輯，沒有大的方向性錯誤，但實際形勢的變化較之我們年初的簡單邏輯推論又更為複雜：

首先貿易談判一波三折就令人大跌眼鏡。雖然我們預計中美貿易談判會有一些波折，但大體上還是傾向樂觀，認為美國最後會放棄其突破中國底線的一些想法，與中國達成一個平等互惠的貿易協定，沒想到談判反復的會如此厲害。

現在看來，雖然我們仍然認為基於明年美國總統選舉考慮，中美貿易談判仍有機會在第四季度有一些突破，但按照今年以來中美談判的艱難程度，沒有進展的可能性也不小。

其次我們原本估計美聯儲會在美國經濟和美股遇到較大困難時開啟減息週期，但現實的發展是美股尚未出現較大調整，美聯儲就在美國政府的壓力下已經開始減息，反而限制了美股的調整。

從港股走勢的角度看，如果美股出現較大調整、帶給港股一定的衝擊後美聯儲再減息刺激，港股調整的底部就會比較紮實，之後的升勢也會更確定。但現在美股的調整相對不大，美股顯著調整帶給港股衝擊的風險尚未完全釋放，未來港股仍有機會受美股出現較大調整帶來的負面衝擊影響。

美國減息到目前為止對美元匯率造成的影響不大，美元由於其具備一定避險地位、吸引部分資金流入仍然維持強勢，資金尚未見大幅離開美國流入新興市場。未來如果美聯儲持續減息，會否減弱其避險地位、造成資金流入港股和內地股市仍需觀察。

另外，最近香港的社會不穩對本地經濟和股市都造成了一定負面影響，這個因素也是我們年初完全沒有預料到的。

最新：Q3港股見底

如果觀察上面幾個因素的變化方向：

隨著中央政府和港府‘止暴制亂’的態度越來越明確並採取相應措施，估計香港社會不穩的情況有可能會在8、9月終止，也就是說這個負面因素可能大緻在三季度消失，當然其對本地經濟的負面影響未必短期可以完全過去。

中美貿易摩擦的情況變數仍然較大，按美國宣佈的時間表，美國將在9月對餘下的3000億美元中國商品加征關稅，加征後摩擦會進一步升級還是趨向緩和，目前尚難判斷。

中美貿易摩擦的升級明顯給美股帶來了較大壓力，這個壓力帶給美股的影響可能在8、9月逐步明朗，因此三季度後，美股前景的展望可能會相對清晰。

根據中國最近公佈的7月外貿資料，中國的進出口情況均好於預期，週邊環境對中國經濟的負面影響總體可控，如果貿易摩擦不進一步升級，中國經濟可能在三季度見底。

總結以上討論，影響港股的幾個重要負面因素均有機會在三季度消除或明朗，如果9月後中美貿易摩擦不進一步升級或者出現一些好轉跡象，港股今年的主要調整可能在三季度結束。

美國總統特朗普8月1日（週四），連發四條推文宣佈，將從9月1日起，向價值3000億美元的中國商品加征10%關稅。消息一出，當即震散全球股市，美股瞬間大跌500多點，港股週五大跌600多點，上證綜指也大跌約41點，日本和歐洲股市也全部跟隨大跌。全球金融市場風聲鶴唳，再次陷入前景莫測的困難境地。

特朗普再出神經刀的背景是中美在之前上海的經貿談判沒有進展，雙方在談判中互相闡述了一番自身立場，之後就因分歧較大而提前結束會談，唯一成果是約定9月在美國繼續談判。心急的特朗普於是再使出其慣用的極限施壓手段，宣佈加稅希望逼迫中國讓步以儘快達成協議。

特朗普再出神經刀

不過，從目前中國的各方面情況看，特朗普的這個如意算盤恐怕不容易打得響。中美貿易戰從去年打到今年，根據半年的進出口數據：

上半年中國外貿進出口總值比去年同期增長3.9%。其中，出口增長6.1%；進口增長1.4%；數據看起來比去年同期有所下降，但考慮到貿易戰的影響，實際經濟受的衝擊好於預期；

一般貿易方面的進出口增長且比重上升。上半年，一般貿易增長5.5%，占進出口總值的59.9%，比去年同期提升0.9個百分點，貿易方式結構持續優化；

對美國進出口總值下降9%，占中國進出口總值的12%；但對歐盟、東盟和日本等主要貿易夥伴進出口總值增長。其中對歐盟進出口總值增長11.2%，占中國進出口總值的15.7%；對東盟進出口總值增長10.5%，占中國進出口總值的13.5%；

對“一帶一路”沿線國家進出口增速高於全國進出口整體增速。上半年，中國對“一帶一路”沿線國家合計進出口增長9.7%，高出全國進出口整體增速5.8個百分點，占中國進出口總值的28.9%，比重提升了1.5個百分點。

中國對美貿易依賴程度跌

以上數據簡單總結起來就是：貿易戰對中美貿易有影響，但看來總體對經濟衝擊可控。而且貿易戰帶來了中國進出口結構優化，對美貿易依賴程度下降，“一帶一路”市場快速增長等的戰略好處，利弊權衡上不一定是壞事。

所以，雖然從戰術層面來說，中美貿易戰對中國經濟有一定負面影響，也有打擊投資者信心、惡化金融環境的負面作用，但從戰略上來說，卻也有推動中國經濟轉型升級的正面效應。如果中美貿易戰升級對中國經濟的衝擊可控，長遠來看，貿易戰對中國很可能利大於弊，會令中國經濟的增長更健康。因此如果沒有一個公平互利的協議，中國看起來沒有什麼急迫的理由非要接受特朗普的不平等協議。

