美國的重磅反華法案《2021年戰略競爭法》，2021年4月21日在美國參議院外交關係委員會以21比1的壓倒性優勢通過。該法案可以說是近年來美國反華法案的集大成者，基本囊括了美國反華的各個方面。目的是通過對幾個重要領域，如科技（主要是網路數位科技）、經濟（主要是供應鏈和基礎設施）、聯盟（拉攏團結盟友和夥伴）、西方價值觀（主要是宣傳領域）、及軍事領域（主要是對外軍援和建立反華軍事同盟）等的努力或資金投入，來形成一個比較全面和完整的框架，以有效應對與中國的“戰略競爭”。

這份彙集兩黨對華強硬共識的法案，在我們看來，無非是美國對‘中國崛起’焦慮心態的有一次具體展現，沒有什麼了不起。而且更進一步地說，我們預計這個法案最終的結果將會和我們的標題一樣，純屬‘瞎子點燈 白費蠟’，註定徒勞。因為，這個法案雖然包含了攻擊中國的關鍵，卻完全停留在舊時代、開錯了藥方。

簡單總結，這份法案可以用充滿了失敗主義氣息來形容。用一個形象的例子來說明，就好像讀書時班裡有個第一名，不過心胸狹窄。眼看著第二名急起直追，成績離自己越來越近，這個老第一名擔心焦慮得精神失常，不是自立自強，想辦法把自己的成績更提高一步，以應對第二名的競爭。而是乾脆出陰招、下絆子，用諸如限制第二名學習、不給第二名供應文具、搞小團夥罵第二名、引誘第二名不要再好好讀書之類的下流辦法，務求把第二名拉住或者絆倒。

這個法案的本質大概就是這麼個‘自己不行也不讓別人行’的樣子，看上去美國似乎已經對正面提升自己實力與中國展開良性競爭失去了信心，於是採取了一種‘既然我看來跑不過你，那我就想辦法拉住你或者絆倒你，讓你跑不快’的下流策略來對付中國。不過我們從過去的生活經驗和歷史經驗中可以知道，凡是害怕正面競爭，試圖用阻礙別人進步的辦法來取勝的人，最後的結果必然失敗。因為自強是攔不住的，阻力越大反而會帶來生命力會越旺盛的結果，就像古人所說：“生於憂患，死於安樂”的道理。

有一個網上著名的段子很好地闡釋了美國的這種不自信心態，中國人說要“雙贏”，意思是合作雙方不要只有一方得利，要雙方都有利；但是美國人就不這麼理解，美國人說“雙贏”就是中國人贏一次還不夠，要贏兩次才行，所以不光害怕和中國人合作，還要想辦法破壞中國的進步。

國家領導人說：“中國經濟是一片大海，而不是一個小池塘。狂風驟雨可以掀翻小池塘，但不能掀翻大海。”，這話點出了中國經濟穩定發展的關鍵，就是中國經濟夠大，內生的力量夠強，因此外界的打壓阻礙無法根本性改變中國發展的大局。從這個角度講，要想能夠掀翻中經濟這片大海，首先要把中國經濟分割成小池塘，只要中國經濟內部分裂成一個個小池塘，外界的力量就可能有效發揮作用。

應該說，美國一些人是有這個想法的，美國在香港、南海、新疆等問題上發難，投入大量資源宣傳抹黑中國，其目的就是為了在中國製造內亂。美國這次的重磅反華法案同樣把這個方向作為重點。該法案主要包含兩方面內容：一是用圍堵、阻礙的辦法儘量限制中國的發展，法案有關科技、經濟、聯盟、軍事等內容大概都朝著這個方向；二是在宣傳、培養親西方人士方面投入重大資源，希望在全球營造反華氣氛、製造中國內部的分裂。

客觀地看，美國的圍堵和阻礙當然會給中國製造不少困難，例如近兩年美國對華為、中興和很多高科技公司的打壓，以及在半導體方面卡中國的脖子，確實影響不小，2020年第四季度，華為的手機業務就從原來即將成為世界第一滑落到全球第五位。但是，宏觀來看這些困難對中國經濟不構成致命影響，譬如說雖然華為手機的市場份額大跌，但小米手機的市場份額反而大漲，美國的打壓對中國的整體影響有限。即使以現在中國最感困難的半導體來說，中國正集中全國力量向這個方向突破，一旦在2-3年或者3-5年取得成績，美國的半導體行業就可能失去大部分中國市場，而一旦失去中國這個全球半導體主要市場，美國半導體行業的衰落恐怕就很難避免。

所以，美國靠圍堵、卡脖子這類手段對付中國，最多給中國製造一些程度不同的困難，對中國的發展很難有根本性影響。那麼，美國靠在宣傳領域的大量投入，有可能在中國內部形成混亂，阻礙中國的發展嗎？答案照樣是否定的，雖然中國的內部穩定是中國發展的關鍵，但美國現在的努力，卻已經是時過境遷、很難有成效了。

2018年開始的中美貿易戰，到現在已經打了三年，從開始特朗普幻想的“貿易戰很容易贏”，到現在中國對美出口在美國大幅增加關稅後，反而出現增長，例如2020年對美出口就增長了8.4%，中國經濟成為全球2020年唯一正增長的主要經濟體，證明美國發起的貿易戰對中國的發展影響不大，對中國對美出口同樣影響不大，美國對中國發起的貿易戰完全失敗。回過頭來看，歷時三年的貿易戰，最大的成果是讓中國人民學到了這麼兩條：首先，美國是不可信的，美國不止想要中國的錢，還想要操控中國的命運；其次，美國沒那麼可怕，中國可以和美國鬥爭而且可以取得勝利，盲目崇拜美國的投降主義思想是錯誤和有害的。

