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28
三月
不認不認還需認 美聯儲也要向現實低頭

我們長久以來就不看好美聯儲的鷹派加息路線圖,因為我們認為金融海嘯以後歐美市場經濟增長的邏輯已經與以前不同了,所謂時移世易,問題的本質不同了,再也不能繼續按老方子抓藥了。

在我們看來,金融海嘯前,歐美主要經濟體大緻遵循自由市場的經濟邏輯,其經濟發展主要依賴企業和市場的自身力量,當經濟出現過冷或過熱時,政府主要用貨幣政策(有時也有一些財政政策)進行逆週期調節,以熨平經濟的大幅波動,而資本市場主要反映經濟的表現,是經濟表現的‘果’而不是‘因’。

其直觀邏輯可以簡化為:市場力量→經濟表現→資產市場包括股市表現。

而在金融海嘯後,經濟增長則變為主要依靠貨幣擴張的力量,其運行邏輯可以大緻表述為:央行的大力幹預,譬如量化寬鬆政策刺激出了強勢資產市場,持續上漲的資產市場,製造了財富效應,而財富效應刺激了需求,進而拉動了經濟;經濟增長是持續強勢的資產市場拉動的結果;在這個邏輯裡,強勢的資本市場是經濟增長的‘因’而不是‘果’,沒有強勢的資本市場就沒有持續增長的經濟。

其直觀邏輯可以簡化為:央行的貨幣政策(例如量化寬鬆)→持續維持強勢的資產市場包括股票市場→財富效應、消費需求增加→拉動經濟增長。

 

 

 

美國經濟復蘇相當程度由股市帶動

根據這個新邏輯,所謂的美國經濟復蘇,其實相當程度是持續上升的股市帶動的,特朗普總統對股市的高度重視,也不是他的心血來潮或個人偏好,而是他真正理解了美國經濟增長的動力所在。從這個角度看,美國經濟復蘇的基礎其實並不穩固,自身復蘇的動能也不強,貨幣政策扶持的力度一旦有較大的下降,美國經濟的增長前景就會面臨較大的衝擊。

正是基於這個強勢資本市場帶動經濟增長的海嘯後新邏輯,我們一直對美聯儲的鷹派加息立場持懷疑態度,在我們看來,美國經濟回升的薄弱基礎以及高企的國債金額,都很難承受過高的利率和貨幣過快的收縮。美聯儲鷹派的加息立場和步伐幾乎必定會引發股市的大幅調整,根據新的邏輯鏈條:貨幣收縮→股市下跌→財富縮水引發負財富效應→消費需求下降→經濟減速甚至衰退。即加息、收縮貨幣有較大概率會產生經濟增長放緩甚至衰退的結果,面對這種可能的前景,美聯儲敢於堅持其鷹派立場,承擔經濟減速甚至衰退的風險嗎?

2019年3月21日答案揭曉,美聯儲最新的議息結果公佈:2019年暫停加息,2019年9月終止縮表。雖然美聯儲還留了一個明年預期加息一次的尾巴,不過在我們看來,這個尾巴更像是一種類似‘虎死不倒架’之類的姿態。

不過根據目前的形勢,恐怕美聯儲在不遠的將來,連這個“預計明年加息一次”的姿態也未必敢保留了。

美國的經濟形勢其實已經很明朗,美國2018年經濟增速為2.9%,根據IMF的預測,2019和2020年經濟增速分別為2.5%和1.8%,雖然不同的機構的預測資料可能略有不同,但美國經濟增速放緩的趨勢已無法避免。也就是說,在特朗普總統2018年用大規模減稅等手段刺激經濟後,美國經濟已經開始後勁不足,經濟缺乏新的刺激手段和高企的國債赤字,使得經濟前景十分暗淡。

經濟放緩已難以避免,與之對應的企業盈利勢必也將大幅放緩,據投行估計,美國上市公司的盈利有較大概率從過去超過10%的每股盈利增長下跌到低單位數的每股盈利增長。大幅下跌的每股盈利增速無疑會帶來另一個問題:較低的盈利增速能否支援接近歷史高位的美股估值,美股是否需要較大的調整以反映企業盈利增速的下降?

從一般的估值理論來看,下降的企業盈利增速不足以支持企業的較高估值,美股整體的盈利增速放緩理論上必定帶來美股的較大調整。換句話說,美國股市有較大概率在2019年某個時間出現重大調整,美聯儲有可能面臨較大壓力。

 

 

 

美聯儲可能轉而重啟減息週期

如果美國股市真的出現重大調整,按照前面討論的美國經濟增長新邏輯,負財富效應將加劇美國經濟的放緩甚至將美國經濟拖入衰退,而美國政府應對這種局面的手段卻十分有限。特朗普總統的刺激經濟政策已於2018年推出了,面對著民主黨控制的眾議院掣肘,估計屆時美國政府推出新的重大刺激經濟政策的機會不樂觀,唯一能夠支持經濟的重要手段恐怕隻剩下美聯儲重新開啟減息週期一條路了。

按照IMF的預測,未來美國經濟的增長速度將越走越低,很難想像美聯儲在2019年面對暗淡的經濟前景不敢加息,反而會在經濟更差的2020年加息,從正常的邏輯分析,2019年不加息,本輪的加息週期就事實上已經結束了,如果美國股市真的出現重大調整,導緻經濟雪上加霜的話,美聯儲重啟減息週期恐怕是支持美國經濟的唯一手段。

所以,我們大緻可以將我們的結論總結如下:

首先,美國本輪的加息週期可能已經結束;

其次,美國經濟轉向放緩已基本確定,美股的高估值恐怕難以持續,2019年美股可能出現重大調整;

第三,美股出現重大調整後,美聯儲有極大可能重新開啟減息週期以支持經濟。

21
三月
從政府工作報告看中國經濟

2019年的中國人大、政協兩會結束了,根據中國政府給兩會的報告,可以大緻總結2019年中國經濟的一些方向和特點:

首先,總的基調還是穩中求進。

這個總基調強調了兩個方面,首先是‘穩’,其次是‘進’。‘穩’就是要化解經濟和金融等方面的重大風險,平穩處置隱患,讓經濟、金融、社會等領域不發生大的動盪。一句話,所有會造成大的風險和動盪的政策或行動都是與‘穩’這個精神相違背的,都要小心推行。但是求穩又不是回避矛盾,為了怕引起較大的波動而放棄處理風險點,而是既要敢於直面問題、處理矛盾,又要避免或儘量減少在處理問題時引發新的風險;‘進’就是要圍繞既定的目標,審時度勢,在穩定的基礎上前進,不能太著急,不能沒站穩就亂沖。不‘穩’或者風險較大的時候,就要控制節奏,先穩定下來把風險點進行妥善處置,等到情況穩定了,才能考慮前進。總之,‘穩’是‘進’的前提和基礎,沒有‘穩’也就沒有‘進’。