如果中國不接受美國的條件，估計8、9月份又會是高度不確定時期，雖然不排除屆時中美談判取得一些進展的可能，但根據特朗普的一貫手法，沒有足夠大的壓力，特朗普是不會輕易讓步的，因此對中美8、9月間的博弈暫時不能太樂觀，估計以僵持甚至進一步升級的機會較高。但是，如果特朗普的加稅行動對美國經濟和股市產生較大衝擊的話，特朗普年底前放軟立場令中美貿易取得一定進展的可能依然存在。

國家統計局7月公佈的PMI數據，中國製造業採購經理指數為49.7%，比上月提高0.3個百分點，製造業景氣水準有所回升。這是連續4個月下跌之後的首次回升，說明中國經濟的韌性較強，有相當迴旋餘地，出現急跌的風險不大。

從好的方面看，製造業的生產、訂單、用工等情況普遍較上月改善，但經濟依然面對需求不足的問題，經濟短期出現急速反彈的可能性不大，因此政府仍需想辦法進一步刺激內需，特別是現在又面臨貿易戰升級的壓力，更需要採取一定措施對沖。暫時估計中國經濟仍以弱穩定發展的機會較高。

7月底召開的中央政治局會議，對經濟的判斷是：一是總體平穩，二是國內經濟下行壓力加大；對應的策略是：一是繼續強調‘穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期’的六穩，二是強調要多用改革的辦法擴大消費，三是財政貨幣政策協調發力、改善金融環境，四是堅持‘房住不炒’不搞短期刺激。

從政治局會議的精神看，政府比較重視經濟的穩定，也會儘量維護經濟穩定，手段主要是通過改革擴大消費，因此，預計政府會出臺一些刺激消費、投資的逆週期措施，並配合金融政策，提高社會需求，活躍經濟。

中美貿易戰升級，對全球經濟都有負面影響，可能加速歐洲和美國的貨幣寬鬆政策，以對沖經濟和股市面臨的壓力。

香港社會不穩定是變數

香港本地的社會不穩定估計難於在短期平息，其負面作用已經開始影響旅遊、零售、地產和營商環境，預計香港本地經濟今年將面臨較大的壓力，前景不容樂觀。

港股目前面臨的大緻環境是，中國經濟可能維持弱穩定，未來內需消費可能有改善，但貿易戰前景不明朗，投資者普遍信心不足。而且貿易戰升級會否引起美股的動盪也不確定，另外受各種負面因素影響，本地經濟也前景暗淡。綜合起來就是，雖然中國經濟看起來還能維持大緻穩定，但其他週邊環境都不大明朗，投資者心態謹慎，港股短期上升機會不大，隻能等待前景逐漸明朗。

西元前403年，這一年發生了一件看似普通，實則對後世影響深遠的大事，揭開了中國歷史上一個大亂世的序幕，標誌著中國歷史正式從春秋走入了戰國。

這一年，曾經的春秋霸主晉國，被國內的三大勢力瓜分。韓、趙、魏這三大士大夫家族在多年的經營之後，羽翼豐滿，不願再屈居晉候之下，在晉哀公死後，韓、趙、魏瓜分晉國剩餘土地，隻將絳與曲沃兩地留給繼位的晉幽公，晉國已經名存實亡。

但是，雖然實質上的晉國已經不存在了，如果沒有周天子的分封，韓、趙、魏三家卻仍然不會有諸侯的名分，隻能繼續做晉國的士大夫，晉國就會在形式上依然存在，歷史也就不會走進戰國。

歷史：春秋時代之始

然而，歷史沒有如果，周威烈王終於按下了亂世的開關，分封晉大夫魏斯、趙籍、韓虔為諸侯。中國最偉大的歷史學家司馬光把這一年作為他的傳世巨著«資治通鑒»的開篇，他在開篇裡悲憤地議論道：“嗚呼！幽、厲失德，周道日衰，綱紀散壞，下陵上替，諸侯專征，大夫擅政。禮之大體，什喪七八矣。然文、武之祀猶綿綿相屬者，蓋以周之子孫尚能守其名分故也。”

這段議論的核心意思就是說：雖然周幽王、周厲王德行不好，周朝的氣數每況愈下，禮崩樂壞、問題一大堆。但是周朝還能綿綿不斷地延續下去，關鍵就是周天子的子孫們還能夠守得住禮制的最大原則-名分。在司馬光眼裡，周朝之所以存續的關鍵，就是周天子的子孫在根本性的非觀念上還沒有混亂。

“今晉大夫暴蔑其君，剖分晉國，天子既不能討，又寵秩之，使列于諸侯，是區區之名分複不能守而並棄之也。先王之禮於斯盡矣！”

現在晉國大夫欺淩蔑視國君，瓜分了晉國，作為天子的周王不能派兵征討，反而對他們加封賜爵，讓他們列位於諸侯國君之中，周王朝僅剩的一點君臣上下的名分也放棄了。周朝先王在禮制方面的道德規矩、是非觀念就此喪失乾淨！

“烏呼！君臣之禮既壞矣，則天下以智力相雄長，遂使聖賢之後為諸侯者，社稷無不泯絕，生民之類糜滅幾盡，豈不哀哉！”