2020年初開始的新冠疫情，是一場對全世界突如其來的的大考，所有國家的政府不管平時宣傳得如何優秀，都必須要接受疫情的公平考試。在這場大考中，中國作為第一個被疫情襲擊的國家，以較小的代價和很短的時間，迅速控制了疫情，並通過醫療隊伍和醫療物資輸出對全世界抗擊疫情做出了較大貢獻。反觀美國，這個號稱全世界最先進的國家，政府抗擊疫情一塌糊塗，民間自私、反智情緒氾濫，結果到現在（4月25日）已經造成了57萬多人死亡，超過第一、二次世界大戰美國死亡人數。通過這場疫情大考，中國人民認識到：原來美國的所謂民主自由是可以不理他人和社會安全的，美國政府也是不以美國人民的生命安全為首要考慮的。中國政府無論從對人民生命安全的關懷，到對社會的組織動員能力，都完勝美國。從抗擊疫情這個角度看，美國無論從體制還是愛護生命的道德層面，表現都不如中國，美國長期宣傳的道德光環徹底破滅。

特別是最近美國帶頭發起的對所謂中國在新疆進行了「種族滅絕」的指控，簡直令人啼笑皆非。對絕大多數中國人民來說，這個「種族滅絕」的指控，純屬睜著眼睛說瞎話，完全沒有認真對待的必要。因為這個指控和一般的謊言不同，過去美國及其盟友製造的有關中國的各種謊言，起碼裡面還有一些雖然被扭曲但還大概有點影子的內容，不算完全地胡說，還有些討論澄清的基礎。而現在這個指控，基本沒有一句是真的，一看就是個惡意的謊言，除了令中國人反感和感歎美國連造謠的水準都已經低劣如此之外，很難有其他的作用。

經過近幾年美國的表演和教育，其結果就是絕大多數的中國人對美國過去仰視的心態沒有了，對美國要不擇手段打壓中國的共識基本形成了，對美國輿論的信任基本消滅了，對中國的信心更強了，中國人也更團結了。

在這樣的民心民氣下，美國就是在宣傳上再努力、投入再多的資源，對中國人民來說，又能有什麼用？

所以，美國這個重磅法案的目標是不可能達成的。阻礙打壓最多給中國製造一些困難，改變不了中國發展的根本格局；宣傳領域再努力，對於已經看清其面目、不再信任他們的中國民眾來說，大概率是白費力氣。

必須承認，拜登還是很拼的，也抓得住重點。以79歲高齡的老弱之軀，還要為了美國的利益四處奔波，挺不容易。上任以來，美國的疫苗接種工作明顯加大了力度，效果也很明顯。3月25日，拜登於白宮召開了上任以來首場總統新聞發佈會，宣佈已經在上任的第58天提前兌現了承諾——即上任100天完成1億劑新冠疫苗接種的目標，並將在上任100天內完成2億劑新冠疫苗接種目標。另一方面，拜登政府於3月11日成功推出了1.9萬億美元的“美國救助計畫”，給美國經濟打了一針強心針。接著3月31日，再接再厲的拜登又宣佈將推出超過2萬億美元的基建計畫。

隨著疫苗接種大面積普及，估計美國整體將在未來一到兩個月達到群體免疫的效果，疫情有望受控，加上這麼多錢砸下來，經濟正常恢復疊加資金刺激，一時間美國經濟的前景似乎一片大好。

但是，世界上的事情從來都是說易行難。美國想大撒金錢刺激經濟、重修基建固然很好，但是能否順利推行，卻不是僅靠良好意願，拍拍胸口、表幾句決心就可以解決的。

宏觀而言，美國靠著軍事霸權、美元霸權、科技霸權在全世界賺了多年的容易錢，實體經濟比例越來越低、虛擬經濟比例越來越高，底子已經虛了。雖然表面看仍然強大無比，是世界第一強權，其實內裡矛盾越來愈多、越來越尖銳，大勢已經走下坡了，要想重新振作，並不容易。

具體而言，拜登政府先花1.9萬億美元救助經濟，再想推動超2萬億美元的基建計畫，需要大量資金，但是美國已經債臺高築，錢從何來呢？

照拜登的計畫看，錢的來源無非是兩條：短期主要靠發債籌措；長期靠加稅彌補。不過一說到加稅，原則上支持投資基建的共和黨馬上翻臉，共和黨領袖麥康奈爾表示，考慮到“大規模增稅”以及其對國家債務的潛在影響，“我不太可能支持拜登的基建計畫”。

共和黨反對加稅，意味著拜登的基建方案共和黨不會支持。共和黨不支持拜登方案，拜登就只有兩條路，或者是不理共和黨，單靠民主黨議員強行通過方案；或者是與共和黨妥協，找到一個能夠讓共和黨滿意的折中方案。從現在的情況看，由於根據預算法規定，動用“預算和解”（可以讓民主黨強行通過法案）程式有次數限制。今年僅剩一個法案可動用該程式，且需留給聯邦政府2022年財政預算使用。因此估計在10月以前，拜登的基建法案都難有大的進展，除非拜登願意不加稅，與共和黨妥協，不過這個可能性不大。

加稅估計不順利，發債可能同樣未必順利，因為天量美債的大買家現在在減少而不是增加。

對當今的美國政府來講，發債最好能達到：‘規模足夠大，利息足夠低’的效果，這樣一來，美國政府可以有足夠的錢花，又不會有很重的債務負擔。但是，願望很豐富，現實很骨感，又想發足夠多的債又想有足夠低的利息看來不那麼容易實現。

根據IMF的資料，去年第4季，美元在全球外匯儲備佔比跌至59%，創25年來最低，按季下跌1.5個百分點，連跌3個季度。美元占全球儲備的比例下降，說明其他國家對美元資產的需求較之前下降，而與此同時，2020年美國國債創下近28萬億美元的新高，預計2021年很可能突破30萬億美元，說明發債的需求激增。一方面是其他國家對美債的需求下降，另一方面是美國國債的供應大增，如果美聯儲不加干預的話，勢必造成對美國國債的拋售，迫使國債利率上行。實際上，近期美國國債息率的急漲，雖然市場普遍認為是由於憧憬經濟復蘇帶來通脹預期上漲所致，但美債買家減少也是一個重要原因。

但是，利息上漲過多又會困擾美國的財政收支。以30萬億國債的規模計算，利息上升1厘，將增加3000億美元的美國利息開支，而美國2020年的財政收入僅3.6萬億美元，上升2厘，利息開支將增加6000億美元，接近美國財政收入的17%。如此巨大的利息支出，相信即使富如美國也難以長期承受，因此，從利息開支上大致可以斷定，美債利率的上漲空間恐怕很難超過2%。美國10年期國債息率從去年的水準到現在已經上升了接近1厘，估計未來再度急漲的機會下降。另外，國債利率上市雖然有助於吸引更多的美債買家，但實際利率上升必然對經濟復蘇造成負面影響，對尚在恢復的美國經濟造成打擊。

