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6
九月
中美博弈下的中國弱點

中國國家統計局最新發佈的8月製造業採購經理指數(PMI)為51.3%,比上月上升0.1個百分點,亮點是中小型企業的情況好轉,中型企業指數為50.4%,比上月上升0.5個百分點;小型企業指數為50.0%,比上月上升0.7個百分點。中國非製造業商務活動指數為54.2%,比上月上升0.2個百分點,表明非製造業總體擴張步伐有所加快。
這個數字明顯好於市場預期,市場預期本來PMI應該繼續下跌至51%;如果與彌漫在中國經濟領域的一些大禍臨頭之類的悲觀論調相比較,這個資料更有些令人有幻覺般的不真實感。不過,財新傳媒發佈的財新中國製造業PMI卻依然繼續下跌,8月指數為50.6%,低於7月0.2個百分點,創14個月新低,生產端表現平穩,但需求疲軟。綜合而言,目前經濟資料尚無明確方向,中國經濟的前景仍不明朗。
從宏觀角度看,中美關係乃至全球局勢,以特朗普總統發動的全球貿易戰為標誌,可以說進入了一個三十年未有之大變局。過去的三十年,或者說中國改革開放的三十年,主要的外交和經濟政策都以美國為重心,政治上韜光養晦,不和美國公開對立;經濟上對美國和發達國家開放,中國經濟通過融入全球產業鏈,進入美國和世界其他市場,取得了快速的發展。當然中國也付出了不小的代價,譬如血汗工廠、環境惡化、貧富差距擴大等,積聚的大量美元也主要用於購買美國國債。

 

 

但是,世界上沒有長盛不衰的東西,這條舊有的中國生產美國消費的道路,隨著全球化帶來的歐美發達國家的產業空心化逐漸嚴重,越來越走不下去。現在,中美貿易戰的開打,基本宣告了舊有道路的終結。不管此次的中美貿易戰未來以何種方式結束,中美乃至全世界的經濟關係都無法回到從前了。貿易戰最大的意義是讓各國都認識到,國與國之間的經濟關係不是一成不變、沒有風險的,假設任何時候國與國經貿關係都不會受到破壞是相當幼稚的看法,特朗普的貿易戰打破了很多人對於世界的美好幻想,讓大家認識到,這個世界的本質依然還是叢林,要想在叢林裡生存,自己能夠保障自己的安全是最重要的生存法則。
貿易戰帶來的影響之一,就是各國將更加重視自身的經濟安全,會儘量減少自身經濟對外界的依賴、減少被別人卡脖子的機會,可以預見,未來中國的經濟政策將更加強調獨立自主,重心將更加向內需方面傾斜。與美國的關係,將從過去三十年的合作為主,向未來又合作又鬥爭的方向轉變。簡而言之,就是以後的中美關係鬥爭性將增加,合作性將減少。
由於中美都是核大國,又都有很強的常規軍力,基於互相威懾的原理,雙方爆發直接衝突或者戰爭的機會不大。雖然中美的博弈涉及兩國關係的各個方面,美國也同樣試圖在軍事上給中國製造麻煩,例如利用臺灣問題,通過軍售或者加強軍事和官方聯繫的辦法給中國施加壓力,希望迫使中國在經貿方面讓步,但這方面的小動作,在中國軍事力量日益增長的今天,實際上的作用有限,也很難給中國造成嚴重的實質傷害。所以,在中美博弈的軍事方面,美國雖然略佔優勢,但已難以給中國造成重大壓力。
在實體經濟方面,中國可能在2018年趕上甚至超過美國成為全球最大零售市場,消費能力正快速增長。中美自身都有龐大的經濟規模,中國的工業生產能力更強,美國在高科技領域更具優勢,雙方依託各自目前相差無幾的消費市場,都具備較強的博弈能力。換句話說,在實體經濟領域,中美雙方各有自己的優勢和弱點,沒有一方有壓倒性優勢。
相比較而言,美國對中國較有優勢的地方,主要是在文化或者說輿論方面以及金融領域,也可以說,這些方面就是中國的弱點所在。

 

 

由於中國改革開放的三十年,可以簡化為向美國學習的三十年,所以,美國的文化、價值觀、各種社會和經濟理論在中國具有重大影響就很容易理解。譬如在經濟和金融領域,中國經濟學的理論、金融的各種理論、研究問題的框架等等,大量地來自美國,運用來自美國的理論,研究中國的問題,得出與美國同行接近或者受美國同行影響的結論,是相當普遍的現象。
在金融領域,輿論的影響力相當重要,輿論在相當程度可以塑造人的預期,以西方經濟學理論為骨幹的理論和傳媒界,自然容易塑造出傾向西方的輿論,並容易為西方觀點所影響塑造自己的預期。而預期又會指導人的行動,預期與行動之間的相互加強關係,常常會引發自我踩踏的羊群現象,令預期變成自我實現的預言,對政府穩定市場的努力造成巨大干擾。譬如2016年的人民幣大跌,就很有一些自我實現的預言味道,其運行邏輯可以簡化如下:市場先是預期在美聯儲加息、中國經濟減速、杠杆率較高的情況下人民幣將會貶值→人民幣資金外流→人民幣大幅貶值→資金加速外流→國家外匯儲備快速下降→加深悲觀預期→資金繼續加速外流,完美演繹了悲觀預期如何演變為資金外流和金融不穩。
一般來說,在金融投機力量試圖攻擊一個市場時,並不會完全依靠自身的力量(其自身力量也有一定限度),在大多數情況下,自身力量只是起引導和撬動的作用,真正形成趨勢必須要依賴市場參與者恐慌之後所誘發的自我踩踏。例如在97年開始的亞洲金融風暴,香港作為一個實行貨幣發行局制度的地區,理論上港元和美元存在一一對應的關係,基本不存在港元美元被迫脫鉤的風險,但因為周邊亞洲貨幣紛紛貶值形成了普遍貶值的心理預期,在投機資金用衝擊港元來引導市場預期,給貶值心理推波助瀾下,港元拆息被迫大幅扯高,高企的利息又打擊股市,港股市場被沽至完全不合理的低位,如果不是依靠港府入市穩定市場,打斷了這個自我加強的負面迴圈,港人的財富不知道會被洗劫到什麼地步。
同樣在2016年在美聯儲加息的背景下,中國債務爆破、經濟硬著陸的輿論誘導也是很強的,人民幣大量的資金外逃就是經濟基本面轉弱和輿論誘導下形成的悲觀預期結果,現在回過頭來看,2016年中國GDP增長為6.7%,比2015年的6.9%僅下降了0.2個百分點,屬於大致平穩,帶給投資者極大心理壓力的債務爆破也無影無蹤。可見當時那些悲觀預期並不十分靠譜,完全忽視了中國金融系統由國家控制,國家有能力處置任何影響全域的重大金融危機的特點,以及中國政府有強大的財政實力、對經濟有重大影響力、可以出臺短期措施支持經濟的現實。

 

 