君臣之間的上下尊卑觀念、秩序既然沒有了，天下就依賴智識和力量爭雄，聖賢之後失去封地，先民後裔幾乎滅亡殆盡，真是太悲哀了！

周威烈王分封韓、趙、魏為諸侯，看似一件小事，有些人說，三家的力量強大，周天子已經沒有多少實力，不過是個橡皮圖章，反正封不封，不影響三家事實上的諸侯地位，不如順水推舟做個人情，還能換得些好處。但恰恰是這件看似徒具形式的小事，開啟了戰國的亂世，徹底動搖了周王朝存續的基礎。

自周平王東遷，周室衰微、周天子對天下的控制力大減。這段時期就是中國歷史上的‘春秋時代’，與後來的‘戰國時代’相比，‘春秋時代’的特點可以簡單形容為‘尊王攘夷’，這是幫助齊桓公建立霸業的中國古代著名政治家管仲提出的策略，其核心內容就是打起尊重周天子的旗號，號令其他諸侯國，維持周朝的秩序，然後一起去打侵略周朝的蠻夷民族。這個時期的特徵就是，雖然周天子的實權沒有了，但名義上還是天下的共主，大家也還遵循著君臣之間的一般規則、秩序。

但周威烈王這麼一弄，實際上自己破壞了君臣之間名分的大義，承認了即使是亂臣賊子，隻要有力量就可以當諸侯王，於是周朝天下的是非觀念、秩序崩潰，大家不再講求道德、是非、規矩，而是比較誰的拳頭更大、更硬一些，於是各國互相攻伐、天下大亂，最後的結果是先民後裔幾乎滅亡殆盡，慘不忍睹。

香港：違法達義之亂

香港近來的社會似乎也有些越來越亂的徵兆，非法集會、暴力衝擊、民眾互鬥，都有些禮崩樂壞的味道，社會彌漫著一片不講是非，不講法律，只講立場，靠群眾力量壓服對手的氣氛；執法的員警，動則得咎，對於違法的行為也經常不能堅決執法。社會的混亂局面在擴散，民眾的是非觀念也越來越模糊，如果整個社會向這個方向發展下去，香港就會逐步變成一個無規則、無是非、無秩序，力量變成唯一評判勝負標準的地方，就會像歷史上的‘戰國時代’一樣，各種勢力惡鬥，普通市民遭殃。

現在的香港，很多熟悉香港的人都覺得不認識了，過去印象中的香港不是這樣的。香港社會長期以來都是一個安全、自由、一切都講求法律的社會，市民素質較高，普遍都有較強的法律意識，法治被譽為社會的核心價值，這樣的社會怎麼會一下子變成現在這樣暴徒遍地、很多人以違法為榮的呢？

回溯香港社會逐步走向混亂的根源，‘違法達義’這個觀念的流行、被有些人大力宣傳恐怕是源頭之一。‘違法達義’這個說法一出，在民眾心裡，違法似乎就不再是一件確定的壞事，反而常常被披上一層高尚的外衣，成了為了公義的正義行動。雖然從道理上來講，自己認為的公義或者媒體或者一部分人口裡的公義，並不是別人、別的群體或者社會大眾認可的公義，並不能據以犯法，破壞別人的利益。一個民主、自由的社會，起碼要尊重別人的權利，不能肆意侵犯別人或公眾的利益。可是現在香港有一些人，為了自己認定的公義，就是要用犯法、侵害公眾或他人利益的辦法來向政府施加壓力，他們口裡的公義其實就是對那些被侵害者的不公義。

按宣傳者對‘違法達義’的解釋，主動犯法，並願意承擔犯法的後果，向社會彰顯現行制度的不公義，是‘違法達義’行動的主要涵義。因此，犯法，就要承擔後果坐監。只是在香港，很多口頭奉行‘違法達義’者似乎隻願意違法、不願意坐監，只要權利，不要責任。在政府起訴時紛紛找出各種理由抗辯。而政府，不知出於什麼考慮，對這些違法者執法也很不積極，經常能拖就拖，能不起訴就不起訴，法庭判處的刑期也普遍較輕。

違法者不願意遵照法律接受處罰，執法者也不願意遵照法律嚴格執法，法律的權威性、嚴肅性就被大打折扣，社會普遍的守法觀念開始備受衝擊和顛覆。

在香港這樣的利益多元社會，每個人、每個利益群體都有自身的訴求，這些訴求可能南轅北轍、互相矛盾，如果大家都認為自己的訴求最正當、最符合社會公義，就必定會產生互相對立；如果紛爭無法解決，就隻有依賴法律來裁決。所以，如果法律不被尊重，社會守法的觀念被打破，爭議將無法處理，社會的混亂就無法避免。

破局：同一尺度守法

周威烈王用破壞周朝最後僅剩的君臣名分觀念開啟了戰國亂世，現在香港很多人同樣用‘違法達義’及事實上的不守法破壞了社會的守法觀念和秩序，更有甚者，有人還進一步提出‘有時候暴力可能是解決問題的方法’，試圖打破社會對爭議雙方應當‘非暴力’的普遍共識，進一步為暴力犯法張目。

‘違法達義’觀念的流行，為部分人犯法提供了理論依據，顛覆了很多人的守法觀念。在‘破窗效應’之下，守法會越來越難，譬如堵塞道路明明犯法，但既然警方不追究，那就會鼓勵更多人有樣學樣，產生‘他能犯法為什麼我不可以犯法’的破壞心理，犯法者就會越來越多；如果社會主流‘非暴力’的共識被顛覆，那大家就會不用法律而用暴力解決問題，社會的秩序就會蕩然無存。近期元朗發生的暴力事件，其本質就是因犯法者眾，員警無力維護社會安寧，部分人選擇用暴力解決問題所引緻。