由於受制於利息開支，美債息率很難大幅上漲，因此，單靠提高債息回報吸引全球資金為美國融資的路走不通。但是美國政府又必須大量發債融資支持經濟，既然靠全球資金把握不大，就只能靠美聯儲兜底了。

不過靠美聯儲印鈔又存在另一些問題，大量印鈔將減弱全球對美元的信任，引發美元的貶值預期，貶值預期可能引發更多的資金離開美元，造成美國資金外流和美國通貨膨脹失控，與美聯儲印鈔買債支持政府融資的初衷完全相反。

看似強大的美國政府就這樣處於兩難之中，發債融資必須要做，國債利息不能不升又不能多升，印鈔不能不印又要小心濫印。既然每條路都不敢去到盡，估計最後的結果就是一個各種因素都照顧一下的大雜燴，不會太令人意外。

簡單來說，我們可以有以下幾個大致判斷：

首先，美債利率會升，但是空間有限，持續急升的可能性也不大，在經過年初的一輪急升後，很可能將進入一段時間的震盪整固期；

其次，美國減少QE，貨幣政策逐步正常化很難，因為美國的融資需求持續上升，而外資對美國國債的需求又較前下降，美債利息又不能升得太高，美聯儲必須要增大印鈔買債力度，才能平衡這兩方面；

第三，美國經濟會有強勁回升，但目前市場沒有考慮到拜登基建計畫無法順利推行造成的負面影響，換言之，市場對美國的經濟復蘇程度可能過於樂觀了；

第四，美聯儲說2023年前都不會加息，不過經濟恢復將帶動通脹上升，可能加劇實質負利率情況，令美元也很難長期保持強勢；

第五，利率上升空間有限將限制舊經濟股的上行空間，由於不少舊經濟股已累積相當升幅，部分資金可能回流增長領先的新經濟股。

對股市而言，由於QE很難收緊，所以資金寬鬆的大局不會有根本性改變，對股市有利。不過近期市場主流對美國經濟復蘇帶來美國利息上升、通脹上升、商品上升等的看法可能有些過度預期，不排除未來會逐步修正。

國家領導人對世界大勢的判斷是“東升西降”，這個判斷抓住了國際形勢變幻的要害。從這個角度觀察世界，近年世界各種亂象背後的原因一下子變得清晰起來。

當今世界最主要的矛盾就是中美之間的矛盾，中美之間的矛盾為什麼會發展到如此激烈的地步，是不是像有些人說的那樣，中國繼續‘韜光養晦’，繼續悶頭發展，不要與美國鬥，矛盾就可以化解了呢？

這個問題，如果不從“東升西降”這個角度來理解，很容易會變得‘公說公有理，婆說婆有理’，把事情弄得糊塗起來。但如果把中美矛盾放在全球力量“東升西降”的背景下，一切就清清楚楚了。

二戰後的全球秩序基本上就是美國為中心的秩序，蘇聯分裂後，美國成為全球超強，龍頭的地位變得更加穩固。但是，進入二十一世紀，特別是2008年金融海嘯美國經濟遭到重創後，中國的急起直追快速拉近了雙方力量的差距，令美國的心態越來越焦慮失衡。

最近兩任的美國總統都說了大實話，特朗普說：美國第一，拜登說：在他治下不會讓中國超越美國成為全球最強大的國家。他們兩人說來說去其實就一個意思：就是美國要永遠第一，不管用什麼辦法，總之要把中國壓在美國之下。

但問題是，中國力量的快速增長是一個客觀現實，中國的實際增長就是要比美國快，不管用什麼方法計算，只要中國快於美國的趨勢不變，中國就必定會在或早或遲的未來某個時間，超過美國登頂世界，美國也將變成世界第二。不管美國願意還是不願意，按照之前的路徑發展下去，中國超過美國差不多是一個必然的結果，而這個結果是當前美國還無法接受的。

既無法接受中國超過美國，可自身的增長又比不上中國，這個現實與理想之間的巨大裂痕就這樣擺在了美國面前。在美國看來，按目前中國的發展勢頭，靠常規的措施已經很難抑制了，要想實現壓制中國、保持美國第一的願望，就只有靠使橫手、出茅招了。這就是近年中美這戰、那戰背後的真正原因，與中國的態度無關而與中國的發展有關。從這個意義上講，那些認為中國應該繼續‘韜光養晦’的人是有些弄錯美國的焦點了。‘韜光養晦’強調的是對外低調的態度，而態度恰恰是美國不關心或者不那麼關心的；‘韜光養晦’希望保留中國發展的實際，而這恰恰是美國不能允許的。所以，‘韜光養晦’解決不了中美之間的問題，只要中國堅持發展，就一定會遇到美國的無理打壓，這是美國為了繼續獨享霸權而必須要做的。而事情的另一面，中國為了中國人民的利益不可能放棄中國的發展，這也是無法改變的。於是，中美矛盾和美國的無理打壓就在雙方的堅持中變得不可避免。

拜登政府上臺以來，改變了特朗普政府過往直接單點進攻的策略，而是邀朋喚友，搞大範圍的面進攻。近來，除了用‘種族滅絕’為藉口，試圖組織美歐聯軍，用新疆棉花為著力點攻擊中國外，在金融方面，美國的佈局看來也大體完成。

因為拜登政府推出的1.9萬億美元的救助經濟計畫，以及正在討論的高達數萬億美元的基建計畫需要投入巨額資金，而美國自身又已債臺高築，完全靠美聯儲印鈔解決資金缺口有可能會引發美元的大貶值，導致資金外流、甚至引發美國自身的金融動盪，造成得不償失的結果，所以，美國如意算盤中的上策解決方案，很可能是通過各種手段吸引國際資金流入，用國際資金彌補美國資金需求的缺口，而不是直接訴諸印鈔。當國際資金被吸引到美國，造成新興市場資金不足時，這時候即使美國再開啟印鈔機，市場的負面效果也會小得多。