從另一個角度講,當時主流的悲觀預期主要只參考了歐美的過往經驗和理論,沒有考慮到中國的具體特點,邏輯上存在明顯的漏洞,卻能大行其道,並為投資者所廣泛接受。這個事實說明美國在金融領域的影響力確實非同一般,塑造輿論的能力很強,即使他們說的不一定對,卻容易為投資者接受。
在此次的中美貿易戰,當前的主流輿論同樣對中國的前景很悲觀,其理由與2016年差不多,主要還是經濟減速、債務過高以及人民幣貶值會引發資金外流等,這些看法如同以前一樣忽視了中國政府對金融系統的控制能力,以及為維持經濟增長所做的努力。從國家統計局發佈的8月PMI可以看出,中國政府穩定經濟的努力已經產生了一定效果,中國經濟急速放緩的機會不高,無需過於悲觀。
從過去的經驗看,單憑悲觀預期並不能打垮一個市場。要打垮一個市場,必須要形成投資者的自相踩踏,只有集合投資者自身的力量才能打垮市場。這個過程,輿論引導起塑造預期的作用,悲觀預期引導一部分投資者採取行動形成走勢信號(或者投機力量也參雜其中),更多投資者跟進放大走勢信號,走勢進入自我加強階段。
維護市場穩定最重要的地方在於,不能任由市場形成自我加強的負面迴圈,如果不能有效引導和塑造投資者預期,就必須要在走勢上切斷負面預期與市場走勢之間的聯繫,若是負面預期不能通過市場走勢實現自我放大,市場參與者一般就很難陷入恐慌式的自我踩踏,市場就會比較容易得到穩定。

30
八月
人民幣回穩 股市短期可能見底

從股市走勢看,上週A股明顯開始轉強,走勢趨於穩定,初步扭轉了之前持續下跌、不知底在何處的恐慌心態,令近期的疲弱走勢有見底可能。

 

 

中美兩國上週三(8月22日)於華盛頓重啟貿易談判,一如所料於23日低調結束,沒有達成任何成果。事實上雙方之前都對此次談判不抱幻想,派出的談判代表層級也遠低於此前的談判,顯示這大概只是一次摸底和溝通性質的談判,雙方都想探探對方的底線而已。談判後有媒體報導說,有中國官員表示11月美國中期選舉前都不會再有談判,為貿易戰的快速解決蒙上了一層陰影。

談判結束的當日,中美兩國按原定計劃再向對方的160億美元的商品加徵關稅,貿易戰逐步升級的趨勢沒有變化。

從雙方的態度看,雙方都在等待對方頂不住壓力向自己妥協,比如美國商務部長羅斯就認為美國比中國有更多子彈(可徵稅商品),經濟也更強勁,因而會在對峙中佔據上風.。中國方面則認為,美國的要求涉及經濟主權,不能妥協,只有打到傷害足夠大,泰國願意妥協的才是出路。

根據雙方的取態,貿易戰短期有轉機的可能不大,只能等到接近年底看雙方的內部壓力是否會令其政府的態度有所轉變。對金融市場而言,就是貿易戰對經濟和金融市場的壓力將長期存在。

 

 

據媒體報導,8月20日中國政府相關資金進入A股市場干預近期跌勢,買入大盤藍籌股,以支持股市。報導指,相關資金入市只是為了維護市場穩定,並非為了推高股價。從股市走勢看,上週A股明顯開始轉強,走勢趨於穩定,初步扭轉了之前持續下跌、不知底在何處的恐慌心態,令近期的疲弱走勢有見底可能。

政府相關資金入市是穩定股市的其中關鍵一步,近期內地和香港股市在中美貿易戰的負面衝擊和經濟放緩的壓力下,走勢看上去似乎進入了負面循環,對經濟的悲觀預期→各路資金拋售→引起跟風沽空和斬倉→加劇股市跌勢和悲觀心態→進一步惡性拋售,如果沒有政府相關資金入市穩定市場,吸納那些恐慌性拋盤和沽空盤,打斷跌勢的惡性循環,股市自身很有可能走出大幅偏離經濟基調的跌跌不休走勢,影響經濟和金融的穩定。

另據中國外匯交易中心8月24日表示,人民幣兌美元中間價報價重啟逆週期因子,消息刺激人民幣離岸匯價大升約630點子,升幅接近1%。對投資者來說,逆週期因子最直觀的作用就是打斷人民幣匯價下跌和悲觀預期之間互相加強的關係,令悲觀預期無法直接轉化為匯價下跌,使得看淡人民幣的投機資金的投機難度大增;也會令人民幣中間價相對穩定,增加人民幣持有者的信心,對金融市場穩定有利。

由於人民幣匯率的下跌常常與資金外流有一定聯繫,因此疲弱的人民幣通常會對金融市場穩定有負面影響,股市的投資者容易因擔心資金外流而信心不足,導致股市疲弱;債市的投資者同樣會因擔心資金外流而離開債市,影響債市的穩定。

逆週期因子的引入,客觀上有穩定匯價的作用,而穩定的匯價又在一定程度上會產生穩定投資者預期的效果,對穩定內地和香港股市有利。

 

重啟逆週期因子效果顯著

我們認為,中國政府近期採取的政府相關資金入市支持股市和重啟逆週期因子穩定人民幣匯率的兩招,抓住了近期金融市場波動的牛鼻子,有機會扭轉前一段時間股市持續疲弱的現象,令股市找到階段性底部。

貿易戰以來,中國政府為穩定經濟和金融採取了不少措施,但在股市方面效果明顯差強人意,就連美國特朗普總統也用內地股市大跌作為美國在貿易戰中佔有優勢的證據。股市不穩定的原因,關鍵之一就在缺乏長線資金買入,而本應作為市場主力的各類機構,出於各種各樣的考慮和自身利益,很難承擔維護市場穩定的重任(當然政府也很難要求它們放棄自身利益去維護市場穩定)。如果沒有政府相關資金入市穩定市場,慣於追漲殺跌的各路資金有極大的可能會按其悲觀預期繼續沽空,將市場殺到嚴重偏離經濟基本面的位置,對政府穩定經濟和金融的努力造成負面影響。

在市場出現極度悲觀和恐慌的時候,指望市場利用自身的力量恢復正常,可能性不大;在極度悲觀和恐慌的情況下,市場有更大的可能會發生非理性的惡性拋售,令投資者產生重大的財富損失,進而影響經濟和金融的穩定。因此,在市場出現非理性恐慌的時候,政府有必要動用長線資金入市穩定市場,而且政府的入市維穩不應是一次性的權宜之計,否則一次性維穩之後,市場仍然會重蹈覆轍、再次下跌,而應該是一個持續的策略,一直維持到投資者的信心完全恢復,市場恢復正常運行才停止。政府維穩資金也不應急於退出,否則在市場尚未完全穩定下的匆忙退出,又將帶給市場重大壓力、甚至導致前功盡棄。

現在政府動用相關資金進入股市維穩和重啟逆週期因子,為市場提供了長線做多資金,又穩定了資金外流的預期,對穩定股市有極大幫助,由於政府相關資金理論上只要有需要就可以無限供應,因此股市看淡沽空的力量將會因為勝算不高而收斂,而願意長線買入的投資者則會受到鼓舞,有利於股市在政府資金入市水平附近形成階段性底部。

參考歐美和日本救市經驗,政府相關資金(央行資金)入市除了在市場恐慌時起到穩定市場、保護投資者財富的作用,還可以有以下效果:

首先是向實體經濟注入資金,由於上市公司一般是實體經濟中經營較好的企業,政府資金入市購買優質上市公司股票和企業債,相當於將資金通過上市公司注入了實體經濟,方便了上市公司融資,帶動了股市穩定。而股市活躍、走勢健康,可以令更多的上市公司融資得益,協助實體經濟發展。內地經濟長期存在資金進入實體經濟管道不暢的問題,股市長期走熊,明顯限制了企業利用股市融資、吸引資金進入實體經濟的功能,因此,政府相關資金入市,推動股市健康發展,在一定程度上會有助於解決向實體經濟注入資金的問題。

 

政府應助擴大內需

其次是製造財富效應,擴大內需。政府相關資金入市,購買優質上市公司股票和企業債,推動股市健康發展,可以製造財富效應,改善內需。內地經濟的成功轉型、降低對出口的依賴,有賴於一個持續增長的內需市場,而持續增長的內需則需要持續增長的財富支持,在股市本身創造財富能力不足時,利用政府相關資金入市,推動股市健康發展,增加股市創造財富效應的能力,可以在一定程度上協助改善內需。內地的股市投資者是內地消費能力最強的一批人,如果能夠有長期的正財富效應,必定會顯著增加內需消費。美國經濟金融海嘯後的複蘇增長就在相對程度上依賴股市製造的財富效應,持續走牛的股市製造的財富效應,推動了美國的內需增長,進而推動了經濟復甦,這個經驗值得關注。

政府相關資金(或央行資金)入市穩定市場,進而推動股市健康發展、製造財富效應、增加內需,是很多發達國家金融海嘯後行之有效的經驗,也是中國政府推動內需、發展實體經濟,可以考慮選擇的方向之一。

24
八月
耐心等待加倉時機

A股拖累港股,港股要走出好的行情,应静待A股的好转。
当下A股弱势运行,沪深指数不断走低,个股普遍走弱,资金参与意愿严重不足,成交量持续萎缩。多数分析师认为,目前A股走弱受内外多因素影响,最新公布的7月份数据反映实体经济下行压力增大,央行发布的社会融资规模数据表明资管新规对原有资金结构的冲击正不断显现;而国际方面,在美联储加息的背景下,新兴市场国家汇率的大幅下跌,这既导致资金的流出,也抑制了资金的风险偏好。中美贸易战走向存极大的不确定性。上述不利因素短时间内可能难于改善。 A股可能维持震荡下行的弱势。
与此同时,二季度以来国内宏观经济政策逐步调整,稳增长、稳预期等各项政策措施正在不断推出,预计还会继续推出,中国经济表现出了良好的韧性。 7月份人民币新增货款增加明显,银行间中短期拆借利率大幅走低,显示国内资金市场环境正在改善。凡此种种,都会对A股产生积极影响。利好的不断积累,市场风险的不断释放,终将会导致A股积极变化。
我们建议投资者短期应谨慎,但长期不宜悲观。睁大眼睛关注宏观经济环境变化,埋头专注选择优质个股,耐心等待市场转机出现,耐心等待加仓时机。

23
八月
高天滾滾寒流急

上周的港股市場,確實有些‘寒流滾滾’的味道,壞消息接踵而至,負面衝擊一浪接一浪,恒生指數一周大跌約1200點,投資者信心大受打擊。
第一個壞消息是土耳其的金融動盪。
在8月10日美國宣佈加倍徵收土耳其輸美的鋼鋁關稅後,土耳其里拉單日暴跌接近20%,引發市場擔心新興市場金融危機重燃,新興市場股債受到拋售,資金流向美元避險。
港股在這波拋售潮中也未能倖免,上週一(8月13日)裂口低開,恒指全天大跌約430點,揭開了暗淡一周的序幕。
第二個壞消息是中國經濟繼續放緩。
上週二(8月14日)國家統計局公佈7月份經濟資料,顯示受基建投資繼續回落影響,1-7月全國固定資產投資增速僅為5.5%,低於市場預計的6%,創出了歷史新低;拉動經濟增長的主力消費也露出疲態,7月全國消費品零售總額按年增長8.8%,低於市場預期的9.1%,也低於6月資料9%;7月的工業增加值按年增長6%,也低於市場預期的6.3%。
國家統計局新聞發言人劉愛華表示,目前國內外環境更趨嚴峻複雜,經濟運行穩中有變,但中國經濟持續平穩的基本面不會發生變化。下半年隨著政策的落實落地和項目審批的加快,基礎設施有望企穩。
第三個壞消息是騰訊業績倒退。
作為對市場影響巨大的股王,騰訊這支大牛股季度業績近13年來首次出現倒退,出乎了很多投資者意料,對科技股和港股整體帶來了一些負面影響。由於騰訊市值在恒生指數中佔有較大比重,騰訊業績倒退帶來的沽壓,帶動恒生指數出現了較大跌幅。
第四個壞消息是港幣資金外流。
受各種負面消息和美元強勢的影響,香港金融系統再現資金外流。由於港幣兌美元屢次觸及7.85的弱方兌換保證,8月14日至16日,金管局在沉寂3個月後再度出手干預匯市,香港金管局在紐約交易時段多次出手承接港元沽盤,三天共計買入167.87億港元。
港幣資金流走在新興市場資金普遍外流的背景下,加劇了投資者對港股市場的戒心,對股市走勢帶來了一定負面影響。

 

 

這些壞消息在短時間內集中出現,確實容易引發對後市的悲觀預期。
本文的標題詩句引自新中國開國領袖毛澤東主席的«七律·冬雲»,詩的下句是:“大地微微暖氣吹。”,詩詞寫於1962年的冬天冬至之後,這兩句詩的直觀意思是冬天的滾滾寒流又急又勁,寒冷給人們帶來的壓力很大。但冬至之後,陽氣漸生,大地開始有了一些回暖的味道,滾滾寒流終究沒有擋住大地將要回春的資訊。
現在的中港股市很有一些“高天滾滾寒流急”的樣子,那下一步,也會有“大地微微暖氣吹”的時機嗎?
從上周的幾個壞消息來看,土耳其里拉急速貶值帶來的新興市場金融動盪,暫時還是個別事件,雖然包括香港在內的新興市場股市和匯市都受到了不同程度的負面衝擊,但由於目前新興市場國家特別是亞洲國家普遍在對外貿易和外匯儲備方面較前有明顯改善,國家的經濟形勢尚算穩定,即使仍存在經濟和金融狀況進一步惡化,進而演化為廣泛金融危機的可能性,但就眼下情況而言,土耳其金融動盪尚未有廣泛波及亞洲國家的跡象。
歐盟作為向土耳其貸款的主要區域,在土耳其金融狀況不穩的情況下,面臨一些貸款風險壓力,但就目前披露的資料,歐洲的銀行向土耳其提供的貸款總計約1430億歐元,主要是西班牙和義大利銀行,德國銀行占比不大,總體而言,情況尚屬可控。而且土耳其經濟規模不大,與其他新興市場國家貿易聯繫有限,也限制了危機的進一步擴散。
所以,就目前情況而言,擔心土耳其金融動盪會發展成了橫掃新興市場的金融危機,暫時有些過慮了。
中國的經濟放緩,根據國家統計局發言人的說法,預計隨著下半年維穩政策的落地和項目審批的加快,基建投資有望企穩。根據7月底召開的中央政治局會議精神,在經濟方面提出了從就業到預期的六個穩字,也就是說未來經濟增長和金融形勢也都將是穩字當頭,如果經濟增速有持續下行壓力,預計中央政府仍將不斷推出維穩措施,維持經濟穩定增長。
至於騰訊業績倒退則屬於一次性的衝擊,雖然騰訊是重磅藍籌,對指數有較大影響,但季度業績下跌僅屬個別和一次性現象,不會影響大市運行的趨勢。
港幣資金外流,尚屬於正常範圍。港美息差擴大,部分港元資金流向美元套息,減少港元結餘,推動港元利息上行,減少港美息差,是香港貨幣發行制度自發調節的應有現象,暫無需過度解讀。當然,港幣資金的外流在港股市場往往容易被解讀為外資撤出,投入股市資金可能減少,因而給港股帶來壓力,但只要港幣資金外流不是真的遭到類似97亞洲金融風暴類型的惡意攻擊,心理上的衝擊一段時間後就會消除、並不會持久,對股市也只會構成短期負面影響,暫時無需過於擔心。
雖然近期壞消息很多,人民幣兌美元匯率反復偏軟,也增加了人民幣資金外流的壓力,對中港股市有一些負面影響,但由於中國仍實行資本管制,熱錢很難形成大規模無序流動,所以,中國經濟雖然可能存在人民幣匯率偏高和人民幣資產(例如房地產)估值較高的問題,但要想對此形成較大衝擊,並不容易。暫時來看,情況尚屬可控,影響也主要停留在心理層面。