客觀來看，目前社會主流對於非暴力的觀念已經開始有一些混亂，有些人可以接受示威者衝擊員警的暴力，但社會尚未可以普遍接受市民之間的暴力行為，例如社會對元朗暴力事件中白衣人打人的譴責就很嚴厲。但是觀念的崩塌從來都是一點點開始的，近段時間以來，社會對暴力的接受尺度越放越寬，社會的非暴力的共識最後被徹底顛覆並非完全不可能。

香港社會要想避免進入全面混亂，社會就需要重新回到守法的共識上，執法者也必須公正、嚴肅執法，社會和執法者都不能搞雙重標準，為自己支持的違法行為開脫，否則法律就沒有嚴肅性，社會也就很難恢復平靜。

簡單來說，可能有影響，但估計不嚴重。

如果情況惡化到需要解放軍出面維護社會秩序，那就可能有較嚴重影響，但我們認為這種機會不大，僅僅理論上存在。

以現行香港的恒生指數成分股為例，目前50隻恒指成分股中，中資股占27隻，市值占比約為65%，這部分公司（除中銀香港外）其業務與香港環境關係不大，僅會受資金流動和投資氣氛的間接影響；與香港環境有一定關係的其他23隻股份，又可以分為幾類，一大類是公用股，如電力、煤氣、運輸等，這部分公司的業務特點是涉及市民生活，一向較為穩定，社會環境是否穩定都需要交通、用電、用煤氣，所以基本不受社會環境變動的影響；一大類是銀行、保險股，這部分公司普遍業務並不局限香港一地，因此即使業務會有些影響，估計也有限；還有些零散的食品、澳門賭業、基建、出口股，也與香港關係不大；相對與香港環境關係緊密的主要是本地地產股，但香港地產大緻還是供不應求格局，因此地產崩盤的機會暫時看也不大，而且很多本地地產公司也多少涉足一部分大陸業務，如果社會不穩僅僅導緻地產市場放緩或者出現一定調整，對地產股的打擊就不會嚴重。因此根據恒指成分股的構成，總體來看香港的社會不穩定對恒指成分公司的業務衝擊相當有限，公司業務普遍不會受太大影響。

如果業務不會受太大影響，那麼股市出現較大的負面波動的原因就將主要來自資金流動和投資心理，這方面，主要要看香港的社會、金融環境會否引緻投資者產生廣泛的不安全心理。

暫時來看，雖然最近香港基本上周周有遊行，抗爭行動蔓延到社會各個部分，暴力衝突也在逐漸升級，而且7月20日在與香港民族黨有關人士相關的單位內，發現藏有恐怖分子經常使用的烈性炸藥TATP，但總體而言，香港社會的基本秩序還在警方的控制之下，在沒有遊行示威的日子或者不在市民與警方衝突的地方，安全和社會秩序還是有保障的。雖然社會失控的風險在增加，但是在目前這一刻，衝擊和抗爭的對象還主要是對著政府（也出現了一些針對內地民眾和不同立場群眾互鬥的情況），社會還沒有越過安全與不安全的分界點，還不至於引發民眾因擔心安全而集體恐慌的心理。換句話講，香港目前處於一個民眾開始擔心安全，但實質上還基本安全的狀態，可能部分投資者會因為香港政治、經濟前景的不明朗，而加深觀望心理，但離開拋售股票、資金大規模流出的狀態，還有一定距離。

群眾運動一般遵循逐步激進化，然後盛極而衰的規律。現在參與抗爭運動的市民，小部分確實在走向越來越激進，雖然警方還沒有確定那些藏有烈性炸藥者是否就一定與抗爭運動有關，但從現場發現了‘反送中’的標語，說明他們的立場起碼是相當接近。藏有烈性炸藥者與抗爭運動產生了關聯，符合群眾運動一般會往激進方向發展的規律，但恐怕絕大部分的香港社會包括絕大多數的抗爭參與者都尚未準備好、也不願意見到在香港發生類似恐怖襲擊的事件，也就是說，起碼在現階段，香港社會主流還是無法接受嚴重的暴力，一旦抗爭運動超越了社會能夠接受的底線，自然會受到希望社會穩定力量的反噬，運動就會逐步衰落。

近年來，香港社會上一些有名望的人公開鼓吹‘違法達義’，甚至認為‘暴力有時或是解決問題的方法’，導緻社會的是非標準開始混亂，社會對暴力的容忍度提升。但總體來講，現在的香港，贊成非暴力原則的人還是主流，採用暴力衝擊的人還是不能被社會普遍接受。

從未來的發展看，抗爭運動的五大要求獲政府接受的機會甚低，抗爭運動延續並蔓延的可能性甚高，但由於市民普遍來說並非生活無著，社會求安定的基礎還在，運動升級到全港大亂、社會失序的機會並不高，加上警隊雖然飽受批評，但維護香港秩序的力量並未受損，因此，抗爭運動大概率會像‘佔中’運動一樣，過了某個轉捩點後，就將趨於衰落，社會整體將逐步恢復平靜，不過，由於此次運動的規模、參與人數較‘佔中’時更大，估計社會恢復平靜的時間也可能會更長一些。

如果未來香港社會的局勢大緻按照我們上面討論的模式演變，社會不穩定對香港股市的衝擊就會相對有限，就像2014年的‘佔中’運動沒有對港股構成重大負面衝擊一樣，這次反修例引發的抗爭估計同樣不會對港股造成重大負面衝擊。

根據政府統計處數字，本港首季經濟按年增長為0.6%，差不多是近十年以來，表現最差的季度增長；而今年第二季中環甲級寫字樓租金按季則微跌0.1%，是自2013年第4季起首次錄得季度跌幅，灣仔、銅鑼灣租金則按季下跌0.4%。