美國打的小算盤

為了實現這一目標，就目前的形勢看，美國大概採取了以下一些手段：

首先，用大量的資金投入，造成美國經濟強勁增長的現象，令新的投資機會湧現，吸引國際資金流入美國經濟體系；

其次，大量投入資金拉動的經濟復蘇，可能造成經濟增長和通貨膨脹升溫的效果，使得投資者拋售美國遠期國債，造成美國國債息率急升、美元轉強的結果，同樣起到吸引資金流入美國的效果；

第三，打壓最大對手中國的上市企業，限制它們獲得金融資源。例如最近美國證券交易委員會（SEC）發佈通告稱，已通過臨時修正，以執行《外國公司責任法案》（HFCA Act）對上市公司資訊披露的要求。意味著在美上市的中概股將面臨更大的退市壓力，令在美上市的中概股普遍大跌。

第四，通過對香港和大陸的各種制裁和輿論引導，希望達到誘使資金離開中港金融市場的效果。例如去年以來，反復出現的有關香港資金外流的報導，就未必完全沒有博弈考量。

簡單來說，目前美國在金融領域主要有兩手，一手是通過經濟好、利率高，提升自身對國際資金的吸引力；另一手是通過打壓、制裁、輿論引導等手段，打擊最大對手中國對國際資金的吸引力。

中國反制手段

對中國而言，要反制美國的金融攻勢，也要準備兩手，一手是保持中國經濟的快速增長，給進入中國的國際資金創造更多的投資機會，增加中國對國際金融資源的吸引力；二是支援中港金融市場，保持中港金融市場的穩定和健康發展，吸引資金流入中港金融市場。

需要注意的是，對中國而言，考慮宏觀經濟和金融政策，不能僅僅關注中國自己的經濟和金融狀況，還必須增加一個維度，加入中美的金融和經貿博弈考量，否則，就很可能迷失焦點，造成損失。

舉例來說，如果單純考慮中國自身的經濟和金融狀況，由於去年疫情期間的大幅貨幣寬鬆造成的負債率上升以及考慮到2021年中國經濟的強勁增長前景，宏觀政策從寬鬆轉向正常和貨幣政策的傾向收緊無疑是有道理的。但是，考慮到中美之間的金融博弈，以及美國試圖通過打壓中港金融市場來達到自身吸引國際金融資源的目的，宏觀政策和貨幣政策的轉向就必須謹慎，不能操之過急，否則，就有可能形成美國在努力打壓中港金融市場，中國的貨幣政策也因為收緊過急造成對中港金融市場的較大打擊，客觀上變成中國的貨幣政策在幫美國打壓的忙，完全偏離了中國貨幣政策服務於國家利益的目的。

中國的金融政策，除了關注國內的經濟和金融狀況，同樣應該更多地關注如何可以更好地吸引國際金融資源。在這方面，可以參考美國的經驗，近年來，美國的金融市場牛氣沖天，吸引了大量的國際資金，如果按照傳統的估值體系，美國股市的估值大約處於歷史最高水準，照說應該也有不少泡沫，但美國政府似乎並沒有像中國的專家學者對中國股市的泡沫那麼著急，沒見他們有為美國股市擠擠泡沫的想法，反而看到美聯儲不斷地呵護美股牛市。由此可見，股市是否存在泡沫、負債是否嚴重並非宏觀經濟和貨幣政策的唯一考量，在一定程度上，可能對國際金融資源的爭奪更加重要。

對中國而言，如果中港金融市場能夠走出與美國不一樣的節奏，穩定發展，就可以為國際資金提供一個很好的分散風險的場所。過去中國金融市場經常被人詬病的地方，一是風險較高，不夠穩定；二是開放程度不夠。如果中港金融市場可以提高穩定性，走出自己的節奏，不隨著美國金融市場起舞，並提高對國際資金的開放程度，必定對國際資金有巨大吸引力。因為隨著美國在無限制印鈔的路上越走越遠，其蘊含的風險也將越來越大，有遠見的國際資金必定需要尋找新的可以對沖美國印鈔風險的投資市場。

綜上所述，在美國試圖打壓中港金融市場的當下，中國自身的宏觀經濟和貨幣政策不應產生客觀上幫助美國打壓的效果，而應該反其道而行之，盡力保持中港金融市場的穩定，並以自身的健康發展吸引更多的國際金融資源流入。

毋庸諱言，自二戰以後建立的國際秩序，美國一直處於中心地位。特別是蘇聯垮臺、冷戰結束後，美國更是一家獨大，成為全世界的超級強權，頤指氣使、如日中天。

不過‘日中則仄、月滿則虧’，事物的發展都有其自身的運行規律，過了頂點，就要走下坡路了，古今中外，概莫例外。

美國的超強霸權也是如此，自2008年全球金融海嘯後，美國鬥贏蘇聯得到的超強地位就開始逐漸受到侵蝕，實體經濟日漸衰落、貧富分化日趨嚴重、內部矛盾越發尖銳、社會不滿日見累積，就像一個過了鼎盛期的運動員，身體內部積累的傷病全都開始爆發出來。而在中國崛起的反襯下，這一衰落就越發引人注意，也令美國的心態越來越趨於焦慮。

中國崛起所帶來全球力量對比的東升西落，就是當下所面臨的百年不遇之大變局的宏觀背景。過去，在以美國為中心的全球秩序中，所有其他國家都處於不同程度的從屬地位，中國在一定程度上也受制於這個美國主導的國際秩序。但是，隨著中國整體實力的上升和美國整體實力的下降，美國繼續維持高高在上的地位已經越來越困難，中國在不久的將來追上美國已經是一個大概率事件。

中美兩國最近的高層對話可能是一個足以載入史冊的標誌性事件，標誌著中國平視美國時代的到來。

3月18日和19日，中美高層戰略對話在冰天雪地的美國安克雷奇舉行，不過，冰冷的天氣似乎無法冷卻話題的火熱。中共中央政治局委員、中央外事工作委員會辦公室主任楊潔篪更是金句叠出、火力十足。

“我現在講一句，你們沒有資格在中國的面前說，你們從實力的地位出發同中國談話。”