 

 

利好消息方面,除了中央的持續維穩措施外,中國商務部16日公佈,應美方邀請,商務部副部長王受文將於8月下旬率團訪美,繼續進行經貿磋商。雖然各方對這個低層級的磋商能有結果都不抱什麼希望,但美國主動邀請這個現象,卻可能說明美國對中美貿易戰態度較前略微正面,貿易戰前景也略微好轉。
綜合而言,貿易戰的壓力和中國政府的維穩措施,構成了港股震盪市的基本格局,但上周的幾個負面沖擊破環了震盪市的穩定,使得大市走勢偏弱,進入了弱勢下行模式。基於負面衝擊暫時看並不持久的原因,預計在這些負面衝擊影響減退後,大市將恢復上下震盪,也就是說,雖然上周的連續負面衝擊帶給市場了較大壓力,也令很多投資者對後市悲觀,但中央政府維穩給市場托底的大格局沒變,中央政府的持續維穩政策也必定會在股市有所反映,給股市低位帶來支持。

16
八月
震盪市可能是港股短期的主流

就目前的港股走勢而言,大致受制於兩個重要因素:上面是中美貿易戰帶來的壓制作用;下面是中國政府維穩經濟和金融帶來的支持作用。暫時來看,由於中美貿易戰的發展趨勢仍然是逐漸擴大,因此,投資者對市場前景普遍信心不足,市場向上突破的可能性不大;另一方面,中國政府的維穩措施又在不斷地推進,從金融的結構性寬鬆、降杠杆變為穩杠杆,到財政政策要更加積極、要刺激內需等,這些措施的推出又明顯改善了金融和經濟較為緊張的狀況,增強了投資者信心,一定程度上對沖了貿易戰帶來的經濟和金融下行壓力,令到股市向下突破的機會也相對有限,因此,大市短期較大機會將處於沒有明確方向的震盪之中。

 

 

展望未來,中美貿易戰的發展有兩點較為確定:一是貿易戰將逐步擴大,根據特朗普政府的貿易戰路線圖,500億美元的中國輸美商品加征完關稅後,就要對另外的2000億中國輸美商品加征關稅,目前看不到特朗普政府會主動停止加稅的可能;二是由於美國對中國的要求(按美國的說法),是要鼓勵中國改變貿易政策,而貿易政策涉及經濟發展的方式,屬於一國的主權範圍,中國基本不可能接受美方的要求、按美國要求妥協。
不過中國和美國短期看都不會妥協,不一定意味著中美貿易戰年內完全沒有轉機的希望,我們在之前的博文裡討論過這個問題,總的看法是只要特朗普的關稅政策帶來的傷害,造成美國國內的普遍反對、特別是其核心支持者(鐵銹地帶的藍領工人和農民)的反對,特朗普就有很大的可能被迫轉向,貿易戰就有機會達成停戰協議。
如果今年晚些時候貿易戰出現轉機甚至達成停戰協定的情況出現,意味著一個壓制港股上升的重要因素被消除,有可能帶動港股出現一輪較強反彈。
未來其他影響港股走勢的重要因素包括:中國經濟在內外壓力下,能否維持相對穩定的增長;強美元會否引發新興市場不穩定、波及中國;美聯儲的加息會否減慢美國的經濟增長、引發美股調整。
在降杠杆背景下,中國的地方政府融資平臺和房地產都受到一定壓力,基建和房地產投資有所放緩,企業的融資環境也較為緊張,經濟增長的動力下降。而中美貿易戰又進一步壓制了出口,加劇了經濟下行的壓力。在中國政府採取了一系列穩杠杆、寬貨幣、積極的財政政策等措施後,目前金融緊張的形勢趨於緩和,實體經濟融資難的情況也較前一段時間改善,由去杠杆引起的債務違約現象趨於穩定,市場信心也有所恢復;實體經濟方面,預計財政政策的發力將托底經濟增長,使經濟增速不至急速下降。
大體而言,在中國政府採取一系列穩定金融支持經濟發展的措施後,預計中國經濟大概率能夠保持穩定。從歷史的經驗看,中國經濟一向具備規模大、韌勁足、迴旋餘地大的特點,在過去多次外部和內部衝擊下都能夠基本保持經濟的穩定增長,暫時沒有跡象顯示這一次的負面衝擊會導致中國經濟出現失控。
不過,如果中國經濟真的發生失控式的急速放緩,中港股市就將面對較大的負面衝擊,也就是說,在這種情況下,港股可能出現向下突破,產生較大跌幅。

 

 