據香港大學香港經濟及商業策略研究所的研究，香港第二季GDP按年增長為1.3%，第三季GDP按年增長將回升至1.6%。同時，港大將全年經濟預測下調0.5個百分點，至1.8%，低於政府預測的2-3%的增長。

政府認為，出口受環球經濟表現較為疲弱及各種週邊不利因素所影響；內部需求亦欠缺動力，反映在外圍環境充滿挑戰下，本地經濟氣氛審慎。現時，經濟的短期前景有很大的不確定性。假若中美貿易摩擦未能在短期內紓緩，環球經濟將會受到拖累，香港經濟難免會面對較大的下行壓力，政府會繼續密切留意週邊和本地形勢在未來數月的發展。

中美領袖G20峰會後，雖然雙方同意恢復談判，但基於中美雙方立場都較強硬，估計很快達成協議的可能性不大，談判有較大的可能要等到第四季才會出現突破，而且不能排除談判中雙方立場再次出現反復的可能，中美貿易摩擦短期不易出現明顯改善。

作為一個小型開放經濟體，未來香港周邊的經濟環境仍有相當大的不確定性，影響香港經濟前景。但更大的問題是香港內部開始出現社會動盪，而且這種動盪可能持續，直接影響香港的營商環境，以及旅遊零售等香港支柱行業。

香港隻是小型開放經濟體

以反逃犯條例修例為由發動的大型社會抗爭運動，一次性引爆了香港社會長期存在的各種尖銳矛盾，在社會上造成了嚴重對立，可能對香港的經濟和樓市前景都帶來深遠影響。

不論這個大型、持續抗爭運動的成因何在、理據何在、是對還是錯，對香港社會來講，運動發展到現在，已經產生了下麵幾個嚴重後果：

政府威信受到嚴重打擊，已經陷於半癱瘓狀態。反對派與政府關係基本破裂，要求特首下臺；建制派因為全力支持政府修例，現在修例基本失敗，特首承認‘修例已死’，令建制派在政治上受到很大打擊，對政府也有很多怨言，因此，政府本身威信大損，建制派支持者又對政府心懷芥蒂，社會僅靠備受爭議的警隊維持治安，困難重重。預計未來政府將很難推出任何較大型、容易引起爭議的政策，解決任何比較重大的社會問題；

社會開始明顯分裂，支持修例與反對修例者難以互相包容、彼此對立情緒嚴重，而反修例者因遊行示威的抗爭和衝擊，與維護秩序的員警也有嚴重衝突，肢體衝突不時可見、甚至在部分衝突中有人流血，社會氣氛十分緊繃和躁動，令到社會失去安寧，開始逐步影響營商環境；

與內地線民乃至一般民眾的情緒對立較為嚴重。與以往香港的社會運動在內地線民中有一些同情者不同，這次內地的絕大多數線民都明確反對香港的‘反送中’抗爭，而近期針對內地客的光復上水等行動，隻會進一步加劇香港和內地的對立，對日後中央推出新的惠港政策不利，也對加強香港與內地的經濟聯繫有負面影響。

由於香港特區政府缺乏平息抗爭的政治能量和決心，而反對修例的民意又頗為龐大，中央政府又不願意直接出手處理，反對派提出的訴求中有些如‘雙普選’之類，政府又很難接受，因此估計香港社會的亂局不易很快平息。

香港亂局不容易平息

抗爭無法平息，社會就將繼續對立、且對立情況越來越嚴重，影響社會穩定；社會不安寧，營商環境惡化，可能會對資金流入、企業開展業務活動造成負面影響；企業減少經營活動，經濟就會受損；另一方面，社會不安寧，與內地的對立情緒嚴重，可能會影響內地旅客來港旅遊的意欲，以2019年1-5月的數字為例，內地遊客占香港總遊客數接近80%，如果未來內地遊客數量明顯下降，將對香港的旅遊、零售業造成災難性影響。

香港傳統的四大支柱行業中，貿易、轉口及其相關服務業都和貿易前景直接相關，而中美貿易戰不論今年內能否有突破性進展，其長期的展望恐怕都不樂觀，美國遏制中國的立場不會輕易改變，中美經濟逐步走向一定程度脫鉤可能是未來中美經貿聯繫的主要方向，因此，對歐美市場較為熟悉的香港，除非能夠迅速開發一帶一路的市場，否則其貿易、轉口及其相關服務業的長期增長前景不容樂觀；旅遊、零售主要依賴內地遊客，如前所述，社會不安寧，與內地對立的環境氛圍，可能減低部分內地遊客的赴港意願，而且隨著越來越多中國遊客可以更方便去世界各地旅遊，也會對來港旅遊產生替代作用，不利香港旅遊零售業發展。

香港有兩大支柱行業前景不明朗，香港下半年的經濟恐難樂觀。我們之前一直認為，香港樓市升升不休有兩大支柱，一是長期以來房屋供應一直供不應求；二是全球低息環境帶來的資金氾濫，但這兩大支柱之所以能發揮作用，有賴於一個包容、平和的社會和穩定的經濟，如果社會不安寧，失業率明顯上升，則投資樓市的資金可能會去尋找更安全的地方，未必一定要進入香港樓市；而剛需者如果保不住工作、供不起樓，就算有客觀需要也無法轉化為有效需求，所以，社會不安定加經濟不景氣，可能會影響樓市的需求，樓市的前景也較前不明朗。