其次,2019年中國經濟可能會走V型。

2018年中國經濟增速為6.6%,但第四季度的經濟增長已經放緩到6.4%,根據最近公佈的經濟資料,中國經濟仍在放緩之中,2019年第一季度的經濟增長有較大概率將會低於2018年第四季度的6.4%,下滑到6.3%甚至6.2%的水準。另一方面,中國政府主要的刺激經濟政策,如減稅、增加基建等,預計將在3月後陸續進入實施階段,考慮到政策實施到產生效果的時間差,對經濟產生穩定效果的時間較大機會在下半年出現,也就是說第二季度的中國經濟可能仍將慣性下行,直到下半年才出現轉機。

政府工作報告預期的經濟增速目標為6%-6.5%,按照社科院2018年底發佈的的2019年《經濟藍皮書》的預測,中國經濟2019年的增速為6.3%,如果2019年上半年中國經濟增速低於6.3%的話,要達到年增長6.3%的目標,下半年的經濟增速必定要高於6.3%,所以,2019年的中國經濟增長很大可能類似V型,上半年逐步下滑,下半年逐步上升。

金融環境相對寬鬆,實體經濟和小微企業的融資困難相對好轉。
2018年,特別是2018下半年,隨著影子銀行的逐漸受控,資金環境明顯收緊,很多企業特別是民營小微企業遇到了較大的融資困難,貸款的利息成本也很高。這種資金環境緊張的狀況在2018年底和2019年初隨著國家金融政策的放鬆,開始有所改善。

2019年的政府工作報告,明確提出:“保持流動性合理充裕,有效緩解實體經濟特別是民營和小微企業融資難融資貴問題,防範化解金融風險。”,根據這個精神,可以大緻判斷2019年的金融環境將會相對寬鬆,資金的供應相對充裕,企業貸款的利息成本可能下降,信用風險同樣趨於下降,有利於債券價格整體傾向走高。

 

 

科技創新成為發展的核心。
政府工作報告明確提出:“堅持創新引領發展,培育壯大新動能。”,創新引領發展就是讓科技創新成為發展經濟的核心和抓手,通過推動科技創新帶動經濟發展,按照這個思路,目前中美科技爭鬥的核心領域5G,很有可能成為中國政府加速推進的行業。因為5G是下一代資訊技術的基建,是資訊和資料的高速公路,隻有建立起了完善的5G網路,下一代資訊技術才能在其上蓬勃發展。因此,抓住中國的5G技術目前在世界處於領先位置的時機,加快中國5G產業的發展,形成廣大的5G市場,符合中國政府的發展思路。

擴大內需。
隨著美國把美國優先作為其國策,世界上出現了一股逆全球化的潮流,貿易摩擦增加、世界經濟減速等因素,使得中國的進出口增長受到了極大影響,因此,擴大內需,提高中國人民的生活水準成為當前政策的重點。

政府提出的大規模對製造業減稅,和鼓勵內需如繼續執行新能源汽車購置優惠政策、鼓勵家電消費等政策,有助於釋放市場的需求,並對新能源汽車和電視等行業有利。

 

 

房地產市場以穩定為主。
雖然政府工作報告裡面沒有明確地提到房地產市場,但作為中國人民財富儲存的主要蓄水池,房地產市場的重要性卻無可置疑。

一方面,中央早就提出了房住不炒的理念,不鼓勵對住房的金融化炒作,以免影響民生;另一方面,根據統計,中國老百姓的家庭財富,接近70%是住房,房地產市場的任何大起大落都可能大幅影響中國普通百姓的財富,因此,既不能讓房地產市場大漲以影響基層百姓的生活,又不能讓房地產市場大跌以損害大量有房者的財富,甚至因房地產市場大跌造成金融動盪,這兩方面的訴求決定了現階段中國的房地產市場隻能以穩定為主。

2019年是中國經濟轉向創新引領的關鍵一年,新動能正在增強。而以創新和品質為特徵的新經濟的成長,必將為中國的股市長期走牛打下堅實基礎,預計隨著中國經濟下半年見底回升和外資的大規模流入,中國股市的長期慢牛行情有望于2019年開啟。

14
三月
利好因素逐漸消耗 中期調整風險增加

我們在1月17日的專文2019年影響港股的三層邏輯及走勢推演?中,曾經提出港股一季度上漲的主要邏輯是:受中美貿易談判的利好牽動,穩定政策方面的突發好消息也會對股市有短期利好影響。 ”也就是說一季度的內地及香港股市震盪上行,主要依賴市場對當時面臨的一些利好因素的憧憬,屬於事件或心理驅動類型。一些利好因素引發投資者投資情緒和心理預期改善,風險偏好上升,加之內地及香港股市在去年經歷了長期調整,股市估值較低,因此,部分資金重新入市,市場開始上漲又導致投資者心理預期進一步改善,增加資金入市造成進一步上漲,上漲和情緒或與預期改善之間形成的互相加強機制,使得股市在一季度得以持續震盪上行。

 

但這類事件或心理驅動型上升,往往持續性不強,升勢經常隨事件的過去而終止。隨著上周中國政府人大政協兩會的結束,之前支持港股持續上漲的邏輯可能遭到破壞,市場展開中期調整的機會大增。

 

3月中進入高風險區

 

具體而言,支持本輪內地及香港股市反彈的兩個核心要素或事件正在被不同程度的削弱、甚至消失,導致舊有的上漲邏輯難以繼續。

 

穩定政策方面的利好,隨著兩會的結束,將基本結束。因為2019年主要的經濟政策方向可能都會在兩會上做出披露,兩會後政策將進入具體制定和實施階段,而這個階段距離政策實際落地在經濟上產生效果,會有一定的時間空擋。

 

也就是說,市場前期對利好政策的憧憬基本會在兩會上兌現,兩會後國家繼續大量出台刺激經濟政策的機會不大,所以投資者對利好政策的憧憬將在兩會後減弱甚至消失,該因素難以或不再成為市場上行的主要支持力量。

 

中美貿易談判方面,雖然我們一直認為中美達成貿易協議有利於雙方的利益,因此對貿易談判最終取得成功抱審慎樂觀態度。但是中美貿易談判帶給市場的正面作用正在下降或過去。

 

按照之前媒體的報導,中美領袖有機會在3月底召開峰會達成貿易協議,但最近,中美雙方都有官員對媒體表示不會簽署本國不滿意的協議,看起來,中美貿易談判似乎進入了深水區,開始面臨最困難的部分。從美國的態度看,美國似乎仍沒有放棄要中國做出一些涉及中國體制的結構性改變的要求,並且要求有單方面的判斷中國是否違約並加稅的權利,還要求中國不得加稅報復;從中國態度看,美國的要求有些已經涉及中國主權,中國不可能接受,因而對中美能否按期達成貿易協議持謹慎態度。