“二十年前、三十年前你們就沒有這個地位講這個話，因為中國人是不吃這一套的。如果你們要跟我們好好地打交道，那麼我們就相互尊重打交道。合作對雙方有利，特別是這是世界各國人民的要求。”
“難道我們吃洋人的苦頭還少嗎？難道我們被外國圍堵的時間還短嗎？隻要中國的制度對頭，中國的人民是聰明的！要卡住我們是卡不住的。歷史會證明，對中國採取‘卡脖子’的辦法、來打壓的辦法，最後受損失的是自己。”
這是多少年未曾見過的清楚表明自身立場的大白話，與過去經過修飾、磨去鋒芒的外交話語完全不同，毫不隱諱地直指本質，就是要美國不要再居高臨下地扮出教師爺的樣子指手畫腳，要談就互相尊重地好好談，要是不想好好談，想用卡脖子的辦法逼中國就範，那隻會搬起石頭砸自己的腳。

聯繫到國家領導人在3月6日看望參加全國政協十三屆四次會議的醫藥衛生界、教育界委員，並參加聯組會時所說：“70後、80後、90後、00後，他們走出去看世界之前，中國已經可以平視這個世界了，也不像我們當年那麼‘土’了……”

平視世界，意味著不會勉強和犧牲自身的利益或者調整自己的立場以屈從美國的要求，意味著對美國話語和價值體系的掙脫和獨立，意味著無論什麼事情都先從中國自己的立場和利益出發。這個態度以及對自身的定位，對中國與國際相關的各個方面包括金融，都有深遠的影響。

據3月20日中國證監會消息，中國證監會主席易會滿在中國發展高層論壇圓桌會上發表主旨演講時表示，“當前，市場上也出現了一些有趣的現象。比如，部分學者、分析師關注外部因素遠遠超過國內因素，對美債收益率的關注超過LPR、Shibor和中國國債收益率，對境外通脹預期的關注超過國內CPI。對這種現象我不作評價，但對照新發展格局，建議大家做些思考。”

中國的企業，除了少量以出口為主的企業，市場主要在中國、客戶主要在中國、經營主要在中國、融資也主要在中國，照道理其盈利水準也主要的與中國的經濟環境相關，即使某些企業有一部分美元融資，對企業經營的影響通常也不大。為什麼美國的財政貨幣政策、美國的利率水準、美國的國債收益率，反而會對中國的金融市場有較大影響？確實有些不好理解。

如同易主席所言，“部分學者、分析師關注外部因素遠遠超過國內因素”。說到底，這種不正常的現象恐怕還是因為有不少人過去長期‘仰視’而不是‘平視’美國造成的。實事求是地講，在長期形成的以美國為中心的國際秩序中，美國的各項政策對其他國家的影響是巨大的，也形成了美國主導的理論和價值體系霸權，許多研究者不自覺地陷入了美國為中心的理論和價值體系中，自動把中國放在研究體系的邊緣位置，其關心美國政策和經濟環境甚於關心中國政策和經濟環境的行為也就不難理解了。

從金融市場的角度看，美國能夠對中國發生影響，主要通過三個方面。一是資金流動，美國的財經政策對國際熱錢的影響巨大，國際熱錢受其影響進出中國金融市場，造成中國金融市場的波動，是美國對中國影響的一個重要方面；二是對中國出口的影響，美國是中國的其中一個重要出口市場，美國的經狀態濟影響美國的需求，進而通過中國的出口變化對中國經濟造成影響；三是心理影響，金融市場的投資情緒具有傳染性，美國的金融市場全球最大、參與者最多，美國金融市場的動盪也會通過熱錢流動和心理影響傳染到中國的金融市場。

除了以上幾方面的實際影響外，過度關注美國的財經政策，實際上會扭曲對中國金融市場的正確認識，不自覺地將中國金融市場置於美國的主導之下，甚至按美國的病情給中國經濟開藥方，結果自然對中國金融市場的健康發展不利。

平視美國對金融市場的意義，就在於擺脫美國的牽制，把中國的財經政策和經濟環境作為研究的主要方面，而把美國的相應領域作為研究的次要方面，不能本末倒置，隻有這樣，中國金融才能更好地服務於中國經濟。

美國時間3月12日（週五），美國十年期國債息率再度突破1.6厘的心理關口，達到1.625厘的高位，但市場反應與3月8日美債近期首次突破1.6厘時的表現有些不同。

美國時間3月8日，美國十年期國債息率近期首次突破1.6厘至1.603厘水準時，代表科技股的納斯達克指數大跌310.99點，而代表傳統經濟的道鐘斯指數則大漲306.14點，形成一個科技股與傳統經濟股背道而馳的大分叉；而3月12日美國十年期國債息率漲至1.625厘水準時，代表傳統經濟的道鐘斯指數走勢與3月8日的走勢類似，繼續上漲293.05點；但代表科技股的納斯達克指數走勢卻與3月8日走勢有明顯不同，納斯達克指數僅下跌78.81點，如果細看全天走勢，可以看到納指僅僅在早段最多跌240點左右，之後走勢穩步向上，全天形成了一個開低走高的小陽燭，說明市場早段的恐慌沽盤已經被消化，十年期國債息率上升對科技股形成的沽壓明顯緩解。

如果看回市場輿論，雖然主流輿論仍然認為十年期國債息率上升意味著未來通脹上升和實際利率上漲，通脹上升有利能源、商品等大類資產，利率上升有利金融股等的利息收入，對舊經濟股有利。而高增長的科技股當前盈利規模普遍低於舊經濟類公司，融資也較多，實際利率上漲帶來的融資成本上升和未來長期盈利折現下降都對企業估值有負面影響，因此國債利率上漲對科技股不利。

但是，上週五科技股走勢明顯較前轉強，部分大型投行和機構投資者也開始有些不同聲音發出。如德意志銀行量化指標顯示，債券與科技股之間的相關係數自2015年來為零。金融和能源闆塊與債券收益率的正相關係數最高，公用事業和房地產闆塊與收益率的負相關性最高。德意志銀行量化策略師Andreas Farmakas表示，科技股與美國國債缺乏直接而持續的聯繫。實際上，這些股票過去常常隨國債收益率上升，因為國債收益率上升被視作經濟強勁信號，而這可能有利於企業盈利。