雖然中美貿易談判可能在第四季度有較大進展，中國經濟也維持弱穩定狀態，美聯儲減息支持經濟將穩定美國股市，這些週邊環境大緻尚算正面，但香港社會不穩定，卻可能對本已面臨一定壓力的本地經濟增添新的不明朗因素，使香港經濟和樓市的前景更不明朗。

想要擁抱西方，可是西方正在衰落；想要困守本地，可是香港又已經回歸；想要抗拒大陸，可是希望又在大陸一邊。

每個方向似乎都走不通，經濟上，高房價吞噬了一切，政治上，基本法限制了各種與人大解釋的一國兩制不符的可能。困惑、失望、憤懣等各種情緒交織，大約是此次反逃犯條例修例事件可以以如此規模突然爆發的深層次原因。

某程度上，時下很多香港年輕人的思想走入了一個自設的死局，不打開心結，調整思路，恐怕很難有走通的希望。

香港問題歸根究底有三個方向

香港的問題千頭萬緒，但擇其大者而言，不外乎在政治上，香港現時佔據主流的西方意識形態與中央政府恢復對香港特區行使管治權之間的矛盾；在經濟上，主要是高房價造成的無法安居，以及香港社會逐漸缺乏向上流動機會令到年輕人漸漸絕望的問題。

如果從清政府割讓香港的1842年算起，到1997年香港回歸，香港一共由英國管治了155年，自然香港的主流文化也以西方文化為主，中國文化主要體現在居民的個人私生活和一些民俗方面，不起主導作用。到了97年回歸，雖然形式上香港回歸了祖國，但由於中國政府是按照一國兩制的方針在管理香港，中央政府的作用主要局限在國防和外交方面，香港基本是由原來港英遺留下來的公務員、司法等體系進行管理，因此社會大緻延續了過去西方文化占主導的格局。

毋庸諱言，西方價值觀對新中國是有些敵視的。熟悉歷史的都知道，新中國成立的第二年（1950年），中國人民志願軍就與美國為首的聯合國軍在朝鮮半島兵戎相見，大規模戰爭一直持續到1953年簽署停戰協定，遺留的問題（朝韓、朝美敵對）到現在也沒有解決。而美國及其盟國對中國的全面封鎖，一直到1972年時任美國總統的尼克森訪華才漸漸鬆動，但直到今天，美國及其盟國對中國的技術封鎖仍在通過《瓦森納協定》實施，敵視、防備之意仍然存在。所以，從歷史上看，雖然中國改革開放後有一段時間中美關係較為平靜，不過那主要是囿於大勢及出於美國希望通過接觸改變中國的意圖，談不上美國對中國有多少善意，譬如現在，當美國認定與中國的接觸無法令到中國向美國希望的方向轉變時，就無所不用其極地與中國打起了貿易戰，甚至為了壓制在5G技術方面領先全球的中國公司華為，不惜通過加拿大抓捕孟晚舟，並集中美國國家之力打壓華為。

作為西方文化一個小分支的香港，自然不可能擺脫西方的影響，香港社會中有部分人長期以來不信任中央政府、一直有抗拒中共或者中國政府的想法，也很正常。譬如在意識形態上，很多人從西方價值觀出發，排斥中國體制，認為中國實行的體制是集權、專制、不民主的，不如西方的體制有生命力。這種對中國體制的認識其實頗有表面化和標籤化之嫌，因為細究起來，中國與前蘇聯實際在體制上存在明顯差異，蘇聯的體制大體可以用集權、專制、不民主來形容；而中國的體制，用中共自己的話來描述，叫做‘民主集中制’，不是沒有民主，而是先‘民主’後‘集中’，先充分發揚民主，讓大家通過民主、自由的討論逐步形成共識，然後中共把這種形成的共識‘集中’起來，形成政策用於指導工作。例如中國政府每當要出臺重大政策前，主要領導要去各地調研，其實就是‘民主’的過程，當調研結束、共識形成，再將形成共識的意見融合進政策中去，就是‘集中’的過程。

從理論上講，這種民主集中制的體系要優於單純強調民主或者單純強調集權的體系，因為從現在的經驗看，歐美之類比較偏重分權制衡民主體系的國家，都普遍遇到政策容易被否決、施政效率低的問題；而蘇聯過去的集權體制，雖然施政效率高，卻又容易產生官員逐漸異化為人民主人、經濟發展失去方向的問題。當然，雖然理論上民主集中制有其優越性，但在實際操作過程中，因為各種原因，中國也出現了很多問題。

不過，香港有些輿論長期把焦點聚焦在中國出現的問題上，卻也有些失之偏頗，中國的問題當然不是不能講，也應該講，但是如果看不到中國的進步、隻看到中國的問題，卻顯然也不是事物的全貌。譬如說，新中國從1949年建國算起，到今年一共70年，這70年的時間裡，中國從一個連鐵釘、火柴都不能大量生產的農業國，變成了今天的全球第二大工業國，並在尖端科技上開始屢有突破，中國的人均壽命，也從1949年的約35歲，增長到2018年的約77歲；反觀與中國規模接近比新中國早2年建國的印度，以一個英國留下的較好工業基礎開始，至2018年GDP總量僅為中國的約20%，人均壽命約68歲，大幅低於中國的水準。所以，從宏觀的角度看，新中國建國後取得的建設成績是極其驚人的，發展的速度不但遠超同期的世界其他國家，也超過了所有發達國家過去的增速，基層人民的貧困率也大幅度減少，人民的生活水準有明顯提高。