 

如果中美兩國能夠如期在3月底舉行峰會的話,最遲在下周雙方應就主要談判內容達成一致,否則峰會的時間安排會較為緊迫和困難。但看媒體報導最近中美官員對於談判難點的表態,似乎雙方都沒有著急妥協的意思,因此,3月底無法按期達成協議、貿易談判被拖延一段時間的機會明顯加大。

 

如果貿易談判無法按期達成協議,貿易協議最終能否達成就又會成為一個不確定問題,投資者對貿易談判樂觀的憧憬將破滅,支持港股上升的邏輯將岌岌可危。

 

就目前情況而言,中美貿易談判未來的發展有兩種可能:一是3月底如同媒體報導般如期達成協議;二是雙方堅守各自立場,談判陷入僵局,3月底無法達成協議。從投資的傳統智慧來看,不論哪種情況發生,港股都將進入高風險區。如果3月底如期達成協議,按傳統智慧,長久等待的憧憬變成現實,屬於好消息出盡,應該沽貨離場;如果雙方堅守各自立場致使3月底無法達成協議,則投資者對中美貿易談判樂觀的憧憬本身被破壞,致使看漲邏輯無法成立,對股市不利。

 

所以,從對中國政府出台穩定政策和對中美貿易談判前景樂觀這兩個支持股市上漲的憧憬來看,3月中都將進入高風險區,3月15日兩會結束,對穩定政策的憧憬基本結束;3月底是原擬簽訂中美貿易協議的時間,成或不成對貿易談判樂觀的憧憬都將結束。

 

市場焦點或轉向下行經濟

 

憧憬結束後,投資者的焦點很可能將轉向經濟的基本面,但近期無論是是中國還是美國的經濟都處於下降軌道,經濟數據短期難有起色,因此已有較大反彈的內地及香股市與經濟基本面仍在下行的現實之間將產生矛盾,經濟的基本面將不足以支持股市的持續上行,股市很可能進入中期調整。

 

外圍方面,雖然美股一季度的大幅反彈創造了美國股市近三十年的最佳開局,股市已經接近回到歷史高位附近,但是根據投行預測,美國股市2019年的每股盈利增長將較2018年大幅下挫,較低的盈利增長數據理論上難以支持美股現在的較高估值,因此,一旦中美貿易談判的樂觀憧憬破滅或過去的話,美股極有可能會因估值太高出現較大幅度調整,而美股的調整勢必對內地及香港股市造成壓力。

 

綜合以上討論,3月中以後,前期支持港股上升的邏輯將遭到較大削弱,市場的焦點可能轉向仍在下行的經濟,而美股也可能為港股帶來更多壓力,港股面臨較大中期調整風險。

7
三月
沽壓漸被消化 大市有望繼續上行

與我們之前的預測接近,年初到目前為止,港股基本維持了震盪上行之勢。

從1月3日港股恒指收市25064點算起,到目前反彈的最高點29014點(2月27日),港股大約已經持續上升了約4000點,漲幅約為16%。從上周的情況看,港股在接近29000左右區域遇到了較強阻力,沽壓較為嚴重。

回顧上周的港股成交量變化,週一成交放大到1687.5億,週二約為1335億,週三為1210.4億,週四為1211.9億,週五為1087.6億,全周日成交量均超千億,較一般市況有明顯放大;而與之相應的港股走勢,週一開高收跌,週二至週四均為下跌。也就是說,週一到週四在較大成交壓力下,港股逐步走低,說明雖然入市的新買盤有明顯增加,但沽盤相對更為積極,獲利盤與之前的高位套牢盤集中在接近29000點附近的區域湧出,令港股承受較大壓力,走勢出現整固。

在連續四天的調整後,週五港股的成交量較前幾個交易日有明顯收縮,走勢上卻轉跌為升,說明上方的沽盤有收斂跡象,有利於港股向上突破。

技術:沽盤有減弱跡象

我們在1月17日的博文«2019年影響港股的三層邏輯及走勢推演»中提出:“港股短期以震盪向上為主,主要受中美貿易談判的利好牽動,維穩政策方面的突發好消息也會對股市有短期利好影響。”,照近來市場的發展過程來看,這個短期支援邏輯仍然成立,市場仍然在憧憬中美貿易談判達成協議以及中國政府在兩會出臺一些有利經濟發展的政策。

短期支援邏輯的仍然完好和技術上出現的沽盤減弱跡象,預示港股短期有機會上破29000點左右的阻力區。

 

 

上周另外兩個重要消息,其一是2月28日在河內結束的美朝領導人的第二次峰會提早結束,雙方沒有達成任何協定。會談失敗之後,特朗普舉行了記者會,他的說法是,因為朝鮮要求解除全部制裁,美國做不到,所以導緻談判失敗;而朝鮮外相李勇浩隨即在淩晨召開的記者會上反駁了特朗普的說法。李勇浩的說法是,朝鮮隻是要求部分解除制裁,主要是聯合國五個決議中涉及到民生專案的內容;同時朝鮮願意在朝美專家共同監督下拆除甯邊核設施。

從常識判斷,似乎朝方的說法較為合理,因為一步到位的解除制裁和全面去核,顯然對雙方的要求都太高,不太容易做到。反而中國建議的相向而行、分步走,逐步解除制裁和去核,雙方對等表現出善意,更切合朝鮮半島實際。中國的建議和目前朝方的說法一緻,畢竟美朝兩國敵對數十年,互相都極不信任,要想單憑一方的口頭保證就想令對方完全相信並採取行動,確實可能性不大。

不過在我們看來,雖然朝鮮半島沒有達成終戰協定,半島局勢似乎又有不穩的可能,但實際上風險並不大。

從朝鮮堅持開發核武器到後來主動緩和半島局勢,試圖將國家發展的重心轉向經濟建設的做法看,基本是學習了新中國先發展核武保障安全,然後搞改革開放,將發展重點轉向經濟的經驗,所以,除非有極其重大的變故,否則很難想像朝鮮會改變其既定的戰略。

即使美國與朝鮮沒有達成和平協議,隻要朝鮮保持棄核的善意和姿態,必定會贏得中國、韓國、俄羅斯等國家的支持。因為這些國家都不希望半島發生戰亂,特別是中韓兩國,更不希望半島發生戰爭,因為他們將直接承受半島戰爭的後果。而隻要朝鮮的兩個鄰國中國和韓國對朝鮮保持善意,半島局勢就很難出現急劇惡化。當然如果美朝之間無法達成協議,半島問題徹底解決的可能性同樣不大,隻能像過去一樣繼續拖延。

 

 