Mediolanum International Funds股票主管Terry Ewing認為，“許多科技公司將在未來很多年中繼續受益於熱門題材，這將帶來巨大的利潤增長。”他還認為，“從今年下半年到明年的某個時候，投資者應該開始考慮轉向更高品質的股票，而不是跟復蘇週期相關的股票。”

摩根士丹利則認為，中國股市在美債收益率上升的環境下更具有彈性。由於中國的貨幣和財政政策相對獨立，因此可以規避各種波動。

從市場走勢和上述與主流不同的言論看，國債利率急漲帶給股市的影響與之前相比，開始有些分化。

在我們看來，通脹上升和經濟強勁都可能帶來利率上升，但不同的是，單純通脹上升帶來的資金收縮、利率上升對股市不利；而經濟強勁帶動的利率上漲，起碼在利率上升不多的早期階段，由於企業盈利增長快，足以消化利率上升的負面影響，反而可能帶動股市上漲。

從目前美國國債收益率快速上升的背後原因看，對未來再膨脹的擔憂帶動國債息率上升與經濟預期強勁復蘇帶動國債利率上升兩種解讀同時存在。市場主流傾向於認為，對大量投放貨幣刺激經濟將引發較高通脹的擔憂推升了國債息率，令實際利率快速上升，因而導緻了近期市場的大幅波動，特別令高增長的科技股備受壓力；而美聯儲、美國財政部官員則認為，國債息率上揚是市場人士預期經濟復蘇轉強，而非通脹疑慮升溫，更不認為市場正預期長期通脹將升穿聯儲局設定的目標。也就是說，在美國財金官員眼中，國債利率上升是美國經濟轉好、企業盈利能力改善的證明，不僅不需要擔憂，反而是好事，說明企業的經營好轉，可以承受較高利率。

簡而言之，根據上述兩種不同解讀，預判的股市走勢將完全不同。如果市場的焦點關注在實際利率上升所造成的對企業盈利和估值的損害上，股市就會承受壓力，出現動盪；反之如果如同美國的財金官員所言，市場的焦點轉向經濟復蘇帶給企業的盈利增長上，股市則可能繼續上漲。

從上週五美國國債息率急升而舊經濟股上升、科技股表現冷靜的情況看，市場的關注焦點有向盈利增長方向轉移的跡象，對港股後市恢復穩定有利。

3月5日，中國全國人大第四次會議在北京召開，國務院總理李克強做政府工作報告，總結「十三五」時期發展成就並提出「十四五」時期主要目標任務。

對於2021年的重點工作，與資本市場較有關聯的有以下內容：

「國內生產總值增長6%以上；居民消費價格漲幅3%左右。」從設定的指標看，通脹目標3%低於去年的3.5%，說明政府預期通脹情況將會有所改善。但6%的經濟增長目標卻明顯較市場主流預期的8-9%為低，說明政府對今年經濟增長的困難有充分的思想準備，留出了餘量。設定一個低於預期目標的原因可能一方面是要集中精力推進改革創新、推動高品質發展；另一方面原因可能是考慮到外部環境的不確定性，例如美國大量印鈔會否觸發新的金融動盪等。

「今年赤字率擬按3.2%左右安排、比去年有所下調，不再發行抗疫特別國債。」這個安排說明中國經濟已經基本走出疫情，回歸正常。疫情期間推出的較為寬鬆的財政和貨幣政策，將要逐步從寬鬆轉為正常。

「加大5G網路和千兆光網建設力度，豐富應用場景。」說明以5G為代表的新一代通訊技術仍是政府關注的發展重點，相關的產業大有可為。

「穩定增加汽車、家電等大宗消費，取消對二手車交易不合理限制，增加停車場、充電樁、換電站等設施，加快建設動力電池回收利用體系。」說明2021年刺激內需的其中一個重點是汽車和家電，在推動汽車消費中，電動車又是其中一個重要方向。

「引導平臺企業合理降低商戶服務費。穩步提高消費能力，改善消費環境，讓居民能消費、願消費，以促進民生改善和經濟發展。」這部分內容長遠看對目前在香港上市的大型互聯網平臺型企業不利，平臺收費有降價壓力，雖然政府不會強迫平臺降低收費，但社會環境會令平臺收費承受壓力。

總體來看，政府對2021年經濟工作把握的原則是穩中求進，力求把經濟發展的基礎建設得更加穩固，然後在穩定的基礎上向科技要生產力，依靠創新推動實體經濟高品質發展，培育壯大新動能。經濟的穩健發展將為資本市場奠定一個可靠的基礎，同時，政府把擴大內需作為經濟發展的一個重要戰略基點，將會出臺更多的實質措施擴大內需。

另一件大事就是美國的刺激經濟方案，美國參議院上週六（3月6日）經過通宵激辯後，終以50票對49票的微小差距，通過總統拜登提出的1.9萬億美元（約14.8萬億港元）刺激經濟方案修正案，預計週二（3月9日）再由眾議院表決後，3月月14日由總統簽署生效。

與前幾輪特朗普主導的救助方案相比，拜登在本輪救助方案中，直接通過發現金、失業救濟、兒童補助、學生資助等名目向美國民眾提供了大約1萬億美元個人資助，大超特朗普方案對個人的資助；另一方面，特朗普著重的對大企業資助，在拜登方案中則未見蹤影。

由於拜登方案對個人的資助大增，可能會帶來兩個效果，一是美國經濟的需求將會有較好的恢復；二是可能有一部分個人尚未使用的熱錢流入股市，加大美股的波動。

目前針對美國救助經濟方案對市場的影響，大致有兩種關注角度不同的看法。一種看法認為，美國新救助方案資金大量流向個人，將帶來需求膨脹，帶來經濟過熱和通貨膨脹，導致利率上升和股市泡沫破滅，對股市不利。近期美國國債息率上升，導致股市大幅波動就證明了這一點；另一種看法認為，救助方案將令經濟迅速恢復，帶動企業盈利上行，財政刺激落地前後以及疫情前景明朗階段，投資者對經濟的樂觀預期將提升風險偏好，對股市有利。

簡而言之，兩種不同看法都源自救助方案帶來的經濟復蘇，不同之處分別看重經濟復蘇帶來的盈利上升和通脹上升的不同側面。在我們看來，兩種看法都有道理，關鍵是看當時市場的焦點聚焦在哪個方面。