如果說取得如此驚人成績的國家隻有缺點沒有優點，或者其領導者一無是處，顯然是無法說服人的，也不合邏輯。

普選不是解決問題的靈丹妙藥

香港有些人把爭取一人一票的普選看成解決香港問題的靈丹妙藥，這恐怕又是一個誤區。不要說香港普選涉及中央和特區關係，是一個極敏感、複雜的問題，而且人大已經做出了831決定。即使退一萬步講，香港真的實現了一人一票普選，邏輯上也看不出對解決香港問題有多大幫助。住房問題，社會缺乏向上流動機會問題，靠普選能解決嗎？美國、歐洲都大緻是普選國家，這些國家同樣存在社會結構固化，中產階級生活日漸困難，基層缺乏上升空間等問題，領導人的更換並沒有舒緩更遑論解決問題。因此從實例上看，設想一人一票普選特首就可以解決香港問題，顯然缺乏依據。

不管願意不願意，香港回歸中國，中央政府恢復行使對香港的主權，已經是一個事實。不接受這個事實，打個不恰當的比方，就好像路上明明有一堵牆，可有人不願意接受，非要去撞這堵牆，除了把自己撞得頭破血流、弄傷自己外，很難想像會有更好的結果；當然，也不排除有人寄希望於將牆撞到，但那樣的話，代價可能會更大，牆也未必會倒。

要論過去二、三十年的天下大勢，從資料上看，從1997年香港回歸至今，中國從當年的GDP（9653.2億美元）排名世界第七（低於美日德英法意）、約占美國十分之一的經濟總量，上升到2018年的GDP（131186.9億美元）排名世界第二、僅次於美國（按購買力平價計算已超過美國）的經濟總量，各方面地位的上升十分明顯；而香港的經濟規模卻相對下滑，GDP總量從97年占中國GDP的18.4%，下跌到2018年GDP總量僅占中國GDP總量的2.6%、已低於深圳。

簡單總結以上資料我們可以得到下面兩條粗略結論：

首先，過去幾十年全球最重要的大勢，就是中國的崛起和西方的相對衰落；

其次，相對而言，回歸後香港發展的軌跡更接近西方而非中國大陸，同樣呈現出相對中國大陸快速增長的衰落。

股諺有雲：‘有智慧不如趁勢’，對投資來講，看對大勢、跟著大勢走，遠比聰明努力重要得多。如果做反了大勢，哪怕再聰明、再努力，最後的結果恐怕也是輸錢居多。因此，不要逆勢而行，是很多成功投資者的信條。投資的道理，其實在社會生活中也同樣有參考價值，股市有大勢、經濟有大勢、社會生活也有大勢，逆了大勢，在生活中同樣容易失敗。

從大勢的角度看，如果香港要想有更好的發展，恐怕需要的是加強與中國經濟的聯繫，搭上中國發展的快車而不是相反，否則，香港發展相對滑落的勢頭可能很難扭轉。

不打開心結就難找到方向

從目前香港自身的經濟狀況看，香港產業老化的情況十分嚴重，幾大支柱產業如：金融業、專業服務業、貿易和物流、旅遊零售，再加上房地產，普遍都缺乏推動香港發展的動力。其中金融業以及相關的專業服務好一些，可以通過服務大陸經濟維持穩定增長；其他行業，貿易物流面對全球化發展受阻，貿易增長緩慢、競爭激烈的壓力，增長空間有限；旅遊零售面臨吸引力下降，全球其他國家努力爭取遊客的壓力，同樣缺乏增長動力；工商服務業也是成熟行業，未見有新的發展空間；房地產則屬於畸形發展，土地供應不足加上價格高企，嚴重削弱了市民生活質素，壓抑了其他行業的發展，很難成為推動經濟發展的動力。

所以，依靠香港自身的力量解決香港很多人面臨的樓價過高、無法安居，以及缺乏向上流動機會的問題，看來很難。解決住房問題，首先面臨的就是缺地，政府擬推動的明日大嶼，甫一推出就爭議多多，能否推得下去本身就是未知之數，而且就算可以推行，按計劃首批房屋建成也要十多年後，遠水難解近渴；而缺乏上流機會，很大程度上也是缺乏優質工作機會。由於香港的主要產業普遍有成熟、老化的問題，利潤率不高，因此企業很難提供大量高收入的工作機會給市民。而缺乏大量高收入工作，市民收入就不容易明顯提高，收入不高又面臨房屋價格昂貴、居住成本甚高，以及生活開支持續上升的問題，市民的生活壓力就越發沉重，特別是剛進入社會、缺乏資產、競爭力不高的年輕人，受到的壓力就更大。

從經濟發展的角度看，如果香港眼光僅僅聚焦在本地市場，困守在舊有的成熟行業上，香港的經濟增速有較大概率仍將延續過去逐步下滑的慣性、經濟地位繼續相對下降。

比較各種可能的方向，與西方經濟更緊密結合就意味著經濟增速同樣向西方增速靠攏，將導緻經濟增長率長期低位徘徊；專注本地市場則意味著沒有新增的市場空間，經濟發展隻能塘水滾塘魚、沒有出路；邏輯上隻有加強與大灣區經濟更緊密的整合，搭上中國經濟增長的快車，才有機會解決香港經濟發展上面臨的問題。大灣區首先可以給香港企業提供一個更大的市場，粵港澳大灣區有七千多萬人口，大約是香港的十倍，潛在的生意機會自然要遠遠多於香港；其次大灣區可以為香港的優勢行業以及人才，提供更多的優質、高收入的工作機會，增加其收入；第三，資源和人的流動可以部分緩解香港的房屋壓力，如果配套的醫療、交通、教育等方面能夠支持，同樣的開支在大灣區可能可以享受到更高的生活質素，將會吸引部分港人在大灣區工作和生活，減輕香港的居住壓力。