美元走強引發新興市場資金回流美國、資產遭到拋售,甚至產生貨幣和經濟危機,在歷史上的美元強勢週期經常可見。1997年發生的亞洲金融風暴,就是一個典型的例子,金融危機從泰國貨幣遭到拋售開始,迅速蔓延到周邊亞洲其他國家,形成了一個席捲亞洲的金融風暴。在本輪美元的加息週期中,隨著今年以來美元的走強,不少新興市場國家貨幣也遭到不同程度的拋售。最近的例子就是8月10日開始的土耳其里拉暴跌,隨著美國特朗普總統宣佈將土耳其出口美國的鋼鋁關稅加倍至50%和20%後,土耳其里拉一度單日暴跌超過20%,帶動其他非美貨幣普遍兌美元出現下跌。土耳其里拉的暴跌,會否類似以前一樣演化為橫掃新興市場的貨幣和經濟危機,目前尚難以判斷。
從新興市場貨幣的表現來看,雖然陸續有一些國家如阿根廷、巴西、俄羅斯、南非、土耳其等國家的貨幣出現了較大跌幅,但相對來說,基本都是一些個別現象,尚未如同之前的亞洲金融危機一樣構成一個能夠火燒連環船的面,所以,整體的危險性不算太高;其二,現在的國際環境也與之前有了較大不同,由於中國在國際經濟和金融領域影響力的上升,給了新興國家以在歐美之外尋求融資的另類選擇,比如此次土耳其里拉危機,土耳其總統埃爾多安馬上宣佈將與俄羅斯與中國加強聯繫,並研究利用人民幣進行融資。繞開美元的融資,明顯將減低美元緊縮帶來的負面影響,對新興國家金融穩定有利;其三,亞洲各國在亞洲金融危機後,普遍較為注意維持適當的外匯儲備,目前各國的外匯儲備普遍較高、應對衝擊的能力較強,暫時引發大面積金融危機的風險不大。
整體來看,新興市場的貨幣風險現在大約仍處在單個散發階段,尚未見廣泛蔓延的跡象,但仍須保持警惕。
雖然特朗普之前公開抱怨美聯儲的鷹派加息動作和言論減弱了他減稅政策帶給經濟的動力,希望美聯儲緩和加息步伐,但根據美聯儲的獨立傳統,特朗普公開表示不滿有可能反而會強化美聯儲的鷹派加息立場,以免被人詬病美聯儲不夠獨立和受美國政府指揮,因此,美聯儲如同之前宣稱的全年4次加息很可能將會達到。如果美聯儲按計劃全年加息4次,則美國十年期長債息率有可能在今年底達到3.5%左右水準,長債息率的上升,有可能壓制美國經濟的增長甚至導致美國股市出現較大調整,隨著美國利息水準的逐漸上升,這個風險將越來越大。
2019年美國利息將進入較高水準,對經濟的抑制作用將有所表現,而特朗普減稅政策對經濟的刺激力度也將開始減退,減稅帶來的赤字上升的負面影響將開始浮現,美國經濟和股市的前景傾向不明朗。
總結以上討論,港股短期將維持震盪,不排除在今年晚些時候貿易戰有階段性結果情況下出現較大反彈,但長期週邊情況仍欠明朗,市場持續上升的機會不高。

16
八月
三季度中後期港股維持震盪
有分析師指出,三季度恆生指數難於大漲,也難於大跌。
 
1) 難於大跌的理由:
未來兩週,港股將迎來業績中報披露高峰,中報盈利預測正面超預期佔比較高。業績和估值的高性價比,是三季度結構性行情的保障。
中國維穩的「定向放水」已經開始,這有助於改善資本市場的流動性。
外資看好中國核心資產,其盈利和估值的性價比在全球有吸引力。而從ROE – PB的框架來看,港股在新興市場中具更高的ROE和更低的PB。
 
2) 難於大漲的理由:
美元指數走強,疊加國內經濟下行,人民幣中期仍有貶值壓力,而港股上市公司盈利主要來自內地的人民幣收入。
土耳其貨幣危機仍在演化,一旦新興市場風險向債務危機、貨幣危機演化,包括港股在內的所有風險資產在短期內都會受避險情緒的壓制。
中美貿易戰仍在發展,是否向其他領域擴展存不確定性。
 
3) 建議:
面對後期的震盪市,應嚴格控制倉位,急跌則補倉,急漲則降倉,聚焦業績良好,估值有優勢的標的,以長打短,以少勝多,而對可預測的成長性較好的股票,也可中長期持有。
9
八月
特朗普再出新招 反彈浪化為泡影

8月1日,美國總統特朗普再次升級了與中國的貿易戰,下令他的政府考慮將價值2000億美元的中國商品擬征的關稅提高一倍以上,從10%變成25%;8月2日,美國貿易代表聲稱擬將加徵稅率提高至25%;8月3日,中國國務院稅則委員會決定,對美國約600億美元商品加征關稅,作為對美方對中國2000億美元輸美商品加征關稅的反制。至此,中美貿易戰的前景更加惡化,港股醞釀中的反彈浪也化為泡影。

 

 

我們之前曾認為在8月底美國對2000億中國輸美商品加征關稅的諮詢期完結前,特朗普可能不會推出新的貿易戰升級措施,因而中美貿易戰有機會進入一段壞消息的真空期,有利港股出現一個較大的反彈。但現在,不按常理出牌的特朗普再一次打破了這個幻想,趕在諮詢期尚未結束時再次升級中美貿易戰,打擊了市場情緒,基本扼殺了潛在的港股反彈浪。
我們認為,特朗普如此急切地再次升級中美貿易戰,可能反映了他希望儘快在中美貿易戰取得成績的願望。習慣于極限施壓的特朗普,可能希望通過不斷的推高給對手所能造成的傷害,迫使對手儘快低頭,回到談判桌,按特朗普的意願達成協議。
從貿易戰開打以來美國國內各派力量的反應可以看出,隨著貿易戰帶來的損失慢慢變成現實,從商界到國會議員和部分政府官員,反對特朗普貿易政策的聲音正在逐步增加。特朗普政府不得不用補貼農業、給一些企業以豁免等辦法緩解這種壓力,但從趨勢上可以看出,隨著時間的累積,貿易戰造成損失的增加,特朗普貿易政策面對的壓力會越來越大,對美國長期堅持貿易戰不利。雖然貿易戰同樣給中國經濟和金融市場帶來了很大困擾,中國政府也面臨著較大的壓力,但首先中國的體制使得反對力量發揮的空間有限;其次中國政府明顯在心理上做好了與美國打一場貿易「持久戰」的準備,所以,中國政府看起來並不急於按美國條件結束貿易戰。
特朗普有可能之前對貿易戰的設想比較簡單,從他的“貿易戰是好的,很容易贏得勝利”的言論可以看出,可能他設想的貿易戰,應該是一種對手很容易就投降的貿易戰。美國施壓→對手很快投降→貿易戰結束,大概就是特朗普頭腦裡設想的貿易戰形式。而一旦貿易戰變成「持久戰」,大家比拼承受傷害的能力,可能就落在了特朗普的貿易戰設想之外,所以,難免他有些著急。

 

 

迫不及待地升級中美貿易戰,希望中國頂不住壓力而投降,按特朗普的意願達成中美貿易協定,大概是特朗普現在的想法。但這個想法實現的可能性基本不存在,產生這樣的想法只能說明對中共完全的不瞭解,雖然改革開放三十多年,中國一直實行以美國為重點的政策,也大致上滿足了美國的各種要求,但中共從根子上來說,是一個從戰爭和流血中成長起來的黨,是一個從沒有屈服於任何外界強大力量的黨,這個黨過去在多次生死存亡的關頭都不曾選擇妥協和投降,現在面對一個小小的貿易戰,怎麼可能會投降。
中共不會選擇投降,基本沒有疑問。從前一階段中國政府的言論看,其態度是要打奉陪,要談可以,但美國政府先要有信用;其大致策略是用「持久戰」的方式,打到美國政府願意放棄霸淩態度與中國政府平等對話,然後雙方在平等、互相尊重的基礎上達成協議;這個策略與特朗普極限施壓、尋求快速按其要求達成協議的策略南轅北轍,就像兩股道上跑的車,根本沒有交集。所以,中美貿易戰,短期來看有轉機的機會不大。
由於特朗普自認是貿易戰中佔優勢一方,仍在不斷地升級加碼中美貿易戰,所以,很難想像他會主動認輸,從已經喊出來的立場上後退,放棄霸淩與中國平等談判;而中國又不可能按特朗普的要求投降。所以,雖然中美雙方都有不打貿易戰的願望,但看起來,貿易戰繼續打下去、並將逐步升級,卻也無法避免。
如果中國不讓步,那就只有一種情況可以結束中美貿易戰,就是美國放棄過分要求,平等對待中國,然後雙方在平等互利的基礎上達成協議。但這種可能性特朗普是不可能主動做出的,只能是當美國國內反對的力量足夠大,最後逼使特朗普改變其不現實的想法和策略。也就是說,貿易戰一定要打到美國國內有廣泛的反對聲音,就連特朗普的核心支持者都無法繼續忍受的情況下,才有可能結束。