利好:MSCI提高A股納入因子

其二是全球最大指數編制公司明晟(MSCI)2月28日決定,大幅度提高A股於MSCI新興市場指數比重。MSCI決定將A股納入因數,由目前5%提高至20%,並將於5月、8月和11月逐步提升;5月以10%納入因數並加入創業闆股;今年8月季度指數評審時,納入因數比重升至15%,11月納入比重進一步增至20%。

三步驟完成後,MSCI新興市場指數將涵蓋253隻A股大價股,168隻A股中價股,占指數比重會由目前0.7%,大增三倍至3.3%。有專家估計比重激增三倍後,今年保守估計會有1,250億美元(9,800億港元)資金買入A股。

MSCI提高A股納入因數的決定,雖在市場預期之內,但時間卻較市場預期大為提前,按照原來的預計時間表,A股要到2020年中才會將納入因數提高到20%。

MSCI提速納入A股,可能有兩方面內容含義:首先是對A股開放工作的肯定,說明海外機構認可中國政府對A股市場做出的改革;其次更重要的是,說明海外投資者對中國資產的興趣大增。過去相當長的時間裡,海外投資者對A股的投資態度可以說並不積極,其在A股的投資比重也大大低於中國經濟占全球經濟的比重,相對與世界其他各大經濟體,海外投資者對中國資產存在明顯的‘低配’情況。現在MSCI加快提高A股權重的決定,很可能預示著過去外資長期‘低配’中國資產的時期結束,一個增持中國資產的時期正在到來。而外資的持續流入,對中港股市的長期健康發展有利。

28
二月
大灣區是香港發展的出路

根據2018年11月政府發佈的«香港貧窮情況報告»,2017年全港貧窮人口有137.7萬,貧窮率達20.1%,貧窮人口再創過去9年以來新高,即平均每五個港人就有一個是屬貧窮人口。

 

 

 

從上圖可見,由2014年開始,即使計入政府所給予的各種扶貧援助和公屋支持,香港的貧窮人口和貧窮率仍在穩步上升,換言之,香港目前的經濟發展從效果上看,並沒有惠及社會基層,他們的生活狀態仍在惡化之中。

根據房委會提供的一般家庭平均輪候公屋時間,從2011年起,公屋輪候時間不斷上升,更於2018年3月打破5年的關口,再創19年新高。

 

 

從目前情況看,公屋問題差不多已經成為死局,據媒體報導現時每年公屋「一般申請者」的新增申請個案約2萬個,但每年新建的公屋卻平均不到1.5萬個單位,此消彼長下,輪候冊隻會越排越長。

宏觀上看,香港社會面臨的問題很多,社會的怨氣也很大,但對全域影響最大的問題卻可能隻有兩個:

經濟發展缺乏新的動力,市民缺乏高收入工作機會,導緻基層市民收入長期低增長形成越來越對的相對或絕對貧窮;
房屋供應長期不足,樓價飛升,加劇了基層市民的生活困難;
如果這兩個問題可以有相當程度的改善,廣大基層市民可以安居樂業,自然社會的和諧度將大增,民間怨氣將大減,香港的社會矛盾也將大幅減少。

但是,就香港目前的情況看,脫離大灣區思考這兩大問題的解決方法,基本上可能性不大。對經濟發展而言,香港的各支柱產業基本都是成熟產業,金融、地產、旅遊、零售、進出口和專業服務,都是發展了很多年的產業。香港自身長期以來的GDP增長率一直處於震盪下行趨勢,近五年的經濟增長率大緻維持在2%-4%之間,看不到動力增強的跡象。而且香港社會貧窮率近年持續增加的事實本身,也說明現有的經濟結構已經無法改善基層市民的生活困難;對房屋供應短缺而言,香港人多地少的問題短期基本無解,查漏補缺式的增加供應無法根本改變短缺局面,而大規模填海造地或者開發郊野公園一是面臨廣泛爭論,二是無法增加短期供應,對解決當前問題作用不大。

在憑藉自身力量解決問題難度很大的情況下,與大灣區融合,借大灣區的力量帶動香港的發展,卻有可能是一條有效的新路。

對香港來說,參與大灣區建設,簡單來說,就是要在保持本身獨特優勢的同時,與灣區的其他城市‘人通物通財通’,讓資源流動起來,大家各展所長,團結合作,在更有效率的基礎上配置資源,創造價值。

香港傳統的優勢產業可以借這個契機走入大灣區,服務更大的市場和更多的人群,譬如港式的教育、醫療產業,可以更方便地在內地開設分支機搆,服務在內地工作、生活的港人,以及希望接受優質服務的內地人;香港的旅遊、零售業的管理經驗和管理人才,可以向大灣區輸出,一方面可以擴大市場,另一方面可以提高內地相關行業的管理水準;香港的法律、專業服務等具備國際競爭力的成熟產業,可以更方便服務大灣區這個較香港香港大得多的市場,為香港傳統優勢產業的發展開闢了新的空間。

依託大灣區,香港的創新科技產業才可能有發展的機會和空間。在大灣區,深圳已經發展成為足以與美國矽谷比肩的全球科創中心,有多間世界一流的科技企業,其在生產規模、產業配套、人才供給、政策和體制環境等方面都已經具備雄厚基礎。通過利用大灣已經形成的科創和生產銷售基礎,香港才能夠發揮其在科技研發、金融支持等方面的優勢,否則香港的創新科技產業就將始終處於缺胳膊少腿的窘境,雖在某些領域有一定優勢,但始終無法形成順暢的從研發到生產銷售的產業閉環,隻能處於心有餘而力不足的境地。

隨著國家對港人在內地生活各種政策的支持,隨著大灣區交通基建的進一步發展,港人未來一方面會更容易接觸到大灣區的各種優質工作機會,可以獲得更好的收入;另一方面,隨著醫療、教育、交通等配套的完善,港人在內地生活可以有較在香港生活更高的性價比,吸引更多的人投身灣區工作和生活,以及更多的老人回內地養老。

隨著大灣區各城市的融合和區域流動成本的降低,貨物的流動也將更加容易,有助於香港發揮貨運中心的優勢;而資金流動的便利化,也有助於香港的優質金融產品在內地的銷售,加強香港國際金融中心的地位。

大緻而言,香港融入大灣區,有機會為香港發展新的創新科技產業,為香港經濟的發展增添新動力;有機會為香港的傳統優勢產業拓展新的發展空間;有機會為港人提供更大的市場和更多的優質工作機會,提高港人的收入水準;有機會吸引更多的港人在內地發展和生活,舒緩香港的房屋壓力。

如果把眼光僅僅局限在香港境內,香港的問題的確很難解決,如果放眼大灣區,香港卻可能有新的發展機遇。

 