雖然香港經濟重拾動力、香港市民有機會改善生活質素的希望在於與中國經濟、大灣區發展的更緊密結合，但這個方向卻與香港目前占主流的意識形態不一緻；香港主流的意識形態大緻上仍然希望香港繼續向英美靠攏，儘量隔離與大陸的聯繫。不過這個希望一方面會阻礙香港的經濟發展和市民生活水準的提高，另一方面也與香港已經回歸這個現實背道而馳，既難以實現也會製造更多的爭拗，不是一個對香港有利的方向。

看起來，有利於香港經濟發展和市民生活質素提高的方向隻有一個，就是加深與大灣區其他城市的經濟聯繫，整合資源、提升效率，搭上中國發展的快車。但選擇這個方向，就需要打開心結，願意接受與過去意識形態不同的新東西，否則，香港經濟恐怕難有出路。

“中美領袖本月底的峰會，可以大緻肯定的是：不會立即達成中美貿易協定，原因很簡單，因為雙方分歧仍大，且貿易協定條款複雜，不可能通過幾個小時討論解決問題；但也不會見面大吵一架或者各說各話，然後掀桌子走人，因為那樣的話，就算特朗普總統願意，恐怕中國領導人也不願意參加這樣的會；既不能達成協議，又不至於一拍兩散，唯一的可能是雙方領袖將會達成一個在某些大家同意原則上，雙方團隊繼續談判的共識，然後恢復談判。

按正常情況估計，特朗普有較大的機會推遲對餘下中國商品的加稅，以避免支援率遭受進一步打擊；”

這是我們在上周博文「陰霾開始消散前景露出曙光」裡做出的預判。現在中美領袖峰會曲終人散，得到的成果與我們之前的預判基本一緻。

綜合峰會後的新聞報導，峰會的成果可以大緻歸納為：恢復談判；美國暫停加稅；允許對華為出售零件。

在我們看來，這三個成果具體執行起來可能仍會磕磕絆絆，美國的鷹派可能對現在這個結果並不心甘情願，譬如白宮經濟首席顧問庫德洛在峰會的第二天（6月30日）就馬上出來對峰會達成的結果發表評論說，允許向華為出手產品並非全面特赦，一切仍以國家安全為優先考慮。並進一步說，特朗普總統和中國領導人在大阪G20峰會上達成的協議並非最終決定。所以，就目前的形勢看，雖然特朗普總統說峰會談得很好，但距離達成協議恐怕還有一段長路要走。

不過，雖然協定估計無法迅速達成，但我們認為，中美領袖峰會最大的意義其實並不在最終協議達成的快慢上，而在於這次峰會的成果，改變了中美貿易戰逐步升級、越演越烈的走向。即是說，以本次峰會為標誌，中美貿易戰的高點可能已經過去，激烈程度開始要走下坡，逐步趨向平息了。

我們形成這個判斷的依據主要有兩個方面：

首先，特朗普和美國鷹派在對待中國的問題上，利益並不完全一緻。美國鷹派沒有選舉壓力，因而考慮問題更長遠、態度更堅決一些；特朗普因為有明年的選舉壓力，必須要考慮短期的經濟、股市、民意等因素。與中國的貿易戰長期化和進一步升級，對美國的經濟和股市都會造成衝擊，進一步加稅也會引起美國的物價上漲，削弱特朗普的支持率，因此，雖然美國的鷹派很想將貿易戰長期打下去並進一步升級，但這個策略很可能不符合特朗普的利益，繼續為特朗普採用的機會不大；

其次，貿易戰的長期化逐漸令美國的農民和企業界感受到了明顯壓力，民調顯示特朗普在上次勝選的農業州支持率走低證明了關稅政策造成的結果令農民反感；而最近在美國擬對餘下中國商品加征關稅的聽證會上，關稅政策遭到了美國企業的普遍反對，說明美國企業界對特朗普的貿易政策的態度開始從觀望走向明確的反對，簡單來說，以上跡象表明，貿易戰的持續令美國的民意出現分化，反對貿易戰的聲音越來越大，令貿易戰不容易進行下去了。

從峰會會談的表面上看，美國的立場較之前有所妥協，令到中美領袖峰會能夠達成幾項重要共識，不過這種妥協並非出自美國的善意（歷史證明美國的善意往往也都是靠不住的），實際上美國有所妥協的根本原因，還是因為經濟和股市面臨的下行壓力，以及特朗普面對的選舉壓力，加上美國支持貿易戰的民意較之前有所逆轉，這些因素的共同作用促成了美國立場的調整。

預計隨著明年選舉的臨近，特朗普將面對越來越大的選舉壓力，他對經濟和股市也會更關心（因為經濟和股市直接關係民意），這些對繼續打貿易戰不利因素的增長必將進一步限制特朗普在中美貿易戰中任性的空間，使得貿易戰趨向緩和的方向不至失控。總結起來就是，貿易戰的高潮已過，未來將較難出現類似之前的大幅度反復。

貿易戰的方向趨向明朗，與貿易戰可能帶來的經濟下滑密切相關的股市面臨的壓力下降，美股出現大幅調整的可能性也隨之降低，港股可能受到的週邊不利影響減少，加上中東戰爭的風險下降，美國下半年開始減息等利好股市的因素，港股的調整期可能已經結束，未來股市可能進入新一輪上升。