 

 

從這個角度講,貿易戰的陰影仍將持續帶給經濟與股市壓力,短期有所改善的機會不大。考慮到中國政府會出臺措施對沖一部分貿易戰的負面影響,給市場帶來一些支持,因此,估計港股後市後市以弱勢震盪、緩慢尋底的方式發展的機會較大。
另一方面,不管此次貿易戰如何結束,中美關係都將從以前的合作為主轉變為又合作又鬥爭,鬥爭的一面將顯著增強,雙方經貿合作的重要性將明顯下降。過去中美經貿關係長期在中美關係中扮演了壓倉石和推進器的角色,隨著這個壓倉石慢慢變成負累,中美關係將面臨更多的起伏。作為全球第一和第二大經濟體,雙方鬥爭的增加將帶給世界經濟更大的不確定性,也增加了股市和經濟前景的不明朗。

2
八月
南下資金恢復流入 港股的反彈軌道中運行

我們在之前的博文「港股已見短期底 反彈浪就在眼前」裡提出了港股見底反彈的三個理由:
首先是短期壞消息出盡。即在8月底美國有關2000億美元中國商品加征關稅的諮詢期完結前,估計特朗普很難就中美貿易戰再做新的升級;
其次是中國政府將維穩經濟和金融。在中美貿易戰的框架下,中國需要保持一個穩定的經濟和金融態勢以支持中國的應戰,因此,為緩解經濟的下行壓力和去杠杆帶來的金融緊縮壓力,政府將會推出相應的措施支持經濟和金融;

 

 

第三是市場有技術上的反彈需求。港股由1月底下跌至今,時間接近半年,幅度約20%,較充分地反映了市場負面因素,有利於港股短線反彈。
就目前的情況看,我們提出的三個理由仍然成立,港股的反彈仍然在軌道上運行。
就近期態勢而言,中美貿易戰似有進入冷靜期的跡象,與我們預判基本一致。雙方暫時的注意力似轉向著手採取措施應對第一階段貿易戰對自身帶來的實際傷害,而不是升級互相傷害。中國的國家領導人近期訪問中東、非洲五國並出席金磚國家領導人會晤,似有通過發展一帶一路緩解中美貿易戰壓力的意圖;而美國除了推出受損企業可以申請關稅豁免、以及向受影響農民補貼120億美元的舉措外,參議院並於7月26日悄然通過立法,將降低數百種中國產商品的關稅。看起來,美國似乎事先也沒有估計到對中國進口商品加征關稅所帶來的負面影響或者對此有些估計不足,所以才發生這種政策推出後發現問題再臨時補救的不正常做法。另外美國最近與歐盟暫時達成建立“零關稅”框架共識,恐怕也有向中國施加壓力的想法。
如果對第一批經過相對認真選擇的商品(不到中國輸美商品的10%)加征關稅都會遇到對負面影響估計不足的問題,那麼一旦美國將加稅規模擴大到全部中國商品,將會造成多大的負面衝擊,美國政府做好準備了嗎?
從美國政府對第一批中國商品加稅後的反應看,還真是不好說。特朗普敢不敢向全部中國進口商品加征關稅,結果恐怕也未必如他口頭所說的那麼確定。
按正常的邏輯,加征關稅肯定是遵循先易後難的原則,就是儘量先征那些對自己負面影響比較小的商品,再征比較大的,最後征負面影響很大的。按這個原則,越到後面選擇徵稅商品的難度就越大,因為負面影響小、容易選的商品在前期已被選走。所以,我們很難想像特朗普政府會越到後面關稅加得越快、越狠,比較大概率的可能是,越到後面關稅加得越慢、越輕,以回避過大的負面衝擊。

 

 

根據美國對第一批500億美元的中國商品加征關稅分為340億和160億兩期,第二期到現在還沒有開始徵稅的實例看,未來對第二批2000億美元中國商品加征關稅恐怕最少要分為3期,能否趕得及在今年內全部開徵都是個問題,所以,貿易戰實際升級的危險性可能比想像中的要小。
中國支持經濟、穩定金融的措施正在持續推出。7月23日,國務院常務會議召開,會議部署了更好發揮財政金融政策作用,支援擴內需調結構促進實體經濟發展;並確定圍繞補短板、增後勁、惠民生推動有效投資的措施。會議認為,財政金融政策要協同發力,更有效服務實體經濟,更有力服務宏觀大局。財政政策方面,會議要求積極財政政策要更加積極,簡單說一是給市場主體減負,二是增加政府支出。
很明顯,在金融降杠杆轉為穩杠杆,貨幣環境趨向結構性寬鬆條件下,財政政策也要開始發力,方向是減低企業稅費和增加政府投資。
這些措施陸續推出後,預計中國金融緊縮的環境和經濟面臨的下行壓力都將趨於好轉,支持股市反彈。
從技術角度來說,最近幾周以來,大陸南下資金持續恢復流入港股,雖然金額尚不穩定,也間或有流出的情況,但隨著大陸金融環境的寬鬆,估計流入情況將持續改善,對港股後市有利;另一方面,近日開始的港股反彈浪,大市總體的成交尚不活躍,說明很多投資者對後市走向仍持謹慎態度,市場短期急漲的可能性不大,有機會以進二退一的緩升模式逐步向上推進。
總體而言,港股短期風險下降,可能延續近期反彈走勢。

 

26
七月
兩個重大利好 中國版類QE開啟

我們在上期博文「港股已見短期底 反彈浪就在眼前」裡討論中美貿易戰,認為在8月底美國對2000億美元的中國商品加征新關稅的諮詢期滿前,特朗普政府暫時不會再次升級中美貿易戰。
但在上週四(7月19日),特朗普在接受美國電視CNBC訪問時,又有新發揮,說已經準備好向中國5000億美元的商品徵稅,他的這個說法,究竟是什麼意思呢?
回顧特朗普上次談到向5000億中國商品徵稅,在白宮6月18日的聲明中,他當時是這麼表述的:特朗普總統說:“我已指示美國貿易代表確定價值2,000億美元的中國商品,要加征10%關稅。”,並表示:“如果中國再次提高關稅,那我們就會用再追加2,000億美元中國商品來回應。美國和中國之間的貿易關係必須要比現在公平許多。”
從上面引文可見,在上次談到對中國加稅時,特朗普用的是肯定語氣,意思是只要中國敢反抗美國對2000億美元的中國商品加征關稅,美國就會將加稅規模再擴大2000億美元,基本就是對全部的中國商品加稅。由於中國對美國加征關稅的動作肯定會反擊,所以,按這個表述,美國基本肯定要向全部中國輸美商品加征關稅。
但在7月19日的訪問中,特朗普對加征5000億美元中國商品關稅的具體表述是:如果有必要,他可以對進口到美國的每一件中國商品徵收關稅。並對CNBC記者說:“我已經準備好對價值5,000億中國商品徵收關稅了”。