近兩周市場的大幅波動很明顯是因為投資者將焦點聚焦在救助方案帶來的通脹風險和利率上升方面，但由於目前失業率仍高，通脹的實際壓力尚不明顯，因此，市場有可能在未來某個時間又會將關注焦點放在救助方案帶給企業的盈利提升上，屆時股市將會扭轉之前的弱勢、重新走強。

綜合而言，中國經濟穩中求進，未見有較大風險。美國經濟預計將有較強反彈，加上救助方案向社會釋放大量資金，資金充裕的情況難以改變，根據美聯儲最近的表態，短期收緊銀根的可能性基本不存在。因此，一旦市場將焦點聚焦於經濟復蘇帶來的盈利增長，在充裕資金的推動下，股市仍有望再創新高。

有人說較高的通脹肯定有，而且就在眼前。

他們的根據主要是歷史經驗。歷史上，確實有不少無限制印鈔引起的惡性通脹。近代最著名的就是德國魏瑪共和國時代的超級通脹，1919年至1924年，為支付德國一戰戰敗的巨額賠款，德國政府對貨幣的發行量進行了超級加倍以獲得必要的資金，加重了貨幣貶值，鈔票的發行量與面值「齊頭並進」，雙雙暴漲。

大通脹加劇了社會各種矛盾，導致生產趨於停滯，失業率大幅上升。為了維持財政運轉，政府決定將債務進一步貨幣化，引發了超級通脹。1921年，紙馬克和美元的匯率是64:1，到了1923年11月則是4.2萬億：1。紙馬克價值形同廢紙，惡性通貨膨脹日益加重，德國經濟陷入崩潰的深淵。

現在全球的金融狀況是，自2008年全球金融海嘯以來，無限制印鈔的現象越演越烈，以地位近乎全球央行的美國聯儲局為例，2008年以前，美聯儲的資產負債表大約穩定在不足1萬億元(美元，下同)的水平，金融海嘯後經過幾輪量化寬鬆，至2014年，其資產負債表已經膨脹到約4.5萬億美元的高位。2020年新冠疫情爆發後美國再次瘋狂印鈔，至2020年下半年美聯儲資產負債表規模已達約7萬億元。隨着美國更多救助方案的推出，預計美聯儲資產負債表有機會在2021年底超過10萬億元水平。在美聯儲以外，全球其他主要央行例如歐央行、日本央行、英國央行、中國央行等，雖然印鈔的速度略有差別，但無一例外，2008年以後，其資產負債表規模全都是以倍數上升。

以當年德國大通脹和其他一些惡性通脹的先例看，全球如此大規模的印鈔，沒有理由不造成嚴重通脹，現在美國拜登政府又推動1.9萬億元的刺激經濟方案，更加劇了通脹展望的惡化。

不過，也有人說在當下這個生產力極其充裕的時代，較高的通脹還很遙遠。

實際通脹壓力有限

美聯儲主席鮑威爾最近在美國眾議院金融服務委員會作證時表示，美聯儲預期消費者物價漲幅未來三年都無法上升至2.0%。美國新任財長耶倫也表示，有人警告刺激經濟方案可能帶來通脹風險，但經濟的最大風險是提供給失業勞工的協助不夠多。耶倫還說：「我花了很多年研究通脹，並且擔心通脹。我可以告訴各位，如果通脹成真，我們有應對的工具。」

換言之，在這兩位美國金融方面最有權威的人士看來，現在擔心通脹有些太早了，刺激經濟、恢復就業才是當前要務。

從實證的角度看，2008年以來美聯儲和全球主要央行的印鈔行動，到現在為止，確實沒有在全球造成嚴重通脹。這中間的原因，部分可能與中國作為全球工廠的近乎無限供應能力有關，部分可能與印出的鈔票主要由富裕階層獲得，基層的消費能力改善有限，因此總需求沒有太大的提升有關。

迄今為止，印鈔對經濟和金融的實際影響，主要局限在金融市場各類資產的上漲，而不是實體經濟中的物價上漲上。

雖然較高的通脹是否就在眼前還不好說，但投資者對於通脹即將來臨的擔憂卻是實實在在地發生了。

1月底以來，對企業融資成本影響巨大的美國10年期國債息率持續上升，差不多創出了1年高位，說明投資者對通脹和利率前景的看法較為悲觀，傾向於認為未來通脹和利率都會有較大的升幅。

這種擔憂反映在金融市場上，造成了資金對大量風險資產、特別是代表新經濟的科技成長股的拋售，令全球股市出現較大震蕩。

當前投資者的通脹預期與現實中的通脹數據很明顯不一致、存在裂口，要彌合這個裂口，或者是通脹數據上升到通脹預期的水平，或者是通脹預期下降到實際通脹的水平。對股市來說，如果通脹數據上升（意味着收緊貨幣的壓力較大），對股市就較為不利；如果通脹預期下降帶動國債收益率下降，對股市則較為有利。

從通脹的角度說，雖然長期來看，無節制印鈔必定會帶來對貨幣信心的減弱，過多的貨幣追逐有限的實物也必定會帶來通脹。但長期意味着多長時間卻有明顯的不確定性，起碼2008年大印鈔印到現在，嚴重的通脹並未發生，通貨膨脹仍然處在較低可控的水平，美國政府再推1.9萬億元刺激經濟方案是否一定會引發較高的通脹呢？仍然是個未知數。

不過，不管未來是否會有較高通脹，有一點較為確定，就是短期或者至少在今年上半年，在美國就業仍然疲弱的情況下，出現較高通脹的機會不大。如果未來確有較高通脹，理論上應該出現在明年經濟和就業都有較好恢復的時候，而不是近期。

美或引導通脹預期走向平穩

從通脹預期的角度講，由於與實際通脹間存在裂口，且政府不樂見通脹預期影響企業融資成本和股市穩定，因此，除非實際通脹數據可以迅速升溫，否則預計政府將引導通脹預期下行，以穩定企業融資環境和股市。而且從美聯儲和財政部關心美國就業情況勝過通脹情況的態度看，即使未來通脹真的出現較大上升，恐怕美聯儲也未必就會迅速提高利率、收緊銀根，而很可能繼續維持貨幣寬鬆，以協助就業改善。