22
二月
短期震蕩上行邏輯仍然成立

美國總統特朗普為了兌現他競選時的承諾‘在美國和墨西哥邊境修圍牆’,經過了與民主黨人的艱辛鬥爭,甚至不惜令政府局部停擺。但是,如何對待‘少數族裔’並不是一個簡單問題,而是一個事關雙方原則的重要問題,近些年來,少數族裔的選票已經成為民主黨的一個最重要票源,試圖討好其最重要票源的民主黨人自然不敢在‘修牆’上輕易鬆口;而與之類似的是,特朗普總統的核心支持者-藍領白人選民,是‘修牆’限制移民流入的堅定支持者,特朗普為了繼續得到他們的支援,又必須兌現他的‘修牆’承諾,因此看似一個小小的、價值僅50多億美元的‘修牆’項目,卻逼著雙方堵上了全部。

即使是面對超過一個月的政府停擺,共和黨與民主黨仍然無法達成關於‘修牆’的協議,在數度威脅要宣佈美國進入緊急狀態(因而總統可以繞過國會動用其他費用修牆後),忍無可忍的特朗普終於在2月15日宣佈美國進入緊急狀態,並將動用行政命令,繞過國會,調集聯邦政府其他預算的數十億美元用於建立隔離牆。一直反對‘修牆’的民主黨此前就已對宣佈國家進入緊急狀態提出強烈反對,指責特朗普總統濫用總統權力。而一些因此失去聯邦政府資金的州還表示要提起法律訴訟。

看起來,悍然宣佈美國進入緊急狀態的特朗普總統,雖然暫時落實了修建美墨邊境隔離牆的費用,卻挑起了一場與民主黨人更加激烈的惡鬥。

 

 

從這個小小的‘修牆’事件中,可以折射出幾個重要信號:

首先,美國曾經引以為傲的民主體制,遇到了重大的挑戰,似乎已經無力解決一些兩黨嚴重對立的分歧。在這次的修牆’事件中,民主共和兩黨的多次磋商都無法形成共識,即使後來為了兩黨各自的政見賭上了政府停擺,付出重大代價後仍然無法解決問題,逼得無路可走的特朗普總統隻能選擇宣佈國家進入緊急狀態。

但是,這個先例一開,隻能預示著以後的兩黨對立更嚴重、更難以妥協,也預示著在以後面對類似的嚴重分歧時,掌握權力的一方很可能照抄這個先例,單方面強行用行政權力推行自己的政策,直接威脅美國民主體制的根基。

其次,既然特朗普政府完全不顧及民主黨人的激烈反對,一意孤行‘修牆’,預計未來民主黨人必將在力所能及的範圍內,為特朗普政府製造更多麻煩,特朗普政府推出新政策的難度將大大增加,民主黨人也將更加不配合特朗普政府的施政,兩黨的內鬥將更趨激烈。

以宣佈美國進入緊急狀態為標誌,估計未來美國的內部矛盾將更加激烈,牽扯特朗普更多精力,美國內政的難題也會更加普遍。

 

 

在上週四、五經過一輪緊張的談判後,中美貿易談判取得階段性進展,2月15日,中國領導人接見中美雙方貿易談判代表,肯定雙方磋商取得重要階段性進展後,中美雙方本周將在華盛頓繼續談判。

雖然據媒體報導,中美貿易談判在有關結構性改革方面進展不大,似乎談判遇到了一定困難,但我們仍然對談判前景審慎樂觀。主要是因為能夠達成一個中國大量採購美國產品的協定,對美國經濟以及特朗普的支持者有即時的好處;而無法達成協議的話,隻會兩敗俱傷,中國經濟固然受損,美國經濟和特朗普的支持者也會受損。在當前美國經濟下行壓力逐漸浮現的時刻,無法達成協議將對美國經濟和股市造成額外的壓力,對準備競選連任的特朗普總統不利。所以,就目前的形勢、對美國來說,接受一個不完美的協議,遠好於沒有協議、中美重開貿易戰。

加上民主黨人已經控制了眾議院,又與特朗普總統勢成水火,未來施政的難度大增,因此適時結束與中國的貿易戰,縮短戰線,集中精力應付民主黨人的挑戰,對特朗普政府來說,不失為一個較好的策略。

我們在之前的博文«2019年影響港股的三層邏輯及走勢推演»中,提出短期支援市場上行的邏輯是:“主要受中美貿易談判的利好牽動,維穩政策方面的突發好消息也會對股市有短期利好影響。”,就目前情況來看,貿易談判的正面憧憬以及3月兩會推出一些刺激經濟政策的憧憬仍然存在,而港股的下跌看起來主要是技術性回檔或者受貿易談判進展不順利或者經濟資料偏弱等消息的暫時影響,整體而言,港股震蕩上行的短期邏輯仍然成立。

15
二月
電影«流浪地球»的熱映隱含的啟示

首先祝大家新年好!祝各位在新的一年心想事成,投資順利!

2018年春節,電影«流浪地球»上演了一出屌絲逆襲的好戲,從一開始的無聲無息,到現在獨佔春節賀歲電影鼇頭,前後的巨大反差,造成了一個頗有意思的新聞現象,這個現象背後有什麼值得思考的深層含義,值得探討。

截至2019年10日,«流浪地球»共上映了6日,取得了約18億人民幣的票房,將同期上映的其他電影票房遠遠拋在了後面,有望衝擊2017年電影«戰狼2»創造的56.79億的中國歷史最高電影票房。

不過根據媒體介紹,現在大火的«流浪地球»卻是差一點就要胎死腹中了的。可能因為對前景不看好或者其他原因,電影原來的投資方萬達在電影尚未完成的中途選擇了退出,直接導緻了«流浪地球»差一點因為缺乏資金而無法繼續,在這個生存還是死亡的關鍵時刻,電影«戰狼2»的導演兼主演吳京不光義務出演還私人給電影投資了6000萬,終於保證了電影«流浪地球»的順利出世和上映。

萬達為什麼會在中途選擇放棄對電影«流浪地球»的投資,原因不得而知,因為萬達自己沒有公開的解釋。但萬達放棄投資«流浪地球»肯定不是因為缺錢,因為之後萬達又去投資了電影«情聖2»。不過萬達的判斷或者運氣看上去不夠好,放棄投資的«流浪地球»很可能要創中國電影的最高票房紀錄,而轉投的«情聖2»據說受了某演員桃色風波的牽連,卻被撤銷上映檔期,投資很可能要打水漂。

 

 

 