 

 

貿戰:維持8月前不升級的判斷
對比這兩次談到對5000億中國商品加征關稅的表述,上一次,特朗普基本上是告知外界他將要採取的下一個動作,確定性相當強;但這一次,特朗普只是表明如果有必要,他可以擴大徵稅,重點是強調他具備這個徵稅能力,至於說“我已經準備好對價值5,000億中國商品徵收關稅了”,只是強調他所處的狀態是已經做好了準備,隨時都能進行徵稅的行動,但是具體是否行動呢?或者會否像上次說的,只要中國反擊就會開徵呢?沒有明說。從徵稅的確定性上來說,實際是下降的,過去是說肯定要征,現在只是說有能力、也做好了征的準備,至於最後征不征呢?反而沒有肯定。
有些人認為最近美國財長姆努欽和白宮經濟首席顧問庫德洛包括特朗普紛紛發表言論指責中國,是想繼續挑起事端,比如庫德洛就指責是中國的國家領導人在阻止中國與美國達成協議。但我們的看法不同,我們認為,姆努欽、庫德洛包括特朗普最近紛紛評論中美貿易戰,並非是想挑起事端,反而是試圖在不丟面子的情況下再次開啟與中國談判,他們評論中表現出的攻擊性,實際是試圖給中國壓力令中國主動提出重開中美經貿談判。
只要回頭看看中美貿易戰的發展歷程,就可以看到美國在自以為有利的時候有多霸道。譬如中美5月19日剛在華盛頓經談判達成不打貿易戰的共識,並發佈«中美貿易磋商聯合聲明»,但在一天后的20日,美國貿易代表萊特希澤就警告說,仍可能向中國商品徵收關稅。然後在5月29日,美國白宮宣佈仍將對500億中國商品徵收25%的關稅,具體商品清單將在6月15日公佈,至此,«中美貿易磋商聯合聲明»被棄如敝履了。
歷史上,美國在自以為有利的時候,是既不尊重協議也不屑於打口水仗的,大有一股‘老子就是這麼幹了,你能把我怎麼樣’的氣勢。中國的開國領袖毛澤東主席,作為與美國鬥了一輩子的老對手,對美國有如下的經典總結:“美帝國主義者很傲慢,凡是可以不講理的地方就一定不講理,要是講一點理的話,那是被逼得不得已了”,現在美國的高級官員乃至特朗普紛紛出來開啟口水戰模式,開始要和中國講道理,看來,應該是被中國的堅定應戰有些出乎他們意料逼的。
根據這些跡象,我們仍然維持中美貿易戰8月底前不會升級的判斷。

 

 

中國:鼓勵銀行買企業信用債
上周的另一個重大事件是央行鼓勵商業銀行購買企業信用債,根據媒體報導,央行近日視窗指導銀行,將額外給予中期借貸便利(MLF)資金,用於支持貸款投放和信用債投資。對於貸款投放,要求較月初報送貸款額度外的多增部分按1:1給予MLF資金,多增部分為普通貸款,不鼓勵票據和同業借款。對於信用債投資,AA+及以上評級按1:1比例給予MLF,AA+以下評級按1:2給予MLF資金,要求必須為產業類,金融債不符合。
眾所周知,所謂QE,就是央行印鈔直接買入國債以及房地產資產抵押債,以向金融系統注入資金;現在,中國央行通過給銀行配資購買企業信用債,向實體企業注入資金,將極大地緩解企業因去杠杆承受的壓力,起到了類似QE的作用。
今年以來,中港股市承受了較大的向下壓力,主要原因有二:一是中美貿易戰的負面影響;二是去杠杆帶來的資金收縮壓力。在實體經濟方面,去杠杆令到很多企業計畫中的債務發行無法繼續,企業融資困難,增加了經濟下行壓力。
現在央行果斷出手,鼓勵銀行購買信用債,按照歐美QE購買國債的經驗,信用債市場的全面改善指日可待,信用債市場最困難的時刻已經或正在過去。信用債市場的改善,又將極大地舒緩降杠杆帶來的資金收縮壓力,基本打斷了‘資金收縮→信用債發行困難→企業周轉不靈→被迫拋售其他資產’的負迴圈,令資金收縮的環境趨於穩定。
我們認為,央行配資鼓勵銀行購買信用債的類QE措施一出,降杠杆給企業帶來的壓力基本到頂,未來實體經濟資金緊張的狀況有望逐步緩解,而資金面的好轉,也將對股市後市走強有利。

 

 

展望:港股短期反彈機會高
另一個為市場關注的熱點‘資管新規’,央行在7月20日發出«通知»指出,明確公募資產管理產品除主要投資標準化債權類資產和上市交易的股票外,還可以適當投資非標準化債權類資產,但應當符合關於非標投資的期限匹配、限額管理和訊息披露等監管規定。«通知»進一步明確,過渡期內金融機構可以適當發行一部分老產品投資一些新資產,但這些新資產應當優先滿足國家重點領域與重大工程建設續建專案,以及中小微企業融資需求。
這個«通知»反映政府對非標(主要指未在銀行間市場和證券交易所交易的債權類資產)
市場的治理較前寬鬆,由於非標市場龐大,過急的治理有可能帶來資金環境的過快收縮,對經濟穩定不利。因此放緩治理非標的節奏,有利於舒緩經濟受到的壓力。另外在過渡期,金融機構可以適當發行一些老產品,也對部分金融機構的資金周轉有重大幫助,使它們不至於因為無法發行產品造成現金流中斷,而被迫變賣資產,引發新的金融風險。
中國政府採取的這些措施,有利於緩解降杠杆造成的資金壓力,扭轉前一段資金越來越緊的不利環境,穩定金融和經濟形勢。
鑒於貿易戰的負面影響和降杠杆帶來的資金收縮壓力,在近期都有望趨於穩定或好轉,因此我們維持短期股市見底,港股有機會出現較大反彈的看法。

19
七月
港股已見短期底 反彈浪就在眼前

先看兩段有意思的新聞:
美國財長姆努欽(Steven Mnuchin)7月12日對美國議員們表示,現在還沒有通向中美貿易戰解決方案的清晰路徑。如果北京願意做出“結構性改變”,美國政府隨時可以繼續與中國進行經貿談判。

 

 