綜合以上討論，由於短期實際通脹快速上升的機會不高，近期公布的中美通脹數據也都弱於預期，顯示實際通脹壓力有限，因此，美聯儲和美國政府有較大的可能將盡力安撫市場，引導市場的通脹預期走向平穩，以穩定金融市場。

如果市場的通脹預期冷卻，股市有較大的可能將擺脫壓力，重回升軌。

經過了一些反復，科興疫苗首100萬劑終於在上週五（2月19日）順利抵港，預計首批輝瑞疫苗也將在月底前抵港，至此，香港對抗新冠疫情的主要手段‘疫苗接種’開始具備，如果可以加快疫苗到貨和接種的速度，香港的經濟轉機有望在不久的將來出現。

毋庸諱言，在採購疫苗和疫苗接種方面，除了各種實際問題外，香港社會還存在一些人為的阻礙或者拖延，損害了香港的整體利益。

目前香港面臨的實際情況是，像內地和澳門一樣，用較為堅決有力的手段控制疫情，困難很大。從去年至今，香港的疫情一波又一波，連續不斷地出現，而且越演越烈，到最近的第四波疫情，感染人數持續多天居高不下，至今也僅是回落到較低水準，而且不明源頭個案始終在感染個案中佔有不低的比例，說明病毒已經擴散入社區，疫情隨時可能出現反彈。

香港過去一年的抗疫成績，坦白說無法令人滿意，成效也遠差於毗鄰的內地及澳門，但不管原因何在，事實上證明了目前情況下的香港，如果沒有一些根本性的改變，恐怕單靠防疫措施，已經難言可以控制疫情了。

靠自身的措施難以控制疫情，那剩下來的唯一出路，就只能依靠疫苗了。理論上，只有社會上盡可能多的人接種疫苗，形成防疫屏障，讓病毒傳染的傳播鏈中斷，香港的疫情才會受控，各種限制人群聚集的防疫措施才可以放鬆和解除，香港才有望和內地通關恢復人員往來，香港備受打擊的經濟才可能好轉。

從這個意義上講，儘快引進足夠多的疫苗，儘快讓盡可能多的人接種，才能儘快控制疫情，才有條件放鬆防疫措施、恢復經濟，才符合香港整體的最大利益。反之，出於種種考慮，限制或者反對疫苗的儘快到港，不推動市民儘快接種疫苗，都是對香港整體利益不利的。

譬如有些專家以國產疫苗沒有在國外醫學雜誌上刊登第三期臨床資料為由，反對在香港批准使用科興疫苗，表面看，他們似乎也有些道理，因為這是過去的慣常做法，而且在國外醫學雜誌上發表一般要經過同行專家評議，感覺上也更安全些。但是，這些專家首先忽視了無論是國產的國藥還是科興疫苗，都已經經過了三期臨床測試並在全球多個國家獲批准緊急使用，已經有多達千萬級別的各行各業的民眾接種了疫苗，並沒有發現嚴重的負作用，這樣清楚的事實難道不比在醫學雜誌上發表論文來得更重要和更有說服力？其次，同行專家的看法不一定絕對正確，本身就不應該完全依賴；第三，中國和西方國家的疫苗之爭，本身又有一些地緣政治的因素參雜其中，國外的醫學雜誌會不會在發表中國疫苗的三期臨床資料方面有政治考量並不確定，因此更不應該將醫學雜誌是否發表這個因素看得太絕對。

另外，雖然打不打疫苗是個人的自由，但也要看到，不打疫苗的人感染新冠病毒的機會更高，除了個人的健康更容易受到威脅外，也更容易成為病毒的傳播者，對社會的整體疫情防控有害。因此，部分以種種藉口抵制接種疫苗的聲音，實際上都是把個人或者小集體的利益放在了香港的整體利益之上，對香港不利。香港政府和社會應該積極鼓勵市民接種疫苗，也應該盡可能給接種者提供更多的選擇，以滿足他們對接種是否安全的合理關切。

按媒體披露的消息，以目前較為普遍的四種疫苗來論，國產的國藥和科興疫苗雖然有效保護率資料上略遜於輝瑞疫苗和阿斯利康疫苗，但是安全性似乎更好，至今未發現有嚴重負作用，而且最新報導其對變異病毒防護同樣有效；輝瑞疫苗的負作用相對較大，挪威的資料顯示其對年老體弱多病者可能有嚴重負面影響，而且對變異病毒的防護是否有效也尚未明朗；阿斯利康疫苗的負作用同樣較大，而且南非的研究發現該疫苗對變異病毒的保護作用有限，南非已經暫停接種該款疫苗。

綜合而言，幾種疫苗各有其優缺點，政府應該盡可能提供不同特點的疫苗，讓民眾在接種時根據個人的關注重點進行選擇。

從到貨情況看，科興和輝瑞疫苗都可以在2月到貨，而阿斯利康疫苗則要6月才開始到貨，也就是說，短期香港接種只能靠科興和輝瑞疫苗，要想令香港市民可以在較短時間內大量接種，香港很可能需要買多一種可以儘快到貨、而且安全性和有效性都經過驗證的疫苗，林鄭特首之前提請中央政府安排向香港供應國藥疫苗，希望特區政府可以儘快落實，協助香港儘快控制疫情、恢復經濟。

如果香港政府可以安排足夠多的疫苗在上半年到貨並給市民接種，香港的疫情就有可能在上半年受控，目前困擾多個行業的防疫措施就可以放鬆甚至取消，香港的內部消費就可以恢復；如果香港政府可以與內地和其他國家商談妥當，憑藉疫苗接種證書可以通關免隔離，那麼內外交流就可以逐步恢復，香港經濟就有望出現根本性好轉。冰封已久的旅遊業，受疫情打擊嚴重的零售、餐飲、房地產、澳門娛樂等行業都將重現生機，股市相關板塊也將受益。

足夠的疫苗儘快到貨和能否讓盡可能多的香港市民接種，決定了控制疫情的時間，也就決定了經濟復蘇的時間。從這個意義上講，能否有足夠的疫苗儘快到貨，是決定香港經濟能否儘快復蘇的關鍵。