雖然«情聖2»無法上映,但其劇情根據媒體介紹,是一個有些荒誕的描述男女感情糾葛的搞笑故事,一言以蔽之,就是一部好萊塢似的現代商業流行片,集合一些俊男美女等流行元素,按照好萊塢的商業套路安排各種橋段等,路數與大多數的商業片類似;但«流浪地球»卻是一部完全不同的電影,在這部被觀眾譽為開啟了中國科幻電影元年的電影中,遵循的是與好萊塢商業片完全不同的邏輯。«流浪地球»講的是一個人類尋求希望的故事,電影的設定是太陽將要毀滅,如果地球不逃離,那麼地球也要被毀滅的故事。為了追尋生存的希望,人類要建設巨大的行星推進機,將地球推出現有軌道,向新的希望前進。為了這個人類生存的希望,很多人犧牲了,為了其他人或者為了整個人類能夠延續而犧牲了。這個敘事邏輯完全不同於好萊塢或者西方文化將個人置於集體之上的邏輯,按照好萊塢的商業邏輯,拯救世界基本靠的是個人,而這個個人往往還有一個不如意的過去,譬如酗酒、離異、頹廢等等,但突然有一天時來運到,這個過去大家眼裡的LOSER就變成了拯救人類的英雄,依靠著運氣、個人的勇武或者才能,再加上幾個幫手和一個或幾個美麗的女友,最後打敗大壞蛋就輕鬆拯救了地球和人類。像«流浪地球»這樣,無數的人為了追尋那微薄的希望,前赴後繼犧牲在了追求希望的路上,沒有扭轉乾坤的個人英雄,有的是無數為了他人獻出生命的集體英雄,這是極其鮮明的中國價值觀,是和好萊塢式的個人英雄價值觀完全不同甚至相反的。

如果把尺度拉長一些,從1840年的鴉片戰爭算起,在近代中國陷入內憂外患、亡國滅種危機的時候,一批批的中國人裡的先行者,就像«流浪地球»裡那些為了人類的延續而犧牲的有名和無名者們一樣,前赴後繼地犧牲在了中國救亡圖存的路上,中國的救亡圖存就像«流浪地球»裡的逃離太陽一樣,是一個整個民族向著希望前進的過程,在這個過程中,個人是很渺小和脆弱的,隻有整個民族或者人類的不怕犧牲,勇於向著希望前進才能獲得民族或者人類的新生。«流浪地球»裡的犧牲,在某種意義上來說,其內核是與中華民族近代以來努力奮鬥以求得生存的精神相一緻的。

中國歷史最高票房電影«戰狼2»,講的是中國海外撤僑的故事,集中表現了中國軍人的英勇無畏,獲得了遠超預想的成功;今天,講述中國人民奮鬥犧牲為人類尋求希望的電影«流浪地球»可能再次取得突破,成為新的票房冠軍,這兩部電影成功的背後有什麼共同之處?

雖然«戰狼2»與«流浪地球»是形式完全不同的電影,但它們的共同之處都是宣揚了與西方價值完全不同的中國價值,«戰狼2»打破了好萊塢建立的隻有美軍或者美軍的同盟才在世界各地英勇奮鬥的範式,樹立了一個中國軍隊的英雄人物;而«流浪地球»則顛覆了好萊塢個人至上的價值觀,樹立了一群為了人類的未來而奮鬥犧牲的集體英雄,是一部典型的歌頌集體主義的電影,秉承了1840年以來以救亡圖存為主線的中國價值。簡而言之,頌揚中國價值觀的電影取得令人印象深刻的好成績,很可能意味著中國價值觀的廣泛復蘇和成長。

按照正常的商業邏輯,其實萬達棄«流浪地球»而轉投«情聖2»是有道理的,畢竟«情聖2»走的是相對成熟的商業娛樂片製作套路,一般而言,風險較小,收益的預期較為穩定;而«流浪地球»則相對來說是在走一條新路,其頌揚的價值觀也與西方價值觀有明顯差異,前景相對難以判斷。但是,實踐的結果是弘揚中國自身價值觀的電影取得了巨大成功,而按照好萊塢模式運作的電影卻獲得了巨大的失敗,從實證的角度看,這一正一反的事例很可能有著拐點意義,預示著未來在中國,以西方價值觀為引領的價值體系可能將慢慢退出主導地位,而中國價值觀將逐漸成為主流。

聯繫到中國領導人所提倡的四個自信:“道路自信、理論自信、制度自信、文化自信”,其內涵與這兩部電影所秉承的價值觀是相當一緻的。

 

 

未來如果按照這個方向發展下去,我們可以預見在經濟上文化上會出現一些重要的變化:

現在影視圈的一些過去的大腕級人物,很可能將逐漸淡出主流視野,一批新的以弘揚中國價值為主的新人將會出現;按這個邏輯,現在引領輿論方向的一些網上大V,同樣前景暗淡,換言之,在文化領域,未來有可能進入一個新舊交替的陣痛期;

在經濟上,未來民族品牌、自有品牌將獲得更好的發展機遇,而外資品牌的吸引力將整體下降;國家在研發、關鍵技術的自主可控上將投入更大的力度,相關領域的發展將加速;

總之,在西方價值體系下,中國的東西常常比西方的類似產品表現出折讓。如果未來中國自身價值體系逐漸佔據主流,則中國的東西將會首先消除對西方類似產品的折讓,並可能進而表現出一定溢價。

31
一月
港股震蕩上行之勢可能延續到3月

我們在之前的博文«2019年影響港股的三層邏輯及走勢推演»中,曾經預測2019年的港股走勢可能類似N字形,先升後跌再升。

年初至今的走勢,以震盪上行為主,大緻符合我們的推測。按照之前我們對港股走勢進行推演的邏輯,目前的港股走勢主要受短期的支援邏輯和中期的壓制邏輯共同作用,但以短期支援邏輯為主導,因此走勢表現出震盪上升的特點。

簡單來說,港股的短期支援邏輯主要包括:中美貿易談判可能能夠達成協議,以及中國政府不斷推出的維穩政策等因素;而中期的壓制邏輯主要包括:中國經濟繼續放緩、美國經濟放緩和美股牛市可能終結、美聯儲貨幣政策調整的力度不足以扭轉美股跌勢等因素。

 

 

 

市場聚焦短期支持因素

到目前為止,市場關注的焦點仍然在短期的支持因素上,因此,港股走勢預計仍將延續震盪上行之勢,直到短期支持因素帶來的支援力量全部消耗。

從未來一段時間幾個重大事件發生的時間順序來看,一月底中美將進行新一輪貿易談判,美國目前的態度大體積極正面,雖然也不時有美國官員認為雙方在結構性問題上差距仍然很大,但估計即使這次談判未能達成協議,也不會有太大的負面消息或者導緻談判終止,無非是將無法達成一緻的問題放到下一輪而已,所以一月底的談判結果預計偏向正面的機會較大;另據中美兩國領袖商定的談判時間,貿易談判應在3月1日前結束,所以,如果雙方能夠按期達成協議,那麼協定大概率將在2月中下旬達成;傳統上3月是中國政府開人大、政協兩會的時間,很多重要的經濟刺激或者維穩政策估計會在兩會上決定並發佈。綜合各方面情況,估計兩會期間很可能會落實、披露一些重要的刺激經濟政策,對港股有利;另外3月又是港股全年業績披露期,上市公司披露優良業績後經常會引起投資者的短線炒作,傳統上對港股有利。