7月13日,中國外交部發言人華春瑩在北京舉行的例行記者招待會上有記者提問,美國財長日前表示,如中方願進行結構性改革,美願與中方就有關問題進行討論。你對此有何評論?這是否意味著美方希望中方重提貿易磋商?華春瑩表示,商務部發言人已就有關問題回答了記者提問。“磋商的前提是要有信用。”
從3月特朗普總統開打貿易戰開始,基本都是美國單方面提出要求、然後中方回應,這是第一次中方向美方提出了恢復談判的先決條件,就是“要有信用”。
我們認為,上面的新聞可能包含了下面幾個資訊:首先,中美雙方到目前為止應該已經停止了對中美貿易戰的所有溝通,處於僵持狀態;其次,美國似有重開中美經貿談判的想法,但基於先提出恢復談判一方將在談判中處於弱勢地位的原因,美國希望透過隔空喊話的方式傳達這個資訊;第三,中國似不急於恢復談判,反而提出了“要有信用”的先決條件。
從雙方的互動來看,似乎中美貿易戰的攻守態勢開始有微妙轉換,美方進攻的勢頭有下降跡象。
我們在之前的博文「史詩級貿易戰的幾種可能打法」裡,提出雙方打貿易戰的策略是:“預計雙方一方面將盡力給對方造成傷害,另一方面,又將儘量減小對方對自身造成的傷害。”,就目前形勢的發展來看,這個判斷大致符合實際。
美國貿易代表署在新關稅措施實施幾小時後,就公佈了受損美國企業的申請豁免加征關稅辦法。而中國商務部隨即也發佈了對中國受損企業的救助辦法:為緩解企業在中美貿易摩擦中受到的影響,中國商務部新聞發言人9日指出,中方會持續評估各類企業所受影響,將反制措施中增加的稅收收入用於緩解企業及員工影響,鼓勵企業調整進口結構,強化企業合法權益保護營造更好投資環境等措施,增加其他國家和地區的大豆進口等,同時相關政策組合還在不斷完善之中。
除此之外,中國政府也採取了一些其他措施,以穩定經濟增長和金融形勢。
據報導,中國領導人給中美貿易戰定的調子是:“以牙還牙”,就是說,只要美國不停手,中國就會一直打下去,對中國而言,貿易戰就是「持久戰」。我們在上篇博文裡提出:“由於中美貿易戰的形式不是速決戰,而是持久戰,因此練好內功,保持內部的穩定對雙方都至關重要,一旦誰的內部先出現不穩,誰就可能輸掉這場貿易戰。”

 

 

大體而言,貿易戰給中國帶來了金融市場和經濟增長兩方面壓力。在金融市場方面,由於擔心貿易戰對經濟的衝擊,加上金融去杠杆對投資者帶來的資金收縮壓力,中港股市在前段時間持續大跌,中國領先的通訊公司中興通訊,也因受到美國制裁而股價大跌。人民幣兌美元匯率也出現了較大跌幅,投資者心態有些恐慌;在實體經濟方面,雖然到目前為止,貿易戰帶來的實際衝擊不大,但貿易戰引起的出口放緩與去杠杆帶來的資金收縮環境,與基建和房地產減速等因素交織在一起,對未來經濟形成了一定的向下壓力。
與美國股市表現相對較好、經濟資料也較為強勢的情況相比,明顯在貿易戰第一階段中國的經濟和金融情況相對不穩,股市受到較大壓力,如果中國經濟和金融狀態未來持續不穩的話,可能會對中國與美國進行貿易「持久戰」的能力造成負面影響。
針對這些負面因素,中國政府之前中性的貨幣政策已開始轉向相對寬鬆,去杠杆的節奏也已開始有所放緩,提高個稅起征點以增強中產消費能力的政策正在討論,很多專家建議財政政策應該更加積極,各主管領導也紛紛出來喊話要投資者增強對中國經濟和股市的信心。另外據傳媒報導,消息人士透露全球最大主權財富基金之一的中投公司,已為申請投資國內市場進行相關籌備工作。我們認為,這些措施反映了中央政府對穩定經濟和金融形勢的重視,也對經濟和金融市場的穩定產生了一定效果,預計未來類似措施仍將陸續有來。
在美國發起的貿易戰對中國帶來一些負面衝擊的同時,中國針對美國農產品、水產品以及汽車等的反制措施也開始在美國發酵,例如芝加哥市代表團7月11日來華,參加在北京舉行的“中國城市與美國芝加哥市投資合作論壇”,芝加哥市長說:我們反對對抗,我不想成為特朗普與中國對抗的犧牲品,我不想成為一個棋子……”;美國領先的電動汽車生產商特斯拉未回應特朗普總統把工作帶回美國的呼籲,計畫在中國投資建設首個海外超級工廠,計畫年產量 50 萬台,為上海有史以來最大規模的外資製造業投資;美國多位議員公開反對特朗普對中國加征關稅的做法,參議院也通過無約束力的動議,要求限制特朗普總統用國安理由加征關稅的權力;即使一向避免直接評論貿易政策的美聯儲主席鮑威爾,也在上週四的訪問中表示:“如果很多產品被徵收高關稅並持續一段日子,則將對經濟帶來負面影響。”,隱晦地表達了對特朗普關稅政策的反對。
從這些情況看,特朗普的關稅政策,在美國的精英階層已開始遇到一些公開反對。雖然我們之前多次討論,由於特朗普的核心支持者屬於美國鐵銹地帶的藍領工人和農民,因此他未必會很在意精英階層的意見,但是,缺乏精英階層的支持,特朗普繼續推動貿易戰的能力無疑也會受到很大的限制,結合美國財長姆努欽之前放出美國政府願意有條件恢復談判口風的跡象,美國在貿易戰中進攻意願和能力有所下降的可能性看來相當高。
我們認為港股有可能已見短期底,主要是基於以下的三個理由:

 

 

首先,壞消息出盡。
一方面,根據上面的討論,我們看到特朗普在中美貿易戰中的進攻勢頭和意願有下降的可能;另一方面,根據美國的加稅程式,美國要對2000億美元的中國商品加征關稅,需要約2個月的諮詢期,正式增加關稅可能要到8月30日公眾諮詢期結束後。換句話說,從現在直到8月底,這個2000億商品的關稅都是實際上加不成的。我們很難想像,在這個2000億美元的商品加稅未完成前,特朗普又繼續擴大擬加征關稅的商品規模。也就是說,從現在直到8月底,中美貿易戰將進入壞消息的相對真空期,暫時可以不必擔心出現新的壞消息。由於過去的壞消息已在市場上反應,新的壞消息又暫時沒有,所以短期有可能壞消息出盡;
其次,政府將繼續推出穩定經濟和金融措施,繼續維穩。
中國政府已經推出了一些措施以支持經濟和金融穩定,到目前為止也取得了一定的效果,中港股市從7月6日開始出現了企穩反彈跡象。人民幣兌美元匯率雖然之前出現急跌,目前也大致穩定在1美元兌6.6-6.7人民幣水準附近,未見恐慌跡象,初步扭轉了前一段時間投資者過度悲觀的心態。按我們預計,中國政府仍將繼續推出一些支持經濟、穩定金融的措施,有利於支持中港股市出現反彈;
第三,市場積弱已久,技術上有反彈需求。
中港股市自1月底見頂回落以來,在中美貿易戰以及中國去杠杆的壓力下,經歷了近半年的調整,負面因素得到了較充分的表現,市場心態也較為悲觀,存在技術反彈的需求。另外,大陸南下資金在經歷了長時間的淨流出後,最近一周出現了持續淨流入,也有利於港股的短期上漲。
綜合以上因素,我們認為港股很可能已見短期底,有機會在7、8月間出現一個較大的反彈。

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