綜合上述事件的可能結果,看起來直到3月,港股都較大機會有一些利好因素繼續支持,也就是說港股的短期支援邏輯目前看仍在良好運行中,要到3月才能基本表現完畢。港股的壓制邏輯可能要等到那時才會再度主導市場,更直接一些地說,如果沒有其他新情況發生,港股的上行之勢可能維持到3月,之後才可能在缺乏新利好因素下開始走弱。

 

 

變數是中美能否達成協議

就目前情況而言,短期震盪上行走勢能否持續的一個較大不確定因素是:中美能否達成貿易協定,雖然我們一直都認為達成貿易協定符合特朗普利益(取得一些成績向選民交代對其後續選舉有利),因而看好貿易談判結果,但如果貿易談判最終失敗,港股上升的邏輯可能就會被打斷,港股就有機會隨時開始向下調整。

影響短期港股走勢的另一個較大不確定性是美聯儲的加息政策,目前市場的一般看法是美聯儲1月可能按兵不動,3月或6月有加息可能,但如果美聯儲的貨幣政策沒有市場預期中溫和,就有可能再次引發美股大幅波動進而影響港股。

另外有些不尋常的是:中國央行最近創設了一個新的融資工具,允許商業銀行用銀行發出的永續債向人行換入央行票據,並可用於抵押融資,由於央行票據更高的信用和更好的流通能力,此舉實際上便利、擴大了銀行融資能力,方向類似歐美國家直接買入國債、放鬆銀根的QE(量化寬鬆),這個動作是否意味著央行以後將更積極打通實體經濟融資難的困境,並會推出更多有助融資寬鬆的政策,值得留意;另據報導,證監會主席人事調整,原主席劉士餘調任供銷總社理事會主任,原工行董事長易會滿接替劉士餘擔任證監會主席,這個換人舉動,是否含有國家對股市政策有所調整的內涵,也值得注意。

整體上看,今年以來港股投資者對股市的謹慎心態漸有改善,參與市場的積極性有所上升,宏觀環境對港股有利的因素也較前增加,對港股一季度走強有利。

由於下周是新春佳節,本欄暫停一周,順祝各位讀者豬年諸事順利、家肥屋潤、身體健康!

24
一月
香港樓市可能下半年好轉

根據香港中原城市領先指數,香港樓市整體大約在2018年7月下旬見本輪上升週期的高點188.61點,之後輾轉下行,至2019年1月中旬,指數跌至170.19點,下跌約10%。但就個別地區樓盤來說,跌幅大於平均跌幅,如近期開盤的部分新樓盤,開價較同區二手單位價低約20-30%,似乎面對一定銷售壓力,促銷頗為積極。

從歷史的表現看,香港樓市過去一直處於升多跌少、大漲小回狀態。近二十多年,樓市的最低潮是2003年SARS時期,當時在經濟不景和SARS的雙重打擊下,樓市差不多成為一潭死水,後來在中央推出支持香港的「自由行」政策後,經濟和樓市才逐步好轉;再後來即使在2008年美國爆發波及全球的金融海嘯衝擊下,樓市也未曾下探到2003年的低位。

 


香港樓市之所以能夠常升常有,與其本身俱備一定的獨特之處有關:

首先,香港的先天限制就是地少人多,土地資源極為有限。而在這種先天限制之下,又有約4成土地被政府劃為郊野公園和自然保護區,不得使用。結果只有約7%的土地可以用於住宅發展,於是在極度缺乏建屋土地的情況下,高地價和高樓價就成為了香港的正常現象。

目前香港政府雖然提出了大規模填海造地的設想,但根據其計劃,第一階段入住要到2035年以後,遠水不能救近火,因此短期來看,香港土地和房屋供不應求的現狀很難有根本性的改變,換言之,在大規模土地供應出現之前,香港的樓市很可能仍將處於供不應求並易升難跌狀態;

其次,低利率為樓市提供了強大支持。 2008年金融海嘯後,全球低利率成為常態,香港也有大量資金流入。受益於低成本資金的充裕供給,業主普遍的供樓能力得到增強。加上香港傳統上屬於富裕地區,民間有大量財富,這些財富和寬鬆的金融環境相結合,更加支持了樓市的需求;

第三,香港的獨特優勢如「一國兩制」,以及自由、法制、多元、便利的環境,吸引了大量內地富豪、較富裕群體,以及外籍人士在香港置業,這些人士一般都有較強的資金實力,對香港的樓市也起到了很大的支持作用。

上面幾個因素中,地少人多或者土地供應不足的問題,基本是短期無解,就算政府臨時想辦法增加一些土地供應,也基本是杯水車薪或者將'朝三暮四'改為'朝四暮三'而已,無助於問題的根本解決;

 

 

低利率帶來的資金支持,從目前情況看,也很可能長期化,根據美聯儲部分官員最新關於加息的言論,美國本輪的加息週期很可能在2019年中結束,由於港美的聯繫匯率機制,估計香港的利率也會在年中見頂,也就是說,本港利率最多再上升25個基點或半厘就可能見頂,並沒有多少上升空間;

至於內地富豪、較富裕群體來港買樓,則可能與當時的國家政策鬆緊有關,例如過去一段時間國家清理影子銀行,令到依賴影子銀行借貸的群體大受打擊、資金匱乏,這首先會影響該群體在港的買樓投資行為,嚴重情況下甚至會迫使他們賣出以前購買的物業,給香港樓市增加壓力。

總結起來
一直以來支持香港樓市上升的兩個支柱因素,土地房屋供不應求,以及低利率導致的資金充裕,看來都會長期存在,因此香港樓市的長期轉勢機會不大,目前的下跌更可能是一種正常的調整。

本輪下跌之前的一輪下跌(2015年9月至2016年3月),是在2015年底美聯儲開始加息、美元走強、人民幣受到衝擊、中國經濟放緩的背景下發生的,樓市買家擔心中國經濟受到較大打擊,香港也會受到牽連,另外擔心美元利率上升會導致供樓利率上升,減低供樓能力,加上樓市也累積了一定升幅,因此出現調整。但在後來中國經濟轉趨穩定,香港利率展望趨向正面的情況下,市場的恐慌心理逐步減退,樓市才又開始回升。

本輪的樓市調整,直接誘發原因與上一輪有類似之處,仍然是擔憂中國經濟轉弱以及供樓利息上升,當然內地去槓桿措施加劇、樓價累積較大升幅也是一個調整因素。由於去年3月開始的中美貿易戰,在2018年的大部分時間不斷惡化,市場主流普遍擔心中國經濟將出現較大困難,也擔心香港受到波及,投資信心受到較大損害,直接導致了樓市調整壓力的增加;而拖延多時的香港銀行體系,終於在2018年9月開始跟隨美國加息,也對樓市買家心理有負面影響;內地去槓桿加劇,導致影子銀行急劇收縮,令部分依賴影子銀行融資的中小企和個人深受打擊,由於這個群體中不少人是香港樓市的投資者,因此內地資金收緊也對香港樓市產生不利影響;至於樓市升幅過大則是一個老問題,香港樓市的升幅早已脫離了一般基層的購買力,年輕人買樓常常需要父母甚至祖父母的資助已經是香港的常態,這個因素也對樓市調整有作用,但並非主要原因。

根據中國政府穩定內地經濟的安排,預計在三月兩會後將有大量的支持經濟政策落實,令中國經濟目前的下行趨勢趨緩,並有較大機會在下半年經濟增速進入穩定期。內地經濟的穩定無疑將令市場的觀望避險心理改善,重新推動樓市買家入市;根據美國經濟放緩的現狀以及美聯儲的態度,預計美國有較大機會在2019年中結束本輪加息週期,舒緩樓市買家對利率的擔憂;內地的貨幣政策在2019年也大概率從去年的偏緊轉向偏松,對內地買家的資金限制減弱,減輕對香港樓市的負面影響。所以,就目前來看,幾個對香港樓市不利的負面因素,都有可能在下半年好轉。

綜上所述,香港樓市上升的兩個主要支柱因素仍然完整有效,而造成本輪調整的幾個因素有望在下半年出現不同程度的好轉,因此,香港的整體樓市有可能在今年下半年出現復甦。

17
一月
2019年影響港股的三層邏輯及走勢推演

我們在之前的博文「看淡邏輯的幾個要素及其變化方向」裏討論了去年以來主導港股的看淡邏輯及其在2019年的變化方向,如果細分一下,影響2019年港股走勢的大邏輯就目前而言,可以分為短、中、長三個層次,並分別主導不同的走勢。

短期而言(1、2個月的時間),港股的焦點主要圍繞中美貿易戰,談判的進展將主導港股的走勢。由於中美經濟都有放緩壓力,特別是貿易戰中的進攻方美國,現在內部矛盾比較尖銳(例如因為修牆經費的撥款問題,兩黨爭議已導緻政府部分停擺超過3周),因此我們認為雙方都有誠意達成貿易戰的停戰協議,中美貿易談判的前景看好。

根據這個短期的主導邏輯,港股在中美貿易達成協議前,市場可能會對貿易戰前景有相對樂觀的憧憬,配合不時有談判取得進展的消息或者中美相關官員一些傾向樂觀的訪談,港股短期的走勢以震盪上行為主。

中期而言(半年左右時間),看淡邏輯仍是市場主流,我們在上篇博文「看淡邏輯的幾個要素及其變化方向」裏討論的幾個去年以來的利淡因素,如:中國經濟繼續放緩、美國經濟放緩和美股牛市可能終結、美聯儲貨幣政策調整的力度不足以扭轉美股跌勢等因素,仍將持續發揮作用,直到這些利淡因素逐步被充分消化。

從近期的經濟數據看,中國經濟放緩的壓力在加大,短期經濟減速的程度會更明顯。對於中國經濟減速,中國政府一直在採用財政和貨幣政策的刺激來進行對沖。根據媒體報導,中國政府將在2019年進行大規模的減稅降費,並會相應放鬆銀根、提高地方政府發債額度等。大規模減稅降費的措施,估計會在3月的兩會後進入實施階段,放鬆銀根(例如降低存準率)和提高地方政府發債額則會隨時擇機實施。這些對沖經濟下行壓力的措施推出,短期會對港股走勢有正面心理刺激作用,中期則要等措施落地生效逐步穩住經濟增長速度後,才會對股市產生持久影響。

 

 

同樣,美國經濟放緩和美股走弱也需要美聯儲的政策對沖,由於美國政府去年的減稅將造成財政赤字的加劇,估計美國政府今年在財政方面能進行的刺激有限,因此美國經濟將主要依賴美聯儲加息步伐的放緩甚至逆轉來對沖下滑。根據前一階段美國白宮和美聯儲的互動來看,雖然特朗普極力主張停止進一步加息縮表,但美聯儲大概率隻會放緩加息步伐,因此預計短期貨幣政策對美國經濟和股市的支持將有限,中期美聯儲貨幣政策調整的力度能否支持經濟增長和股市尚需觀察。

所以,去年以來的看淡邏輯在今年來說,可能是一個半年左右的中期邏輯,這個邏輯將隨著中國經濟增速的企穩,以及美聯儲的貨幣政策調整足以給經濟和股市以正面支持而結束。

長期而言(一年左右時間),股市的邏輯可能是一個由跌轉升的反轉邏輯。隨著下半年中國經濟增速的企穩,以及美聯儲的加息週期終結,外資向美國流動的方向大概率將出現逆轉,新一輪外資離開美國的移動將開始,而外資增持中國資產也有可能是這一輪外資離開美國流向新興市場的重要特點,在我們看來,這一輪外資流入中國股市有可能開啟中國股市一個較長期的升浪,而港股也將受益。

目前來看,未來中國經濟有兩點值得關注,一是經濟轉型何時可以渡過轉型的陣痛期,即以品質、效率和科技創新為特點的新經濟何時能夠成為中國經濟發展的主要動力;二是以5G為代表的新一代資訊技術,中國能否快人一步有較好的發展,並成為全球主力。

 

 

從這幾層邏輯對港股走勢的影響看:

港股短期以震盪向上為主,主要受中美貿易談判的利好牽動,維穩政策方面的突發好消息也會對股市有短期利好影響。但港股整體仍將受中期利淡邏輯的壓制,很難維持持續上升;而在中美談判出現結果,短期利好邏輯消失後,港股有較大機會將恢復走跌;

中期港股走勢以震盪向下為主,短期向上和中期向下的方向拐點,可能出現在貿易談判出現結果、利好兌現的時點前後,預計中期跌勢將持續至利淡因素得到較充分體現的時候;

實現中期下跌到長期上漲之間的反轉,可能需要具備中國經濟增速大緻企穩,美聯儲加息週期終結的條件,這個條件有可能在2019年中,當中國政府的維穩政策逐步生效,而美國經濟和股市的不景氣迫使美聯儲提前結束本輪加息週期時出現。

簡而言之,根據以上推演,2019年的港股大體走勢有可能類似N形,先升後跌再升。

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